叶檀：请易纲先生回答谢卫的疑问

　　痛恨无度圈钱的不仅有普通投资者，还有希望证券市场健康发展的机构代表。

　　全国政协委员、交银施罗德基金副总经理谢卫向2011年全国“两会”提交《关于规范上市公司融资行为的提案》，直斥“2010年万亿融资是A股全年大跌14.3%、位列全球股市涨幅倒数第一”的重要原因。

　　从历史经验看，保证融资能力是我国证券市场高于一切的任务。去年A股市场融资大增，笔者称之为买单年，也即由证券市场为2008年、2009年过度发放的货币买单。从银行疯狂再融资到创业板大规模推出，说明证券市场拥有了越来越重要的政策意义。证券市场具有双向维度：一眼向后，为银行补足资本金以填补过去的黑洞；一眼向前，通过高速推出成长性公司为中国经济未来筛选出具有优质企业的基因。证券市场已经逐渐代替银行信贷，成为中国企业融资的重要来源，而银行则逐渐成为股债市场的中间商。看中国市场的发展，考核证监会官员的政绩看的不是股指，而是融资家数与总市值；看股指会让人误以为二十年如一日的不变；看融资家数与总市值，则能让人深刻体会什么叫做中国速度。

　　融资有边界，否则就不会出现屡屡停发新股之事。A股市场的发行与货币、投资回报预期密切相关。通常来说，在资金面宽裕、投资预期好于定存的情况下，融资较为顺利，否则会出现停滞现象。资产的货币化与市场化互相支撑，是支撑中国证券市场的定海神针，其前提是充足的资金。

　　20年间，A股市场从无到有，总市值从几亿元到二十几万亿元，可算跳跃式发展。并非巧合，正是在这20年里，中国的货币大规模发行，货币发行主渠道从再贷款到外汇占款，2003年以来正是中国外汇占款大量增加的数年，也是中国广义货币急剧扩张的时期。数据显示，过去5年我国境内股票筹资额达到2.84万亿元，相当于前15年股票筹资的3.1倍，我国证券化率也由5年前的17.5%跃升至约70.8%。

　　基本线索是，从加入WTO之后，我国外汇储备节节上升，基础货币发行主渠道从再贷款变成外汇占款模式，充斥的货币成为证券化的最好弹药，越来越多的实体企业将资产实现了证券化，将盈利在市场提前兑现。2010年创业板的高市盈率显示，资金涌动潮方兴未艾。中国货币发放的狂潮大致与证券市场融资狂潮吻合，这也解释了中国为什么在货币超发阶段却基本没有引发恶性通胀。至于今后政府是否会怂恿证券市场再度扩容——现在，有请央行副行长易纲先生回答全国政协委员的提问。

　　最近，易纲先生曾表示，贸易顺差是通胀之源。此语的背后是对中国基础货币发行体制的反思，表面上易纲没有提到证券市场，实际上证券市场的玄机也在其中。如果中国的基础货币发放体制不变，货币发行量依然上升，不扩容是不可能的。

　　对易纲有所质疑的国务院发展研究中心外经部部长隆国强说了下半段的话：“流动性过剩并不直接转变成通胀，它有可能转变成资产泡沫，流通中的货币增加了，但未必导致广义货币供应量的增加，这与贷款政策有很大的关系，而这就是金融体系、金融政策的问题。”看看，资产泡沫是吸纳流动性的最好工具。

　　必须注意的是，流动性过剩未必会被资产泡沫彻底稀释，中间的度掌握不好，资本货币市场对流动性泛滥助纣为虐。比如证券市场超募的资金，上市公司再次存入银行仍然会转变成流动性，超募现象越来越多，流动性也就泛滥成灾。房地产市场同样如此，当房地产市场短期交易越来越活跃，套现大量增加，房地产反而会变成流动性之源。此时货币有自我增强机制。

　　也许有人会举出2005年A股总筹资额不足60亿元的例证，证明货币超发并不一定导致扩容，这涉及投资者的收益预期，当越来越多的上市公司业绩变脸，当筹资变成抢钱，当人们对证券市场的财富增长效应从根本上怀疑，就是融资冻结之时。2007年A股总筹资额一度高达8218亿元，首发融资约4470亿元，就是股改红利的最后辉煌。

　　截至2009年，A股上市公司自1992年以来累计分红合计约1.3万亿元，期间累计实现净利润约6.23万亿元，派息比例仅20%。上市公司平均股息回报率从2005年的1.22%降至2009年的0.46%。这是证监会设定的再融资底线，很多公司派息转增股，不过是为了再融资圈钱。

　　从外部说，如果中国的外贸出口下降，基础货币发行跟不上，货币周转率下降，融资狂潮不得不降温。从内部说，如果圈钱过狠上市公司太烂，投资收益预期下降，投资者用脚投票逼迫融资降温。目前处于转折的关键阶段，从长期来看，中国融资潮将继续；从短期来看，今年会是中继站。