李一“三维方法论”：外资投行如何读懂中国？

　　9月下旬的一个下午，初见李一，开场很幽默，寒暄之间还顺带模仿了一串两位记者家乡的方言，惟妙惟肖。

　　现任瑞银中国区主席兼总裁，以及瑞银证券董事长的李一，一贯低调。从中国足球运动员到美国沃顿商学院，从美国花旗银行到香港招商国际再到瑞银中国，每一次身份转换背后，都烙着时代印记。用李一自己的话说，“非常幸运能生活在这么一个惊心动魄的时代。”

　　十多年前，中央电视台做了一期节目叫《他们从华尔街归来》，彼时，正是李一放弃美国花旗银行优厚待遇回到国内之际。实际上，1990年代中后期，一大批华尔街精英归国，拉开了中国资本市场狂飙突进的序幕，此后随着中金、高盛高华、瑞银证券相继成立，外资投行在中国的黄金时代开始了。

　　然而，过去一年，许多合资券商却都不同程度地陷入“迷茫”，或身陷股东之争、或高管出走、或业绩停滞，而在今年前7个月完成的198单A股IPO中，外资券商集体失语，以瑞银证券为例，虽然完成了多个再融资项目，但前10个月仅承销了2单IPO，瑞银集团（下称UBS）也只出任了全球最大的IPO农业银行上市的财务顾问。

　　7月份，随着瑞银投行亚洲区主席蔡洪平请辞，更加剧了市场对其能否继续维持投行业务长居亚太前列的态势。过去一年，对于李一及其所在的UBS来说，显然是颇具挑战的一年。

　　李一并不认同外资投行在中国黄金时代已经结束的论断，“唯物辩证法”是其读懂中国、读懂资本市场的有效方法论，在他看来，“第一，要读懂市场。第二，要懂得规律。第三，要认清在不同发展历史阶段当中的特殊情况。”

　　在李一看来，与“大单”时代相伴随的投行业务一枝独秀，是中国特殊国情下的产物，对于瑞银来说，制度因素要高于人的因素，而瑞银的战略很清晰，“跟谁走谁来没有多少关系，包括我走，问题都不大。”

　　外资投行变局

　　《21世纪》：2006年，瑞银接手北京证券成立合资券商瑞银证券，再加上此前成立的合资投行中金和高盛高华，很多人将那个时代看作外资投行进入中国的黄金年代。

　　李一：2005年，在我来瑞银之前，瑞银就有计划进入中国证券业收购公司，建立中国根据地想法，2005年来了以后，经过我与团队的共同努力，终于在2006年底实现了。

　　不同于其他公司，瑞银证券是首家由外资直接入股的全牌照证券公司，当时瑞银进入内地时，证监会有一个条件是不能新设公司，我们就做过桥，瑞银证券成立的同时，原北京证券被注销。新的公司没有任何债务、全牌照、瑞银管理，当时是一个崭新的东西。

　　《21世纪》：近两年，随着第一代投资银行家的相继离开，有人说外资投行在内地非常黄金的年代可能过去了，你同意这种说法吗？

　　李一：我觉得那是历史的一页，并不是说“黄金时代“，我觉得在中国未来的30年，处处是黄金时代。我们这一代人，非常万幸能生活在这么一个惊心动魄的时代。

　　我认为有几个因素使中国未来30年的自然经济增长仍会继续保持强劲势头，只要没有大的自然灾害和政治动荡。

　　第一，城市化。城市化将推动内需的巨大增长。第二，工业升级。作为制造业大国，未来“中国制造”的工业升级，将会产生非常大的动能。第三，国际化。中国无法回避国际化及其带来的机遇。经济活跃就是看活性点，城市化、产业升级、内外移动的活性点等。第四，中国在封闭百年之后，人们内在对财富的追求。世界上很少有民族能像我们一样。黄金处处都有。

　　《21世纪》：但就投行而言，随着近年来一些大型国企的上市，所谓的“大单”岁月应该说已经过去了，上市资源在变少；另一方面，国内的投行也已成长起来，开始在国内拼命抢单，这在2009-2010年表现尤其明显。你如何看待投资银行市场面临的变局？

