争议消费成长性

　　消费概念是公募基金今年一致看好的投资主题。但如今，这一投资主题正面临着机构的多空分歧。

　　“云南白药(000538,股吧)已经横盘调整两个多月。股价不涨也不跌，说明目前是分歧阶段，并非单边的一致看多或看空。”某大型基金公司消费行业研究员、基金经理助理注意到有不少机构投资者正在降低消费、医药的仓位，但一些机构还是坚定看好。

　　目前，市场对消费行业2011年的业绩增长预期是40％，对应估值是动态市盈率40倍以上，超过历史动态30倍的PE水平。“机构投资者的分歧就在于消费行业2011年的增速能否将估值消化到30倍的平均水平。”前述基金经理助理认为，分歧的关键点是对消费行业利润预期的不同。

　　正方

　　高成长仍可催生大牛股

　　鹏华消费优选基金拟任基金经理王宗合是消费行业坚定的投资者。

　　王宗合有4年消费行业研究经验，是鹏华基金2010年出色的行业研究员。《中国经营报》记者查阅相关公开信息发现，截至今年三季度，该公司旗下基金曾参与的重仓股，如山西汾酒(600809,股吧)、大商股份(600694,股吧)、东方海洋(002086,股吧)、伊利股份(600887,股吧)、敦煌种业(600354,股吧)、五粮液(000858,股吧)、老白干酒(600559,股吧)获得不错收益，不少公司甚至实现股价翻番。

　　洋河股份(002304,股吧)原本是一家国有企业，每年销售额仅两三亿元，有很多人员包袱，是一家盈亏平衡甚至是包袱型企业。2004年，公司改制上市，管理层持有的洋河股份平均股价才一两元。但股权结构变化导致治理结构发生变化：洋河在其传统品牌基础上推出了创新产品——洋河蓝色经典系列。相比于其原来的中低端酒——洋河大曲，洋河蓝色经典是高端品牌，消费群体改变，开拓了新的市场。这些变化使得洋河的销售收入从以前两亿元跃升到今年80亿元左右。

　　“站在2004年的时点，采用当前传统、主流的分析方法不会发现它是一个十倍股，这是逻辑、框架认知能力带来的限制。”王宗合认为，公司的价值不是体现在历史信息或历史报表，或者目前静态的短期数据预测上，更多是体现在表外，它来自公司或外部环境的变化。

　　不仅仅是洋河股份，山西汾酒的股价也在两年时间内从8元涨到80元，两年时间翻了10倍。“汾酒的变化在于组织形式、公司治理结构以及新产品的变化。”王宗合分析说，消费品行业之所以容易出现牛股，主要是来自其行业属性。

　　“它处于完全竞争性行业，管理层的能力容易转化为公司的价值。当优秀的管理层面临一个好的消费品行业，同时对行业理解足够深入，战略和管理领先，容易出现超出预期不到的增长。”王宗合认为，这是行业的竞争属性所决定。

　　基于此，针对市场认为的消费估值高的分歧，他认为，“估值更多是一个市场信心的结果，而不是认识价值的起点。长期来看，公司的价值要看成长性，并根据利润增长和现金流验证这个结果。”王宗合说，消费行业是稳定增长的业态，但公司之间的竞争格局是变化的，“公司可以有爆炸性增长”。他相信，未来牛股还是要看消费类板块。

　　反方

　　成长性或低于预期

　　与王宗合坚定看好未来消费行业不同，另外一位资深消费行业研究员出身的基金经理余晓（化名），却对这个行业未来的成长性颇为担忧。

　　“以2011年40％的业绩计算，消费的动态市盈率超过40倍，像云南白药、东阿阿胶(000423,股吧)这些白马股都透支了明年的成长性。短期市场热情依旧，股价不一定会跌，但不太可能有超额收益。”自11月中旬以来，余晓就感觉到基金扎堆的消费白马股已经出现滞涨现象，而根据过往的经验，“涨不动”是一个减仓的盘面信号，于是兑现了一些回报丰厚的消费股。

　　在过往历史中，消费行业的动态市盈率是30倍，而以未来30％~50％的盈利预测来计算，这个行业的动态估值已经超过40倍。之所以消费行业今年能给予高估值，一个重要因素是今年热议的一个话题——收入倍增计划。

　　按照专家的意见，如果居民平均工资每年增加15％以上，收入在5年左右就可以翻一番。但市场的预期更为乐观一些，“大家预计是居民收入复合增长26％以上，3年翻一番。这会直接带来可消费收入提升30％。”余晓说，但这是预期，目前政策给出的相关细则很少，机构对于收入倍增计划感觉“心里没底气”。

　　市场更为悲观的看法是目前全球通胀压力很大，他们担忧衣食住行等物价水平得不到有效控制，即便实行收入倍增计划，其效果也会大打折扣，甚至可能出现居民可支配收入没有改变的情况。

　　“一旦出现这种情况，市场会发现居民消费能力的改善没有达到预期的30％，消费行业的利润增速低于预期，这会打乱整个行业的估值体系。”余晓认为，彼时消费行业的估值将会回落到过去动态30倍的水平，这意味着估值下移30％左右。

　　“看好的板块机会只有消费电子和影视传媒，其他行业都已透支了未来的成长性，只有细分品种的个股机会。”上海一位股票型基金经理也表示，目前市场不看好消费的主要原因是估值高和个股分化，他认为只有少数能保持高增长的企业能维持高溢价，增长低于预期的企业，价格将走向回归。