一汽整体上市四选一：直接IPO还是借壳上市

　　在一汽集团整体上市的四套计划之中，直接IPO实现的可能性正在增大

财经国家周刊报道 徘徊4年之久的一汽集团整体上市正在加速。

　　7月14日，作为中国第一汽车集团公司（下称“一汽集团”）控股的上市子公司，一汽轿车(000800)和一汽夏利(000927)同时发布公告说，一汽集团将设立新的股份有限公司，并在不改变国资委为实际控制人身份的前提下，拟将集团所持有的上述子公司股权，作为集团主业资产的一部分，注进新的股份有限公司。

　　公告顿时引发了对一汽集团上市的各种猜测。而各种猜测的版本中，一汽集团整体上市通过IPO实现的可能性正在增大。

　　天津一汽汽车销售有限公司高级经济师崔东树对《财经国家周刊》说，“公司上下都在等指示。不过，我们认为，此次上市方案应会延续2008年思路，即走集团IPO（首次公开募股）路线。因为这样最能平衡各方利益，也最符合天津一汽夏利等子公司的发展需要。”

　　对于此次上市的相关细节，诸如融资方案设计、承包商名单、方案保荐人及上市融资规模等等，一汽集团一律进行了最高级别的保密。

　　一汽大众公司的一位高管对《财经国家周刊》记者透露：“每家子公司只抽调一名公司层面负责人，参与集团上市与子公司之间的利益协调，所以更多内情只有少数核心层掌握。”

　　尽管一汽对上市工作进行了低调处理，但随着上市方案的上报，一汽集团整体上市的架构设想正在浮出水面。

　　四套方案

　　先期进驻并为一汽集团上市设计融资方案的安信证券和有意参与一汽上市业务承销的中信证券、瑞银证券等券商，是一汽上市方案的主要设计者。

　　《财经国家周刊》掌握的信息显示，为了确保此次成功上市，一汽集团共准备了四套上市方案，这些方案“绝非一家投行所设计”。未来，任何一套方案获得批准，方案设计者将自动转变为上市的承销商。

　　而一汽整体上市的 四套方案大体可概述为：

　　“IPO模式”——即一汽集团设立新的股份有限公司。在剥离集团辅业即一汽富维（主营汽车零部件）、启明信息（汽车业IT软件及电子产品研发）等上市子公司的同时，将一汽轿车、一汽夏利作为整车制造的集团主业资产注入新股份公司，以后再陆续将盈利水平较好的一汽大众、一汽丰田和其他集团主业资产注入，争取以最优质的资产包寻求集团整体IPO顺利上市。

　　“借壳”模式——借壳一汽轿车。为一汽夏利做对价，通过换股吸收的方式将一汽夏利合并到一汽轿车。同时，通过定向增发，一汽集团把所有剩余的可上市资产全部一次性注入一汽轿车。

　　“拆分上市”模式——将一汽集团资产中盈利水平最好的一汽大众全部资产注入一汽轿车；一汽丰田的全部资产注入一汽夏利，类似于将集团资产“拆分上市”。

　　而第四种方案，是完整保留一汽夏利上市子公司。一汽集团仅将一汽大众、一汽丰田和集团其他优质资产全部打包，装进一汽轿车。

IPO方案领跑

　　由于上述方案仍在相关部门的审批流程中，谁是最终保荐人及承销商，尚未确定。来自中信证券的一位分析师向《财经国家周刊》记者透露：“一汽上市应会选择A股，而非H股。从新近成立股份有限公司来看，四种上市方案传闻，整体IPO的可能性最大，也最能平衡各方利益。因为作为最直接的融资平台，IPO除了可以进行大规模的融资外，也有利于企业的内部资产整合和管理控制。不过，IPO审批程序比较繁杂，因此一汽上市选择IPO，其准备周期和上市获批时间会比较漫长。”

　　对于IPO所涉及一汽轿车、一汽夏利被注入新股份公司，进而涉及原有股东的利益协调问题，他认为，“一汽夏利和一汽轿车的股东，通过现金选择权或换股方式（换股可直接规避公司现金流），即可转变为新股份公司的股东。”

　　来自国信证券的汽车行业分析师在接受《财经国家周刊》记者采访时，进一步分析认为：“‘借壳’一汽轿车，将一汽夏利通过吸收换股予以合并，现在看可能性比较小。”

　　他解释说：“虽然理论上说‘借壳’上市时间上最为简易快捷，并能有效规避与合资企业的同业竞争，但是缺点在于一汽轿车和一汽夏利两者的股票不好做对价。一旦一汽夏利的股价被市场人为抬高，前者吸收合并后者，就将付出额外高额成本，这种风险真实存在，并具有不可控性。”

　　“‘拆分上市’模式，我们认为可能性会更小。合资公司的盈利能力强，地位强势，一汽自主品牌轿车的盈利能力目前难以望其项背。如果这样拆分，势必造成‘一汽轿车’最终演变为‘一汽大众’；‘一汽夏利’变身为‘一汽丰田’。那么国家看重的一汽集团自主品牌——上市所募集资本的重点投向，未来将置身何处呢？”

　　“第四种方案如果成行，上市也比较便捷。但从一汽集团这些年一直推进主辅业务剥离并成立新股份公司来看，这种可能性只是存在。最终方案没有披露，一切就都还存在变数。”该分析师说。

　　“绕过上市子公司，母公司整体打包上市这种假设不可能。一汽集团此次上市，我认为就是整体IPO。”中信证券的行业分析师强调。

　　年内上市存疑

　　国内汽车业的三大国企中，一汽集团最早筹划上市，但却长期未果。

　　而上海汽车(600104)和东风汽车(0489.HK)在沪港两地先后整体上市，集团近年业绩更呈跃进式发展。

　　2010年前4个月的行业销售数据进一步显示，“共和国汽车工业的长子”——一汽集团在销量排行榜上已经被甩到了上汽、东风的身后，甚至更被曾经的第二梯队长安汽车超越，只能“屈居第四”。

　　行业分析人士认为，上市对于一汽集团所具有的战略意义，不言而喻。

　　业内资深专家贾新光在接受《财经国家周刊》采访时，认为一汽若完成整体上市，引入社会资本力量，可有效调整一汽集团体制机制僵化、生产效率较低、存在人浮于事和铺张浪费现象等“大企业病”。“毕竟，上市之后，投资者每个财年都会紧盯你的业绩报表，他们会用股票对你业绩满意度进行投票。”

　　几乎就在一汽上市计划曝光的同时，有消息说国资委主任李荣融一度专门致电一汽集团总经理徐建一，要求一汽集团必须在今年年底前挂牌上市。

　　对于一汽集团年底的上市时间底线，上述中信证券分析师对《财经国家周刊》记者以一种不容置疑的语气说：“（一汽集团）今年年底实现整体上市，绝对不可能！”

　　在贾新光看来，由于一汽集团业务结构复杂、盘子大、内部整合能力较低，内耗所呈现出来的体制机制性难题是一汽集团最大的问题；而长期以来，与天津一汽夏利的利益协调，游说德国大众、日本马自达、日本丰田、美国通用等合资方，更进一步消耗了一汽集团上市本已捉襟见肘的时间资源。

　　“今年底是国资委给一汽上市划定的最后期限，也许一汽可以动用自己的影响力再缓一缓。”贾新光说。（记者 葛轩）