工银国际 郑元匡

　　工程机械龙头中联重科公布第3 季业绩理想，净利润同比增长44.3%。第3 季和1-9 月毛利率和净利润率同比均有改善。1-9 月销售费用比率和一般及管理费用比率分别同比改善0.7 个百分点和0.2 个百分点。我们有信心中联重科全年利润可达到我们估计的70 亿人民币，因1-9 月已达86%。我们认为第3 季稳健的盈利能力应可扫除投资者对利润率在严峻环境下严重下滑的忧虑。中联重科现价对应8.5 倍12 年预计市盈率，低于过往平均的12.0 倍，现估值并不昂贵。重申“买入”。

　　第 3 季业绩强劲。一如本月较早前发出的盈喜，中联重科第3 季和1-9 月净利润(按中国会计准则计算)分别同比急升44.3%和90.7%。利润率改善是主要推动力(例如第3 季净利润率14.7%高于去年同期的11.8%)。我们认为塔机和环卫机械销量持续强劲，可支持第4 季营业额稳步增长。1-9 月净利润60 亿人民币，相当于我们估计全年的70 亿人民币的86%，超出我们预期。

　　利润率同比大幅改善。第3 季和1-9 月毛利率和净利润率同比均有改善。第3 季毛利率保持在30.8%(去年同期为27.0%)，净利润率14.7%(去年同期为11.8%)。1-9 月销售费用比率和一般及管理费用比率分别同比改善0.7个百分点和0.2 个百分点，尽管增幅较第3 季慢0.6 和1.6 个百分点。

　　经营现金流正数。我们看到公司第3 季公司妥善管理现金流，1-9 月经营现金流入10.9 亿人民币，对比上半年流入额为4.67 亿人民币。应付账款和票据以及存货与上半年比较亦保持在稳定水平。

　　估值。我们有信心中联重科全年利润可达到我们估计的70 亿人民币。我们认为第3 季稳健的盈利能力应可扫除投资者对利润率在严峻环境下严重下滑的忧虑。中联重科现价对应8.5 倍12 年预计市盈率，低于过往平均的12.0倍，现估值并不昂贵。重申“买入”。

　　主要风险。1)深化宏调，2)应收账质素下降，3)钢价急升。