周四银行间回购利率继续小幅下行，R001和R007分别下行至2.52%和3.28%，回购利率的下行已基本到位。本周公开市场回笼力度低于预期，1年和3个月央票继续停发，正回购合计也仅300亿规模，这与第一次降准后的大幅回笼形成鲜明对比。由于3月份公开市场到期量超过2000亿，估计3月份降准的可能性不大，但是资金成本将保持低位，隔夜利率估计将保持在3%以下，资金成本的下降有利于现券收益率保持稳定。

　　周四现券市场依然保持低迷，全天主动买盘不多，下午中长期国债抛盘出现，收益率略有上扬，其他品种收益率基本稳定。目前市场的情况与去年春节后的行情有些相似，长期高昂的资金成本与脆弱的资金链打击了市场信心，使得市场在面对利好时反应有些迟钝。

　　我们预测2月份信贷总量在6000亿左右，其中票据占比会有所上升，中长期贷款占比继续下降。元旦以后，贷款需求下降的迹象愈发明显，究其原因，过去一年多以来在资金链紧张和贷款利率保持高位的背景下，各种"跑路"的前车之鉴历历在目，导致新项目开工的意愿明显下降，而地方政府平台贷款和房地产贷款又受到限制，因此能够满足银行放款要求的贷款意愿明显减少。

　　今年债市的行情有两大意外，其一是货币之紧超出预期，其二是投资户需求之弱远超预期。投资户需求的疲弱在于制定年度计划时对降准次数的估计较为保守，这符合谨慎的原则。不过今年信贷和表外融资对资金的需求均不多，银行资金如果能长期保持宽裕，债市将会直接受益。

　　展望未来，随着CPI同比跌至3.5%以下，央行不再有动力收紧货币，资金成本将在较长时间内保持低位。不过今年债市最大的悬念还是经济下行的幅度，这也是目前市场分歧最大的地方，我们认为从前几年流行的信贷决定论可以延伸出现在的社会融资决定论，社会融资增速的趋势性下行决定了经济的下滑将超预期，利率产品的牛市还没有走完。目前市场的估值已具有吸引力，而且资金在未来2-3个月都将保持宽裕，持券收益将明显高于资金成本，在经济和通胀继续下行的背景下，现在应该是不错的买入时点。