化解中小企业发展困局

　　祁斌

　　资本市场在发达国家经济转型和战略性新兴产业发现过程中发挥着根本性的作用

　　2008年发生的全球金融危机及延续至今的国际市场动荡，深刻影响了二战以来逐步形成的全球产业格局，各国都在加大战略性新兴产业的发展力度。某种意义上，我们第一次与发达国家站在了同一条起跑线上。但我们靠什么去竞争？过去30年全球最重要的四大战略性新兴产业，个人计算机、电信、互联网和生物制药，都是通过资本市场发现和推动成长起来的。也就是说，在很大程度上，未来战略性新兴产业领域，国家和国家之间竞争的关键所在，是哪个国家资本市场能够健康运行，并有效发挥其发现和推动新兴产业成长的作用。

　　欧洲在工业革命后长期称霸全球，最核心的竞争力来自其一流的科技研发和发达的资本市场。美国随后的工业崛起，一直伴随着现代企业、优秀大学和华尔街的繁荣。经过战后30年的经济快速发展，上世纪70年代的美国和欧洲同时陷入“经济滞胀”，但随后，美国以资本市场和高科技的有效结合，带动其在80年代走出低谷，实现了又一轮的30年成长。今天，这一结合机制仍在发挥作用。而欧洲经济一直未能走出低增长困境。随着近年来全球化浪潮的冲击，缺乏市场化的新兴产业发现机制，使得欧洲在全球经济中的竞争力日渐式微。无独有偶，经历战后30年高速增长的日本经济在1989年遭遇了一场危机，至今20多年未能走出低谷。2004年日本财政大臣山本有二访华时曾说，日本经济的一个重大缺陷就是资本市场相对不发达。美欧日三大经济体的转型成败，说明一个有效的资本市场及市场化的资源配置体系对于经济转型具有决定性影响。

　　资本市场可以为中小企业和科技创新提供重要支撑

　　中小企业特别是科技创新型企业，具有所处发展阶段早、规模小、实力弱、风险高等特点。但历史经验表明，中小企业也孕育着新的商业模式或新兴产业，会成为引领经济转型的先导力量。

　　由于中小企业往往处于快速成长阶段，依靠自身积累难以满足其资金需求，外部融资往往成为必由之路。而中小企业高不确定性、轻资产的特点决定其难以获得银行信贷资金支持，而资本市场(包括股票、债券，以及风险投资、私募股权投资基金等)提供了一套融资方和投资方风险共担、利益共享的机制，成为推动中小企业和科技创新型企业成长的重要平台。美国硅谷的成功，正是科技产业和资本市场相结合的典型，显示出强大的制度优势。

　　首先，资本市场为中小企业和科技创新型企业提供了接力棒式的资金支持，使真正具有竞争力的企业能最终胜出。其次，资本市场的制度安排，有助于企业治理结构的完善，有利于调动企业管理层和员工的积极性，特别是可以通过优化企业激励机制，推动企业快速稳健发展。第三，资本市场还为中小企业提供了多方面的社会资源，包括并购平台、投行专业服务、市场信号导向等，使其能够迅速形成并扩大自身竞争优势。

　　正是资本市场这一系列的制度优势，让大量与之结合的中小企业和科技创新型企业获得快速成长。1971年，当纳斯达克市场初建时，在这个市场挂牌的大都是名不见经传的小企业。24年后的1995年，美国前五大市值的上市公司中，有4家在纳斯达克市场，其中包括微软和苹果。近期社会热议的一个话题是，“中国为什么没有乔布斯？”乔布斯无疑是苹果公司科技创新的推动者和领导者，苹果1976年诞生、1980年上市，在其并购其他企业和发展壮大的过程中始终离不开资本市场这个平台。

　　事实上，近年来随着中小板和创业板的开启，以及风险投资和私募股权投资基金行业迅速发展，资本市场在推动我国中小企业和科技创新型企业的发展中发挥越来越重要的作用。我们有理由相信，遍布全国各地的创新型企业和资本市场的结合，将造就中国未来的苹果和乔布斯们。

　　加快多层次资本市场建设，化解中小企业和科技型企业发展困局

　　近年来，中小企业在我国经济社会中的作用越来越重要，就业人数占到全社会80%，但融资情况不容乐观。首先，银行贷款门槛较高，成本较大，使处于竞争弱势、本就微利的中小企业很难发展。第二，由于科技创新型企业往往不定型不稳定，其风险特征也决定了不适宜由银行提供贷款。第三，借助以信贷为主的民间融资平台的中小企业，将承担更高昂的成本。第四，在直接融资体系中，中小企业的上市门槛仍然较高，竞争非常激烈，例如，仅中关村科技园区符合创业板上市条件的公司就有1000多家。同时，我国风险投资机构的投资普遍向企业后期集中，使处于发展早期的创新型企业更是举步维艰。

　　2011年4月，部分温州中小企业因资金链断裂遭遇倒闭。一方面大量中小企业缺乏资金支持，另一方面大量民间资金流向房地产、煤矿、贵金属、绿豆、棉花等市场，甚至成为国际热钱，炒作境外房地产市场。社会游资盲目投机，给经济发展带来不稳定因素。“温州现象”表明，如果金融市场的发展不能跟上，富余的资金不仅不能帮助实体经济的发展，还可能带来社会问题。

　　从多层次资本市场的结构看，美国股票市场中，纽交所有2311家上市公司，纳斯达克2717家，场外电子柜台交易市场(OTCBB)2386家，粉单市场6199家，灰色市场6万多家，大致呈金字塔状，结构相对稳定合理。而我国市场结构像一个倒金字塔：截至2011年8月，主板公司共1405家，中小板610家，创业板258家，中关村代办转让系统115家。

　　因此，我们应该加快资本市场的建设，支持中小企业和科技创新型企业发展，推动创新型国家建设。

　　一是积极发展场外交易市场。借鉴成熟市场经验，充分考虑我国特殊国情，研究和探索建立统一监管下的场外交易市场，扩大资本市场为中小企业的服务范围，拓展中小企业融资渠道。

　　二是壮大和发展中小板和创业板市场。根据中小企业的特点不断完善新股发行机制、再融资制度、退市制度和并购机制，推动上市公司做大做强；完善治理机制，增强市场透明度。

　　三是规范发展创业投资和私募股权投资基金。完善相关政策法规和社会信用体系建设，制定规范性指引，保护投资者权益，建立和完善监管体系，推动行业规范发展。

　　四是加快推动公司债市场发展。加快固定收益类产品的发展步伐，为符合条件的中小企业提供债券融资渠道；借鉴私募债券和高收益债券市场的国际经验，兴利除弊，研究适用处在早期发展阶段的科技创新型企业的债券产品。

　　资本市场的发展，涉及经济社会方方面面，也与大量企业和投资者的利益息息相关，是个系统性工程，需要顶层设计，整体推进。我们必须采取一系列配套改革措施。要努力提高监管水平和效率，使监管体制适应多层次市场体系建设的要求；要强化投资者保护机制，加强投资者教育工作，使投资者得以分享中小企业发展和中国经济转型的成果；同时，要建立和完善机制，吸引长期资金入市，发展机构投资者，推动社会保障和养老体系与资本市场的良性互动。

　　(作者为中国证监会研究中心主任)