每经记者 赵笛

　　停牌5个多月后，中百集团(000759，前收盘价12.20元)和武汉中商(000785，前收盘价11.55元)今日终于公布了重组方案。和之前的市场传言一样，中百集团将换股吸收合并武汉中商，后者将被注销。

　　重组方案显示，武汉中商换股成中百集团的比例为1:0.93。《每日经济新闻》记者注意到，该重组方案也为两家公司的异议股东提供了收购请求权和现金选择权(以下简称现金权)。不过，从历史经验来看，异议股东的现金权是一把双刃剑。在此之前，山东钢铁的重组正是因为现金权，前后被否两次。

　　业内人士指出，中百集团吸收合并武汉中商能否成功，关键要看二级市场股价的表现。如果重组时股价高于现金选择价，则重组无障碍。

　　武汉中商将退市

　　早在鄂武商A(000501，收盘价16.71元)率先复牌后，市场灵通人士就曾预言，中百集团将吸收合并武汉中商，后者将退市注销。在武商联的“三驾马车”中，武汉中商论百货业不及鄂武商A，论超市业不及中百集团。

　　重组方案显示，中百集团停牌前20个交易日的股票交易均价为12.51元/股，除权后价格调整为12.39元/股；武汉中商停牌前20个交易日的股票交易均价为11.49元/股。依此计算，武汉中商与中百集团的换股比例为1：0.93，即每1股武汉中商换0.93股中百集团。在重组完毕后，中百集团将作为存续公司，武汉中商将注销法人资格。

　　《每日经济新闻》记者注意到，对于重组，方案中阐明的“好处”不少，但总结起来可以归为两点。

　　一是内部整合，减少同业竞争。不过，由于武商联旗下还有另一家百货和超市并行的商业企业鄂武商A，大股东旗下的同业竞争问题实际上并没有完全得以解决。对此，武商联表示，将在上述重组后，继续推进中百集团与鄂武商A之间的同业竞争问题。值得注意的是，武商联特别强调，将推动鄂武商A引进新的外部战略投资者，优化公司治理结构等。

　　二是扩大武商联在上市公司中的持股。目前，武商联直接和间接合计持有中百集团12.89%股份。由于持股量并不多，控股权并不牢固。就在今年初，浙江华睿海越投资在二级市场买入中百集团，还引发武汉中百将被借壳的传言。

　　根据方案，重组完成后，武商联将直接和间接持有公司约20.32%的股份(暂未考虑异议股东现金权情况)。武商联认为，此举将强化国有资本在上市公司的控制力及主导地位。

　　现金选择权是一把双刃剑

　　《每日经济新闻》记者注意到，为保护异议股东的权益，在该重组方案中，异议股东能够享有现金权。即中百集团的异议股东可以将股票以12.39元/股的价格卖给公司，武汉中商的异议股东可以将股票以11.49元/股的价格卖给公司。

　　对此，业内人士指出，现金权是一把双刃剑，在股价表现不佳时，其重组极有可能被股东集团“否掉”。

　　昨日，一位不愿具名的券商零售行业研究员向 《每日经济新闻》记者分析道，根据规定，要想获得现金权，就必须在股东大会时，对重组方案投反对票。也就是说，如果重组失败，无论股价涨跌，投反对票的异议股东获得的回报或亏损与投赞成票的股东一样；而如果重组成功，当股价高于现金权价格时，异议股东的回报虽小于投赞成票的股东，但至少能够获得一个在大盘暴跌前的卖出价；而当股价低于现金权价格时，异议股东就获得了一个“套利”的机会。

　　“显然，股东投反对票成为异议股东似乎更为划算一些，但关键还是要看股价的表现。”上述研究员指出。

　　股价走势是关键

　　由此可见，中百集团重组武汉中商能否成功，关键要看双方股价能否在未来6个月内，维持在各自的异议股东现金权价格的上方。

　　《每日经济新闻》记者注意到，根据重组方案中的模拟计算，完成重组后的中百集团2010年的每股收益将从实际的0.37元，下降至0.35元，降幅5.41%；其2011年上半年的的每股收益则由0.22元，升至0.23元，涨幅4.55%。显然，合并对于中百集团的业绩来说，并没有显著的提振作用。

　　然而，在中百集团和武汉中商停牌的5个月里，深成指已经下跌了逾20%，商业指数下跌了约22%。停牌前，中百集团的市盈率为28倍，武汉中商的市盈率为23.56倍，在商业零售上市公司中并不占优势。

　　由此可见，中百集团和武汉中商的重组还面临着变数，其根源便是双方股价最终会落在哪里？其实质便是大盘能否在未来6个月内咸鱼翻身。