通胀抬头 货币政策是否有新动作

　　核心提示：近期央行货币政策的微小变化，是前期适度宽松货币政策的微调，还是在酝酿着一些新的变化呢，我们认为这一现象值得重点关注，它在某种程度上可能代表着未来政策的方向标。

　　一、主要事件

　　央行：下半年运用公开市场操作、存款准备金率等工具。2010年8月2日央行表示，下半年要继续实施适度宽松的货币政策，按照年初确定的全年货币信贷预期目标，进一步加强和改善流动性管理，合理搭配公开市场操作、存款准备金率等工具，保持银行体系流动性处于合理水平。

　　这也是央行在5月份后，事隔2个月后再次提及准备金，通胀等问题。值得注意的是，从7月中旬起，央行也改变了前期净投放的状态，开始实施正回购。数据显示，在周四（7月8日）的央行公告中，正回购操作重回视野。公告显示，央行于周四进行了150亿元的91天期正回购操作，规模较前次增加5成。统计数据显示，截至本周，28天期正回购操作已连续10周暂停；而91天期正回购操作亦已暂停3周。前次91天期正回购操作于6月10日进行，规模为100亿元。

　　近期央行货币政策的微小变化，是前期适度宽松货币政策的微调，还是在酝酿着一些新的变化呢，我们认为这一现象值得重点关注，它在某种程度上可能代表着未来政策的方向标。

　　二、市场偏见与超预期分析

　　1、市场对货币政策的理解与预期

　　货币政策的走向往往通胀相关，尤其是在今年，管理通胀预期，便是央行选择货币政策时重点考虑到的因素。从目前的情况来看，7月通胀有抬头的迹象，但是更多理解为翘尾因素，未来通胀压力将回落，再加上经济增速放缓等因素，市场普遍预期，未来货币政策不会有太大的变动，可能存在一些微调的情况，明显收紧或明显放松的可能性不大。

　　事实上，央行在通过公开市场业务回收流动性的同时，却在7月新增信贷方面有所放松，比预期的数量有一定增加。这样一正一反的做法，给市场传递的政策预期也是不明朗的。

　　2、不同于市场的认识

　　在应对通胀问题，我们认为央行不会对通胀采取无为的态度。在最近的央行报告中，再提通过公开市场业务进行微调，可能是对未来政策的启示。一方面，央行虽然未来上调准备金率，但可以通过央票正回购回收流动性，以抑制通胀压力。另一方面，即加快推进汇改，以此来减缓通胀压力。胡晓炼文章中也提到，汇改可以扩大进口支持内需，降低进口成本，有利于缓解通胀压力。

　　另外，有一种较小的可能性是：央行可能推动利率市场化（央行一、二报货币政策报告中连续提及这一点）。利率市场化是发展趋势。96年起，我国就开始市场利率化的进程，2000年实现外币贷款利率的市场化，目前存款的上限和贷款的下限仍然实行管制。通常而言，利率市场化是金融改革的重要环节，也是人民币国际化的条件之一。目前推动利率市场化（如放开存款利率上限），有利于抑制通胀，加强银行竞争度，降低中小企业贷款难度等。但由于利率市场化若推进不当，容易导致银行乃至金融系统的不稳定，因此过程具有漫长性。

　　三、对格局影响分析

　　回顾本轮行情的来龙去脉，可以总结出以下几点：第一，本轮行情的启动因素，是悲观预期的修正，以及市场信心的恢复。目前，市场渐渐认为周期性的累计升幅，已经反映了悲观预期的修正，下一步市场的走向，将是主要取决于政策的取向。

　　早前温家宝提及，下半年宏观调控的主基调是保持政策的稳定，核心是处理好保持经济平稳较快发展、调整经济结构和管理通胀预期三者之间的关系。考虑到通胀压力的抬头，预计未来央行的货币政策有可能微调，但仍然以适度从宽为主，因此，对市场的影响应是相对有限的。相对而言，产业政策与财政政策的空间则较大，这是我们在未来一段时间内是值得关注的。

　　机构来源：广州万隆