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　　老板电器（002508）：渠道深耕促成长 目标价42元

　　发展战略明晰——专注主业，建立高中低档全系列品牌的厨房电器。老板电器是国内厨房家电领域的龙头企业。

　　公司主营产品包括吸油烟机（收入占比54%）、燃气灶（收入占比30%）、消毒柜（收入占比10%）以及小家电（收入占比6%）。未来几年，公司将专注于油烟机、燃气灶以及消毒柜三种厨房家电，通过产能扩张和渠道的下沉来获得销售规模的扩张，在稳定一二线城市市场的同时，确立三四线城市高端品牌的定位；并通过低端品牌？？名气？厨房电器来拓展三四线城市的市场。随着销售渠道的拓展和销售规模的扩大，公司具有通过收购来拓展品牌层级的可能性。

　　渠道优势尽显——让利渠道商，多种渠道并行下的渠道下沉。老板电器与渠道商实行互利共赢的机制，在确保55%左右毛利的情况下，充分让利渠道商：（1）代理商通过银创投资公司间接持有老板电器2.23%的股权。（2）老板电器吸油烟机出厂价仅1200元，而终端销售均价3000元，为渠道商提供了充分的盈利空间。老板电器的销售渠道主要由KA、专卖店、地方通路和地方百货、工程项目和电子商务以及直销组成，占比分别为50%，15%，15%，10%和10%。未来几年，专卖店和工程项目渠道的销售占比将快速成长，预计会逐步达到20%和15%。专卖店将以40%的速度扩张，带动公司产品在三四线城市销量的快速增长。

　　销售规模快速提升，盈利能力基本维稳。2012年募投项目达产后，公司吸油烟机产能将从40万提升至105万，燃气灶从35万提升至75万，消毒柜从8.5万提升至18.5万。考虑到公司产品的需求状况，预计销量将与产能协同发展。由于公司产品具有较强的定价能力，新品的推出将保持较高的毛利水平，因此我们预计公司未来几年的毛利率将基本维稳。

　　投资建议。我们看好渠道下沉和拓展给公司业绩带来的提升，预计2010-2012年公司收入增长率分别为31.8%，37.4%，44.5%，EPS分别为0.83，1.12，1.51。给予2012年28倍PE，目标价42元，给予增持-A的投资评级。

　　风险提示：房地产成交量低迷；居民收入增速放缓。

　　机构来源：安信证券