白药系列保持20%左右增长：

　　伤科止血圣药云南白药具有活血止痛、解毒消肿的功效，常用于治疗跌打损伤、瘀血肿痛、咳血便血及皮肤感染等病症，并已被制成散剂、胶囊、气雾剂、膏剂、酊水剂、创可贴等多种剂型，是国家一级保护品种、绝密配方之一。全部剂型都为基本药物目录独家品种。我们预计2011年云南白药系列剂型合计增长约20%以上。随着2012年10多个省份基本药物的招标，我们认为20%以上增长可持续。

　　透皮系列呈现恢复性高增长，预计增速为40%：

　　公司透皮系列主要为云南白药膏、创可贴，以及新产品急救包系列。我们预计2011年透皮系列呈现40%以上高增长，由于2009年透皮大幅提价导致2010年销量下降，2011年恢复性增长的成份较大(公司于2009年2月及10月分别上调云南白药膏出厂价80%及30%；2009年10月上调云南白药创可贴出厂价30%）。

　　健康事业部是公司未来战略重心：

　　2011年公司提出了以“产业”为基础的“新白药、大健康”战略。公司健康事业部主要为牙膏、洗发系列和药妆系列产品。其中白药牙膏是健康产品收入和利润的主要构成部分，洗发系列和药妆系列是新产品。我们预计2011年保持20%以上增长。新产品洗发系列和药妆系列都将协同利用白药牙膏的销售渠道和销售队伍，有望将成为健康事业部重要增长点。同时，基于公司大健康的战略布局，我们猜测公司未来有望向茶、酒，甚至医疗器械等领域发展。其中茶业已经在大股东旗下开始经营，成熟后有望注入上市公司。

　　子公司收入利润口径将发生改变：

　　自07年以来，公司先后收购了兴中制药、健康产品、云健制药、紫云科技以及版纳制药等云南省国资委旗下医药公司。截止目前，云南白药基本已将云南省国资委旗下大部分医药资产整合完毕。我们预计公司2011年报子公司报表收入利润口径将有所调整。各子公司将实质上成为母公司的生产车间，产品由子公司销售给母公司，再经母公司出售。因此大部分利润将统一到母公司口径。

　　首次给予“推荐”评级：

　　我们预计公司2011-13年每股收益分别为1.70、2.17、2.74元，对应2012年1月5日收盘价49.78元，PE分别为29.28、22.94、18.17倍。我们看好公司大健康战略，首次给予“推荐”评级。

　　(作者:凌军)