国泰君安证券（香港）有限公司 彭港祥

　　波司登是国内领先的羽绒服装公司。截至2011年3月31日，公司羽绒服业务透过7,579家零售网点销售旗下六个品牌的羽绒服。另外公司通过波司登男装销售男装、瑞琦和杰西销售女装、洛卡薇尔销售潮流服饰。此外公司还拥有摩高销售休闲服装还有叮当猫销售童装。

　　我们预计波司登在11到14财年净利润和销售年复合增长率分别为10.7%和16.7%.我们预期羽绒服、原设备生产、波司登男装和其他非羽绒业务11到14财年年复合增长率分别为9.5%,10.0%,32.3%和552.9%。我们预期由于公司为了鼓励羽绒服经销商实行不退货政策而给予羽绒服产品给多的折扣将导致12到14财年毛利率受压。但是预期宣传推广费用率将下降以及规模效应将让公司的经营利润率保持稳定。

　　公司大比例的销售收入来自于成熟的羽绒服业务。我们给予波司登2.63港元的目标价，对应12倍12财年预测市盈率和1.3倍FY11-14PEG，潜在升幅19%。鉴于公司稳定的羽绒服业务，快速增长的男装业务和公司积极拓展非羽绒服业务，我们给予公司“收集”评级。主要风险是暖冬和原材料短缺或者价格大幅上扬。

　　利益披露事项

　　(1) 分析员或其有联系者并未担任本研究报告所评论的上市法团的高级人员

　　(2) 分析员或其有联系者并未持有本研究报告所评论的上市法团的任何财务权益。

　　(3) 除晨鸣纸业(1812 HK)外，国泰君安或其集团公司并未持有本研究报告所评论的上市法团的市场资本值的1%或以上的财务权益。

　　(4) 国泰君安或其集团公司在现在或过去12个月内有与本研究报告所评论的达进精电(515 HK)、中国全通(633 HK)、华能国际(902 HK)、龙湖地产(960 HK)、金活医药(1110 HK)、民生银行(1988 HK)、泰坦能源(2188 HK)、海东青(2228HK)、西部水泥(2233 HK)存在投资银行业务的关系。

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