贝因美（002570）:具备长远胜出者潜质

　　行业危机中脱颖而出的国产中高档奶粉领军企业

　　贝因美是国内最大的婴幼儿食品制造商之一,以贝因美婴幼儿配方奶粉为主打,以婴幼儿营养米粉为辅助。公司定位于国产中高档奶粉市场,以二三线城市为主销区域。经历08年三聚氰胺事件考验,市场份额持续增加,成为国产奶粉领军企业,2010年销售收入40亿元。

　　行业规模诱人但竞争激烈,渐进式整合应是大势所趋

　　伴随出生人数增加、城市化及消费升级,Euromonitor预计2016年国内奶粉市场终端销售规模将达到1,284亿元人民币。行业前景吸引了大量企业进入,致使竞争异常激烈,营销费用高企。我们认为行业渐进式整合是大势所趋,国产品牌艰难崛起,分辨长远胜出者和机会主义者是投资关键。

　　定位先胜一筹,营销助推发展,企业文化决胜长远

　　我们认为公司品牌定位（育婴专家）和产品定位（中高端,二三线市场）令其率先占据消费者心智,而其整合营销方式在08年以来的行业竞争中颇为有效。而注重质量和研发、讲求效率的企业文化应有助于其成为长远胜出者。

　　估值:首次覆盖,给予“买入”评级,目标价33元

　　我们预计2011-13年EPS为1.04/1.30/1.61,目前股价对应2011/12年市盈率分别为22/18x。我们认为公司具备长远胜出者潜质,给予买入评级,并基于瑞银VCAM工具进行现金流贴现绝对估值推导出目标价33元（WACC假设为8.9%）,对应2012E市盈率25x。

　　（瑞银证券）