房地产调控应破解人民币升值负面影响

    主任、教授

    岁末年初，人民币兑美元汇率迭创新高，预计去年人民币累计升值幅度超过3.1%。与此同时，不少境内外机构纷纷预测，2011年人民币兑美元汇率仍将升值3%至5%。那么，人民币的渐进升值及其人民币的明确升值预期，对当前严厉房地产调控将会产生怎样的影响呢？

    在笔者看来，自2004年以来国内房价一直保持上涨势头，与人民币维持持续、小幅升值趋势之间存在一定的相关性。鉴于未来人民币汇率仍将维持小幅、渐进升值预期，这将从以下五个方面对刺激国内房价上涨产生较大的负面影响。

    第一，人民币升值会增加游资的投机套利效应。一方面，人民币升值预期或人民币正处于持续升值阶段，境外投资者会将手中持有的外币兑换成人民币，进入中国房地产市场购买住房。然后，等到人民币的阶段性升值和国内房价上涨后再抛售住房，以此获取双重的投机套利收益；另一方面，在当前负利率的市场条件下，国内企业或居民已兑换的人民币不会全部进入银行体系，从而会造成国内储蓄的快速分流，这部分被分流出来的套利资金也会持续流入房地产市场。由于房地产供给短期内较难有效增加，境内外投资者在房地产市场中的套利活动将加剧国内房价上涨的较大压力。

    第二，人民币升值提高了对投资国内住房回报率将上升的预期效应。由于租金收益率、房价增值率和货币升值率三者之和构成了境外投资者投资国内房地产的预期回报率，当人民币升值预期变得非常明确时，投资房地产的预期回报率自然会上升，这将吸引更多的境外资金流入中国房地产市场。随着外资不断流入房地产市场，势必会刺激短期房地产需求，促使国内房价的上涨动力更为显著。

    第三，人民币升值放大了投资房地产的财富效应。其实，人民币升值暗示了人民币比以前更加值钱了，这将吸引更多的境外资金流入进行货币套利。此时，如果国内房价依然保持上涨的话，房地产市场中的“财富效应”会吸引更多的热钱进入房地产领域，人为放大房地产需求，导致房地产“财富效应”的不败神话得以延续。

    第四，人民币升值还可能会给国内房地产市场带来扩张性的溢出效应。因为，人民币升值对抑制物价上涨会产生一定的效应，并可能对国内经济带来一定的收缩影响。特别是当人民币升值主要来自于外部压力时，只要国内经济增长一旦出现不稳定，我们就会试图采取降息或增加货币供应等扩张性货币政策，来对冲人民币升值对经济增长造成的收缩影响。这样的话，新增人民币依然会不断流入当前涨价预期不减的房地产市场，继续推升房价。2008年末我们曾经经历过这一过程。从这个角度分析，人民币升值会对国内房地产市场带来扩张性的意外溢出效应。

    第五，人民币升值透过增加国内流动性而产生对房地产信贷的扩张效应。由于在目前人民币汇率形成机制下，人民币升值或升值预期强化，都将吸引更多境外热钱的持续流入，为了维持人民币币值的稳定，央行将不得不通过公开市场操作，被动买入外币同时卖出人民币，这样冲销的操作结果必然会大幅增加国内流动性。同时，在加息的强烈预期下，寻求资金最低限度增值和保值目标的国内企业和居民的储蓄存款也会因此大幅增加。这样，势必会导致银行体系形成新的流动性过剩。但鉴于目前房地产贷款仍是商业银行的一款优质资产，商业银行很可能会将这部分新增的信贷资金大量流入房地产市场，进一步刺激或放大目前国内的房地产泡沫。

    有鉴于此，我们理应高度关注当前人民币升值趋势及其升值预期给严厉房地产调控带来的负面影响。笔者认为，我们必须采取更加有效、针对性的政策措施，如限制非居住需求的外国人购买住房、合理引导流动性、对非保障房的信贷应严格审查及避免人民币升值助推资产价格泡沫等，破解这些不利影响，实现坚决遏制部分城市房价过快上涨及防治房地产泡沫破灭的宏观调控目标。