　　李一：从静态来讲，说得对，大单的确越来越少。但立体地看，IPO承销只是投行业务的一部分，而恰恰内地前几年的市场主要集中于上市。把金融平台拉开来看，兼并、重组、收购、二次发行、股权交易等等这些大单交易并没有停下来；而在华尔街等成熟市场，IPO占投行整体业务比重并不大。

　　从另一个角度讲，百亿以上的IPO在国外也是不多见的，规模在30亿-40亿到百亿之间的IPO资源却非常丰富。这样的公司内地还有很多。

　　还有一点，中国未来还有大量产业兼并重组的机会。在兼并重组当中有投行业务，而兼并重组同样需要资金，前者属于咨询业务，后者属于融资业务。

　　成熟的债券市场一般是股市的几倍，而中国的债券市场还有很大的发展空间。金融市场包括股票市场、债券市场、货币市场、期货市场等等，这些市场都扮演不同的角色。所以应该系统性解决问题，而不是单一的突破性。

　　《21世纪》：去年开始创业板市场整体非常活跃，带动了国内一些券商异军突起。相反，合资券商在这方面进展却有些迟缓。

　　李一：这是发展阶段的考虑。瑞银国内投行团队2007年中旬才开始运作。我们只有十个人的时候只能做十个人的活，有四百人投行团队的时候，我一定考虑全面出击。当然我们不回避，由于当时有几个大单在手，在有限的资源下，对创业板市场的关注较少，中国市场进步非常快。在现有人员配备下，我们前两年肯定要先把大单跟住，一个一个来；现在我们对各个方面都很关注，而且我们觉得，集中高质量的团队做一些比较有品牌、有质量、有社会影响力项目，更能持续。

　　《21世纪》：去年还有一个非常大的项目农业银行IPO，瑞银却罕见地缺席了。根据市场预测，今年瑞银恐怕难以维持一直以来的领先态势，你如何看待目前这种业务下滑？

　　李一：不可能全部大单都归瑞银。我给一个数据供参考，去年亚洲十大IPO，瑞银拿下九单。最后瑞银还是承担了农行H股发行的财务顾问。我们今年的表现也很不错，上半年，瑞银在中国股票资本市场以项目算排第一，以发行量算排第二。特别是金融行业，我们参与了招行、交行和工行三大再融资项目。按中国投行业务的收入计算，包括本土和海外市场，瑞银目前排第二。我们第四季度的项目储备也很充足。

　　《21世纪》：你是否注意到最近国开证券成立（国开行旗下的投行），国内券商市场正遭遇一股新鲜力量，以国开证券为首的银行系券商正悄然布局，银行系券商的崛起会给国内投行业带来怎样的冲击和影响？

　　李一：一定会增加竞争强度，银行具有独特的竞争优势，可以依托自身的产品和客户群，竞争优势是一个客观存在，怎么把它运用好是另外一回事，这个市场有很大的空间，客户有不同需求，当然希望最好的服务。

　　内地市场研读考验

　　《21世纪》：2010年A股市场的IPO大潮中，合资券商似乎风光不再，前9个月完成的198单A股IPO中，瑞银证券仅占2单，大单难拿，创业板的小单又面临国内南方券商的拼抢，这种局面背后是否存在一些客观和主观原因？

　　李一：此前我提到，我们今年的表现很不错，在中国投行业务收入的排名上，瑞银目前排第二。回答你的问题可以从两个层面看，一个层面是外资进入中国内地，一定有一个适应期，定位很重要。第二，定位是动态的定位，它不是一次性完成的，是经常调整的，首先把握市场前景，制定市场跟全球融合的方向，你得觉得这市场是足够做的。

　　进来之后具体怎么做，用哪个方式做，有的人打组合拳，有的人就打一套拳，但一定要跟公司对自身的判断契合。没有全面进来并不代表以后不进来，有的可能先进来之后，再进行一些调整。外资进入内地之后，认真服务中国客户的同时，另外一个重要任务就是一定要深切去理解这个市场，读懂这个市场，读的能力很关键。

　　《21世纪》：如何读懂中国市场？

　　李一：服务的过程一定是研读的过程。每个行业都有它的发展规律，比如股市，任何市场的起初点到最后所谓的成熟点，一定是先散户后机构，台湾、韩国、日本，早年全是散户当道，当机构客户越来越成熟，当国外的成熟基金进来以后，市场就会趋于平衡。所以，除了一定要读懂这个市场之外，你还要读懂行业的发展规律，不要被一时的东西所迷惑。

