第一上海

　　TCL 通讯（2618,买入）：11 年上半年ASP 及毛利率水平略低于预期，对公司明后年出货量增长及智能手机业务持谨慎乐观态度

　　股东净利年增56%达3.91 亿港元，但毛利率及ASP 低于预期

　　11 年1H 公司收入同比上涨33%达46 亿港元，归属股东净利达3.91 亿港元，同比上升56%，每股基本盈利35.5 港仙。收入上升主因为手机出货量同比大增36.7%至1945 万台，符合预期。但ASP 同比下降2.5%至236 港元，略低于预测水平，毛利率尽管同比上升一个百分点至22%，但全年要维持我们预测的22.8%仍需进一步观望。

　　经营利润增速低于净利增速，关注其非核心盈利所蕴含的风险

　　若剔除其他收入的影响，公司经营利润增长为11%，低于其净利增幅。其非核心收入中占比较大的是汇兑收益及利息收入，占总收入比约3.3%及1.9%。我们认为，公司业务结算及采购主要采用美元，的确可以将所得货款转换为人民币存于内地银行，以及在香港银行以低息获得美元贷款购买原料，从而取得较高利息及汇兑收益，但这些非核心收入受宏观经济环境影响较大，存在一定的不确定性。

　　对公司明后两年的出货量增长及智能手机发展持谨慎乐观态度

　　根据IDC 数据显示，非智能手机行业整体出货量于11 年第二季度首次出现下滑（-4.9%），但出货量仍高达2.59 亿台，表明公司功能性手机业务仍有较大的市场空间，但增长幅度有待观望；而中低端智能手机市场竞争日益剧烈，公司需要通过其在设计及品牌上的优势来应对其他低成本制造商的竞争。因此，我们对其未来出货增速及智能手机业务发展持谨慎乐观态度。

　　下调目标价至8.2 港元，维持买入评级

　　基于以上考虑，我们将公司11、12 及13 年销售收入预测分别下调9%、10%及13.5%，并将其每股盈利调整至0.94、1.01 及1.09 港元。根据行业估值，调整目标价至8.2 港元，相当于11、12 及13 年基本每股盈利的8.5、8 及7.3 倍，与现价比有55.8%的升值空间，仍维持买入评级。