一、规模之辩不掩规模之大

　　对中国银行[2.91 -0.34%　研报]业来说，地方政府融资平台贷款风险是挥之不去的阴影，2011年的银行半年报为观察平台贷款提供了一个窗口。数据显示，上半年工行、中行、建行和农行四大行平台贷款合计2.57万亿元。其中工行平台贷款余额高达9340亿元，农、中、建分别也有5301、5315、5800亿元，绝对额看着很高，但占四大行贷款比重分别只有12.74%、10.22%、8.55%、9.69%。从半年报来看，这一类贷款目前的资产质量非常好。建行、中行、农行的平台贷款不良率分别为1.1%、0.17%、1%。其它各银行情况也大致相似。这些银行的地方平台贷款中，有现金流全覆盖和基本覆盖的比重均超过90%。

　　地方融资平台规模到底有多大？穆迪报告认为，审计署关于银行对地方政府贷款规模的数据可能少报了3.5万亿元，并且不良贷款规模大于预期。穆迪的依据是，此前银监会数据显示，截至2010年11月末，全国地方融资贷款余额约9.09万亿元，占全部人民币贷款的19.16%。而央行今年6月1日发布的《2010年中国区域金融运行报告》则提到，地方政府的贷款负债额相当于银行贷款总额的30%，也就是约人民币14万亿元。

　　穆迪说，“我们取这两个监管机构的数字中点，那么预计地方政府的贷款总额将达到银行贷款总额的25%，也就是约12万亿人民币，那么这一计算就会与审计署的有3.5万亿的区别。虽然这个估计不完美，但是这项估计至少没有忽视潜在的巨大风险。”

　　至此，关于地方政府融资平台的规模便有了四个版本，他们分别是：

　　国家审计署——截至2010年底，全国省、市、县三级地方政府性债务余额约10万亿元，其中银行贷款为84679.99亿元。

　　央行——6月公布的《2010中国区域金融运行报告》，截至2010年年末，平台贷款规模的上限为14.4万亿元左右。

　　银监会——同期地方政府融资平台贷款的规模约为9.1万亿元。

　　穆迪——在审计署基础上，再加上3.5万亿元或有银行贷款。

　　总结可以看出，关于地方政府融资平台的规模区间在(9.1-14.4)万亿元，之所以有这么大的差距，主要是各家对地方融资平台、对于什么样背景的政府担保应该算入政府性债务都没有清晰的定义。一些地方政府的或有负债尚未纳入，如县以下的乡、村等政府债务并未纳入统计范围。但不管怎么说，地方政府融资平台规模非常巨大是不容置疑的事实，穆迪指出，尽管直接债务本身可控，但或有负债的增加对公共财政和债权银行的威胁更大，而且对信用不利。

　　二、中西部交通投资平台面临首轮危机

　　“滇公路”事件不会是一个特殊的个案，只是比预想稍稍的来早了些。目前，地方政府融资平台并未到集中还款期，2011-2013这一期间，将是考核平台贷的关键期。

　　地方政府融资平台贷款从区域结构上有所不同。比如东部沿海和一线城市，由于经济比较发达，财税收入来源较广，面临的风险较小。而中西部地区尤其是县级一层，由于经济相对欠发达，且平台注资中存在大量的办公楼、地产等项目，且税收来源较为单一，面临的风险较大。因此，省级交通投资平台，尤其是财力薄弱的中西部地区，正在成为地方融资平台第一轮违约危机冲击的对象。

　　优质的地方交通投融资平台不外乎两类：一是在当地市场具有垄断地位，政府非常支持，比如江苏交通控股、福建交运在本省市场份额已占到80%以上；二是原先资产质量很好，且新增建设任务不多，比如山东高速[3.31 0.30%　研报]集团等。而那些资产质量和市场份额都没有绝对优势，且仍在高速扩张的平台是最危险的。过去两年间，仍然有大量的流动资金贷款投向了公路等基础设施建设，短贷长用带来的后果也将逐渐显现。

　　三、地方融资平台筹资新花样

　　1、“乾坤大挪移”冲击偿债能力

　　需要警惕的是，目前地方政府融资平台筹资有出现新花样的势头。典型手法是乾坤大挪移，即将地方融资平台资产划来划去。如四川高速公路建设开发总公司(川高速)未通知债权人，便提前将核心资产成渝高速股权划转。直到持有川高速中期票据的债权人对一项资产划拨带来的担保事项进行了投票，此事才浮出水面，并引发了广大投资者的不满。事实上，之前上述股权已然过户，转让给了四川省政府的另一家平台公司四川省交通投资集团有限公司。据调查，目前这种现象很普遍。装点资产，搞个平台，就去发债。等举债太多，就再成立一家平台公司，把核心资产划拨过来，又可以再发债。如此转移核心资产，势必冲击平台公司的偿债能力。

