秦伟

　　对中国概念股的唱空风不但从美国吹到了香港，更从“问题股”扩散到了曾倍受投资者青睐的中资银行股。

　　自今年6月开始，一众中资银行H股股价一路下跌，农业银行等6家中资银行的股价下跌幅度多达10%以上，其中，农行更在三周内下跌15%。

　　“空”方降临。

　　大行唱空

　　6月20日，瑞信香港发布的研究报告指出中国经济硬着陆的风险上升，并将中国银行业的评级由增持降至减持。其中，农业银行和中国银行分别由表现“跑赢大市”降至表现“落后大市”和“与大市同步”。建设银行的基本面表现“跑赢大市”，但瑞信认为，8月份美银10.2%的持股解禁可能带来技术面压力。而工商银行则继续被看好。

　　根据瑞信研究员Vincent Chan的分析，过去两年内，由于银行表外融资活动大幅增加，中国的信贷/GDP缺口比率已经上升到警戒水平，这可能令未来银行的资产质量出现问题。Vincent Chan指出，2009年和2010年中资银行的新增贷款占GDP的比重分别为31%和21%，而新系统信贷融资(不包括股权融资和保险融资)占GDP的比重已分别达到39%和34%。

　　巴塞尔银行监管委员会和国际清算银行(BIS)认为合理的信贷规模，其信贷/GDP缺口比率维持在2%至10%之间。瑞信指出，根据央行公布的最新统计数据，以巴塞尔委员会的方法进行分析，可见中国银行业目前的信贷/GDP比率与其长期趋势的差额已经高于10%。因此，即使未来通胀压力降低，信贷放松的空间也很有限。

　　20日，瑞信亚洲区首席经济学家陶冬(专栏)也表示，对中国2012年GDP的增幅预期由8.9%降至8.5%，而持续通胀、增长缓慢以及紧缩政策预计会延续至2012年。

　　瑞信分析员Sanjay Jain及Daisy Wu在其报告中指出，基于2011年第一季度的现金流数据，以自下而上的方法对约1000家中国非金融企业进行分析后，预计利息偿付倍数为8倍，接近全球金融危机期间(2008-2009年)的水平。高负债水平意味着即使通胀缓和，也很难出现市场迫切期待看到的信贷放松信号。

　　然而，苏格兰皇家银行21日发出的一份报告则给出不同的观点。苏格兰皇家银行首席中国经济学家崔历在报告中指出，虽然过去两年内，中国银行贷款增加，但这些贷款并未引发企业或者家庭杠杆率的大幅增长，因此出现系统性危机的可能性不大。不过，她提醒，中国需注意控制未来贷款的增长，尤其需要划清财政责任与商业信贷之间的界限。

　　空压不断

　　一方面，市场对中国经济着陆方式的担忧不断加剧，而另一方面，中国概念股在美国又频频传出财务造假丑闻。根据纳斯达克和彭博的数据，截至6月17日，东南融通、中国高速频道、中国生物等21只中国概念股被停牌，这些因素都加剧了港股市场的压力。

　　根据香港联交所的统计数据，今年前5个月，港股主板市场上卖空股票总量约396亿股，累计市场成交额高达约4685亿港元，较去年同期增加3%。

　　6月份之后，做空数量进一步增加，截止6月20日，港股卖空成交金额已经超过今年1月和2月，高达898亿港元(不包括人民币结算的卖空交易金额)。

　　中资银行股也随港股大市，在6月份一路震荡下滑。其中跌幅最大的是农行，其H股股价从6月1日的4.56港元跌至6月21日收盘的3.97港元，不足一月跌幅达15%；其次为重庆农业商业银行，跌幅达14%。四大行中，工行H股股价表现最好，从6月1日的6.29港元降至5.87港元，跌幅也达7%。

　　据记者统计，多只中资银行股近来“被做空”压力沉重。

　　联交所提供的统计资料显示，今年1-5月份，四大中资银行股H股卖空交易金额累计高达约911亿港元。其中，农行股份遭卖空数量最多，达14亿股。

　　从农行大股东提交的披露权益通知一览表可以看到，其大股东之一资本研究与管理公司(Capital Research and Management Company)在今年第一季度两度减持农行，持股比例由13.08%降至11.75%，累计抛售农行H股股份1.4亿股，套现5.7亿港元。

　　资本研究及管理公司隶属于美国资本集团公司(The Capital Group Companies)，它同时还是工行的大股东之一。今年5月，该公司亦减持工行H股股份4335万股，将持股比例降至5.99%，此次减持套现2.7亿港元。

　　此外，自今年3月开始，重庆农村商业银行的大股东之一联博资产管理有限公司(Alliance Bernstein L.P。)也陆续减持其H股股份，持股比例从11.10%下降至5.99%，累计抛售股份价值12亿港元。