　　第一，要读懂市场，第二，要懂得规律。第三，要认清在不同发展历史阶段当中的特殊情况。我讲完这三点你就马上应该能够理解第二个问题了，“大单”产生是内地这个特殊历史时段的国情，而真正世界上大的投资银行大量是以中上或中大单为主。

　　内地的大单与国企改革有关，但超大央企总共只有50多家，在没有多少大单的情况下，投行需要重新思考，我们要“读”这个社会还有多少单，要重新读这个市场规律，不能只顾眼前。

　　《21世纪》：近期包括摩根士丹利、花旗、麦格理都在纷纷接洽新的合作对象，你对合资券商整体发展偏向积极还是消极？

　　李一：我觉得外资投行进场会很积极，因为大家都看到中国A股市场是如此活跃，为什么不来做呢？制度层面已经确定（《外资参股证券公司设立规则》规定的外资持股比例上限33%）。因此每隔一两个月都会有新的突破。

　　合资券商可以借鉴的东西蛮多，外资投行的母体大都经历过近百年的发展，经历了国际资本市场的风风雨雨，有很多经验，再加上外资投行对整合内部平台还是严谨的。客观讲，外资投行的制度因素要高于人为因素，大家都很清楚，这是平台，不属于任何人，大家都扮演好自己的角色才可以。这才叫职业。

　　瑞银证券平台分步搭建求解

　　《21世纪》：近期瑞银证券似乎在加强研究团队的力量，这是否意味着战略上的变化？外界把它解读为，瑞银希望通过塑造研究品牌带动整个国内业务发展？

　　李一：我不反对这个说法。一个优秀券商的成功标志是多方面的，研发是很重要的一个方面，研发能力反映出公司对资产的贴近度，好的研发能吸引更多的客户。过去我们的研发团队人员配备有限，而且研发团队一开始受的训练，主要是向海外基金提供服务，与国内有些差异，所以我们认为研发应该更加贴近内地市场。研发的实力对于证券公司的业务水平来说是个很重要的因素。

　　《21世纪》：这是否可以理解为瑞银要减少对投行业务的过多依赖，而更多地考虑从其它角度塑造自身品牌？

　　李一：不完全是。投资银行业务依然没有放松。之前研发团队的建设处于起步阶段，人员配备不多，现在积极的扩大研究团队，更好的覆盖A股公司，特别为本土机构客户提供更好的服务。

　　《21世纪》：你的目标呢？

　　李一：目标是做一流的研究团队，大大提高对A股上市公司的研究。我们当然希望打造全面一流的团队，但从阶段性看，先着重布局中国未来最好的几大行业，之后再逐渐打开。另外，还要看研发队伍跟销售队伍是否匹配，两者是共生的。另外，我们要对市场走向要有一个研判，如何由一个散户占据70%-80%的市场向机构占主导的市场转变，我们也注意到一些大的保险公司、财务公司正在慢慢进场，即另类企业进场开始加快了，市场最后还是以共同基金为主。

　　《21世纪》：是否可以这么理解，目前瑞银证券整个战略已经发生改变，不再单纯强调投行业务，转为几个平台同时推进？因为之前投行业务最突出。

　　李一：这可能是外界对瑞银的一种观察解读。实际上，从瑞银整体来看，投行业务，财富管理和资产管理都重要，都是我们的核心业务。

　　前两年，好象听起来是IBD（Investment Banking Department投行中的投资银行部）一枝独秀，道理很简单，因为投行部业务是瑞银证券业务中最早开展的业务，做企业融资，有好的团队，有项目发展就快。在公司成立初期IBD业务比较突出，随后是固定收益业务与证券业务，今年，其他业务线的发展也逐步加快，但你要知道取得所有这些成绩的基础都是从一开始慢慢打下的。

　　《21世纪》：人才是投资银行的重要资源。但近期瑞银内部有一些重要人士相继离职，其中个别加盟了竞争对手，包括蔡洪平先生在内。对此，有些人评论直指公司内部问题，在你看来，这些人事调整是否会对公司业务开展造成影响？

