振幅拓宽 行情进入调仓期

　　央行再次“提准”，又兑现了市场的一个预期，市场继续解读为“离利空出尽更近了一步”，行情表现也继续安然无恙。不过，周小川行长在博鳌论坛明确指出紧缩货币政策“还会持续一段时间”，并且表示由于全球流动性高度泛滥，且发达经济体利率偏低，如果频繁加息可能会促使热钱涌入，反而会进一步加大输入性通胀压力。因此，“加息谨慎，提准无上限”。由于4月份到期央票约有5000亿元，一次调整准备金率还不足以回收到期央票释放的流动性，五六月份仍存在继续“提准”的可能。9次“提准”抽离的资金已经超过3.2万亿，加上4次加息所起到的收敛作用，以前超发的流动性已被大部分回收，但通胀势头依然咄咄逼人，市场游资仍十分充裕。3月份M1出现反弹，说明货币活化与热钱两大因素中和了相当部分量化回收。同时，也表明在目前的通胀成因中，输入性通胀已是主要因素，从而使得调控难度越来越大，这就决定了在较长时间内，紧缩性政策还难有预见性松动。

　　全球性通胀的源头是美元量化宽松，相对于新兴经济体极度厌恶通胀不一样，刚刚走上复苏之路的美国经济需要以通胀来进一步刺激与巩固已有的复苏，美国3月份CPI 环比上升0.5%，不包括能源和食品价格的核心CPI 环比升幅只有0.1%，CPI同比升幅为1.2%，仍略低于2.0%的通胀警戒线。因此，短期内美联储退出宽松政策的可能性不大，全球资产价格仍处于居高难下之境地。在国内反通胀的货币政策上，“提准”属于量化调控，加息属于价格型调控，虽然同属紧缩政策，但两者所起的作用不一样。“提准”收紧了银行体系内的流动性，而对游资、热钱、民间资本的约束力有限；相对来说，民间资本对加息等价格型调控更敏感。因此，“加息谨慎，提准无上限”的货币政策可能会进一步导致经济活动冷热不均的局面，通胀压迫下的游资、热钱等仍在四处逐利，而体系内经济活动所需要的正常流动性被继续抽紧。因此，继一季度“高通胀、高增长”之后，后续股市可能面临“通胀仍在、增长乏力”的基本面结构，这是目前制约行情整体上行空间的最大后顾之忧。

　　受通胀持续高热不退的影响，行业景气度正在全面向上游集中，周期股因此成为目前最热的投资主题。但3月份国内铜产量同比增长24%至47万吨，产量创出新纪录；粗钢产量同比增长9%至5940万吨，单月产量为历史次高。在全球大宗商品价格居高难下的吸引下，许多上游企业原本闲置的产能在今年一季度重新“大干快上”。对于此类企业来说，煤炭价格、铁矿石价格、电价等均处于上涨周期，而下游需求增速在放缓，其盈利前景并不乐观。并且，一旦下游消化不畅，或者国际大宗商品价格“老牛喘息”，抑或是通胀见顶回落，当前“大干快上”的产能与库存就成为一个重大隐患。因此，在上游行业库存正向又一个高点进军之时，投资策略上一定要紧密关注国际市场和国内通胀形势，对周期性投资品需要在通胀回落之前“见好就收”。在行情结构的演绎趋向上，后期周期性投资品整体回落之时，应是市场投资主题重回“大消费”之机。

　　大小股票估值乖离过大是A股市场的隐疾，但在目前阶段，对指数起稳定作用的恰恰是小市值股与大指数股的估值乖离。目前沪深300指数对应2011年动态PE为12.2倍，中小板指数和创业板指数对应2011年动态PE分别为27.3倍和36.4倍，成长股相对周期股的估值溢价仍处高位。但年报与一季报银行等权重板块的业绩普遍超预期，中小市值成长股的业绩则普遍低于预期，从而形成周期股盈利看升、成长股盈利看降导致两者估值乖离继续扩大的局面，也使得权重板块的防御性更显突出，小市值成长股调整压力仍在的行情格局。4月下旬是一季度开局经济数据披露完毕、年报与季报披露进入尾声的时期，从而是传统意义上市场调整配置方向和配置结构的“调仓”周期。目前指数震荡幅度拓宽、个股大范围起伏不定，正是市场调整配置方向的具体表现。