增长减速、下调目标预测

　　我们的经济研究团队将2011/12年全球GDP增速预测从3.9/4.2%下调至3.8/3.5%。我们将中国今明两年GDP增幅预测分别下调了20/60个基点,至9.1/8.6%,下调预测的主要原因在于净出口下滑,但预计内需将因政策持稳(一改年初至今的快速收紧)而略有提升,可能部分抵消这一不利影响。

　　我们相应地将MSCI中国指数的盈利增长预测从16/13%下调至15/8%,并将沪深300指数的盈利增幅预测从17/13%下调至17/10%。我们的2011年年底/2012年9月MSCI中国指数目标点位预测分别为53/64,隐含的目标预期市盈率分别为8.5倍/9.5倍(目前为7.5倍)。我们对2011年年底/2012年9月的沪深300指数目标点位预测分别为2,850/3,150,隐含的目标预期市盈率分别为11倍/11.5倍,较当前的10倍预期市盈率也略微向上重估。

　　虽然短期内可能出现波动,但经济减速前景大多已在股价中得到体现

　　市场显然对中国持悲观看法,三季度MSCI中国指数和沪深300指数分别下跌了26%/15%,而MSCI除日本以外亚洲指数/MSCI全球指数/MSCI发达市场指数跌幅分别为21/18/17%。虽然年初至今盈利预测上调了4%,但预期市盈率却下降了30%——表明市场担心中国经济硬着陆以及随之而来的盈利削减/结构性风险。中国经济硬着陆并非我们的基本假设,因为我们认为中国有充分的政策灵活性/能力来避免这种情况的发生。下行风险在于严重政策失误或全球陷入衰退。

　　那么市场目前已经反映了多少这些不利的预期呢?我们用以下两种方法进行了定量分析:1)在不同盈利情景下的隐含估值——在我们GDP增长7%的经济硬着陆情景下,企业盈利今明两年将分别增长9%/减少10%,对应的MSCI中国指数预期市盈率为10倍,较历史均值低约0.8个标准差;2)隐含增长——市场走势似乎意味着,如果估值倍数持续低于均值1个标准差,那么每股盈利预测需要再下调23%。无论基于哪种方法,银行、房地产、保险、工业以及医疗保健股似乎都已在最大程度上体现了经济硬着陆假设。此外,我们根据2012年预期市净率<1和市盈率低于2008年10月这两条标准筛选了13只买入评级的股票。考虑到全球宏观经济存在不确定性、政策调整明确程度/力度可能不及2008年危机期间、以及实体经济响应时间可能有所滞后,近期内市场可能仍会出现波动,但我们认为在那些触底反弹的板块中存在中长期投资价值。

　　(高盛高华证券)