　　2、借新还旧和多头授信

　　“借新还旧，拆东墙补西墙”也是平台贷筹资的新花样。 7月5日，广西省级投融资平台省交通投资集团旗下的广西五洲交通[5.49 1.10%　研报]股份有限公司公告称，该公司将在银行间市场发行一笔5年期总额为10亿元的中期票据，所募集的资金中60%将用于置换该公司现有贷款。10亿元中票有6亿元要用来置换贷款，背后恰是五洲交通资产负债率的逐年狂飙，近三年发行人资产负债率分别为37.63%、39.93%和72.90%，而2010年负债率急升则是由于2010年收购广西坛百高速公路有限公司68%股权所致。

　　五洲交通过去的扩张、而今高企的负债不过是过去两年高达1.2万亿公路投资的一个小小缩影。从技术讲，一些中西部省份的省级交通投融资平台现金流已处于异常绷紧状态，只能在当地政府和银行支持下，依靠借新还旧的模式，维持账面平衡，个别地方连利息偿付都成了问题。

　　针对前期较为火热的BT协议，发改委、财政部也采取了区别对待的方式：BT协议质押已被严禁，未来的BT协议应仅限于以政府对应的税费收入作为还款来源。

　　多头授信是平台贷的又一顽疾。中国银行业协会专职副会长杨再平日前表示，针对多头授信情况，在清理过程中将逐步转向银团贷款，银团贷款可以有效规避单一授信的集中度风险以及多头授信造成的银行间信息不透明问题，让参与各方共同管理风险，亦可实现保持经济增长和控制金融风险两者的平衡。此外，随着信贷政策的缩紧，银行流动性紧张，贷款规模有限，中小银行无法支持大型项目资金需求，通过银团贷款的形式可以寻求突破。

　　3、保障房债沦为又一场融资盛宴？

　　在大多数地方融资平台公司的资金链已紧绷到极致的情况下，保障房债成为一根新的救命稻草。6月份，国家发改委发布通知，支持地方政府投融资平台和其他企业通过发行企业债券进行保障性住房项目融资，并优先办理核准手续。通知下发后，北京、江苏、安徽、重庆等地已有多个融资平台公司和房地产企业开始了保障房专项企业债券的申报。

　　这不禁让人担忧，这是否意味着十余万亿元的地方政府债务规模又获得了一个新的扩张机会？发改委在通知中强调，只有符合条件的地方政府投融资平台公司和企业才可发保障房债，也强调保障募集资金专款专用。但从过往投融资监管体制的表现以及目前地方政府与房地产开发企业融资窘境综合来看，如果没有一套切实可行的实施细则，没有严格的风险控制与责任追究机制，保障房企业债很可能沦为又一场地方政府和开发商的融资盛宴。

　　四、大风险在5年后至15年间

　　由于融资平台的贷款绝大部分是在5年以上，所以5年内大面积的支付危机将不大会出现，当然还款期在5年以下的融资平台将会导致局部支付危机的出现，如云南高速、上海城投的案例就是如此。5年内，融资平台将会在各方的争议声中继续发展前行。由于动力不足，中央政府难以推出强硬的现实整顿措施，但由于融资平台已经纳入了它的关注视线，所以，融资平台获得贷款的机会将逐渐萎缩，而财务状况极度不佳、同时又得不到地方政府强力支持的部分融资平台将逐渐难以为继，进而可能需要重组。融资平台的纯公益性项目可能需要剥离出来交还给政府或设立专门机构进行运作，半公益性项目仍然留在融资平台，但需要进行一定的财政补贴，盈利项目无异议地继续留在融资平台；有些融资平台还可能引入民间资本，合作经营；少部分的融资平台可能会因为其财务状况极度恶化而需要完全关闭，其债务将在地方政府、银行及中央政府之间做适当分摊。

　　5年至15年间，融资平台还贷危机可能相继出演，为数众多的融资平台将濒临倒闭。届时，中央政府、地方政府及金融机构将联手对金融机构的融资平台贷款坏账进行处理。面临偿债危机的融资平台将进行债务股权化等金融创新，引入民间资本或谋求上市，从而向国内外民间经济主体转移风险，稀释或者解除融资平台的债务风险。由于民间经济主体体量巨大，风险承受能力强，通过金融创新和企业上市等手段向民间经济主体转移风险解决融资平台形成的贷款存量问题不大，因而这个手段可能是融资平台解决债务危机的一个自然选择。同时，融资平台可能进入大规模并购重组、公私合营及上市融资的阶段，因为只有通过这些措施，融资平台的经营效率和经营稳健性才有可能出现质的提升，从而使融资平台摆脱生存危局，走向健康发展。