上周上证综指、深成指、沪深 300、中小板和创业板综指跌幅分别为2.30%、1.59%、2.36%、2.88%和2.45%。

　　2600 点面临考验。1）5 月数据显示通胀居高不下，经济未加速恶化，因此宏观调控或延续前期基调和节奏；加息预期犹存，兑现之前市场将偏谨慎。2）资金面趋紧。3）缺乏增量资金，难得量能支持。4）外围美元和大宗商品价格大幅波动风险。5）上周市场冲高回落后破位下行，不仅2700 点的短期支撑终于告破，前期2661 点的低点和2656 点的缺口均无有力支撑，从形态看又处寻底之中，目前上证指数和深证成指都分别低于1月25日的最近低点2661 点和11377 点，如果有效失守，不排除股指再下台阶的可能；从个股看，热点消散，强势股补跌，风险收益不匹配，操作难度大。上证指数已经跌破我们前期从缺口到年线的判断区间，短期来看，若无特别外力，前期的支撑2700 点将成阻力；向下来看，2600 点岌岌可危，如果失守，去年8-9 月平台的下沿线2570点一带或有支撑。

　　我们之前所担忧的调整压力正在兑现，风险尚未释放完毕，筑底仍需时日。1）如果市场仍在期待“保增长”式的政策放松，那预期仍有可能下调。我们前期多次提到当宏微观数据逐步验证时，市场关注点将从通胀逐步转向增长，4 月中旬开始的下跌即来源于此。我们仍然认为经济放缓是政策调控的预期效果，增速降低有利于结构调整和经济转型，9-10%以上的GDP 增速，没有人会有转型的动力。部分的结构性放松不为增长，而是为结构调整，为经济社会深层次矛盾的逐步解决。2）估值在底部，但提升困难。一方面，需求回落、成本高企、融资困难等境况下，企业盈利前景不乐观；另一方面，资本成本上升，风险回报率提升，对风险资产估值形成制约。另外，随着市场供应的扩大和其他投资渠道的拓宽，A 股估值中枢本身应该在下移中。3）流动性短期有波动，但在趋势性回落中。两个风险点：欧美政策退出风险和新项目投资启动下流动性向实体经济配置风险。希望在哪里？当预期和情绪已不能更低，当流动性些许回升时，也许市场会迎来转机。

　　上证指数核心波动区间判断（2570，2700）。（申银万国证券研究所）