　　李一：蔡总的离开是可惜的，但我们已搭建了很好的投行部平台。瑞银的战略很清晰，平台很巩固，跟谁走谁来没有多少关系，包括我走，我觉得问题都不大。而且瑞银的战略不是简单的战略，它有一个历史沉淀，再加上本土化的人才，更加了解中国发展的脉络和宽度，战略就更为准确。瑞银证券内部又新成立了金融组、工业组和兼并收购组，背后都有着清晰的战略。

　　目前，瑞银证券的财富管理业务还处于发展阶段。瑞银财富管理定位高端，而高端财富管理最重要的特点就是前期需要积极投入和丰富的人员的储备，但财富管理到一旦形成规模，它将是非常稳定的一个商业模式，这也是为什么国外金融公司上市时财富管理和资产管理PE较高的原因，因为它的稳定性。

　　相比之下，投行业务稳定性要差一点，这一点在内地更为明显。在中国证券市场，IPO承销利润只占投行全部业务的8%-10%，瑞银证券占比可能会高一点。

　　对此，我们思路很清楚，所以，一方面，投行业务团队一直在非常积极地去做；另一方面，财富管理和资产管理业务还需要非常勤勉。如果光做投行业务，我们就没有必要去拿下北京证券，拿一个“上市牌照”不就完了。

　　《21世纪》：UBS当初曾信誓旦旦地表示将把瑞银证券打造成一流的财富管理业务平台，你认为成功的标准是什么？很多人认为，目前看瑞银财富管理业务进展缓慢，你如何看待这一问题？

　　李一：这里存在一个急功近利赚钱和构建一个稳健平台之间度的把握问题，我们一直跟股东有沟通，有的部门前期就要大量投入。所以我们为什么2006年12月底拿到牌照，而直到2007年四五月份才开始运营的原因是，我们对内部平台搭建非常认真，有一个逐步进步、完善的过程。

　　瑞银证券成立之初，财富管理团队尚在组建过程中。瑞银财富管理的产品全球品种非常之多，我们需要针对本土法规对产品详细研判，完成体制搭建，从去年起财富管理业务已全面推进，正在不断扩大财务顾问团队、客户群和管理资产。

　　另外，国投瑞银也是瑞银中国资产管理的一个重要平台，我原先就是交易员出身，资产管理这个事急不得，它是一个综合的东西，包括人才和产品的培养，公司风险承受度以及其他支撑平台的配合，这不是快慢的问题，而是策略先后的问题。在瑞银证券整个战略当中，资产管理被放在后面，这个我们并不回避，原因是资源分配和市场情况的考虑。瑞银推一个产品，有时候可能略显比国内同行要慢一点，因为它本身内部研究要做得很好。

　　投行业务板块中，最先主打的是投行部业务，其后是交易业务，股票交易和债券交易几乎同步进行，然后是债券承销，2009年我们团队已经成型，去年债券发行已经拿下了24单，在投行队伍形成过程中，2007年IPO，2008年交易业务，再到2009年债券承销出现。另外，财富管理业务目前已经颇具规模，2010年则将是资产管理业务显现成效的一年。

　　明后两年，资产管理业务将会大步推进，再过一两年，几大业务板块将会齐头并进，体现全牌照的优势。

　　瑞银中国制胜之道

　　《21世纪》：从去年到今天，瑞银中国区的基本战略是什么？

　　李一：我们分几个部分，首先还是打基础，建立队伍。然后，最紧密的去贴近目前市场的需求，一线队伍一定要产生利润。同时，我们一直在探索瑞银今后的战略怎么能更加系统化，对于一个有着外资背景的公司到中国来说，还有一个文化融合的问题，因为我们员工来自不同的国家和教育背景。除此之外，瑞银北京分行升级法人银行的进展也在加快。

　　《21世纪》：目前，商业银行还是以分行的形式出现，法人银行升级工作似乎有些滞后？

　　李一：这跟金融危机有一定关系。实际上，我们在金融危机前一两年一直想做，但金融危机之后，银监会对法人银行升级是很审慎的，因为他们并不知道各个母公司会是什么样的。目前，申请法人银行进展加快了。

　　《21世纪》：目前瑞银国内三个平台，包括瑞银证券、瑞士银行分行、负责资产管理业务的国投瑞银未来如何整合形成一个系统？

　　李一：首先一点，瑞银绝不去做违规的事，遵守国内关于分业经营、分业监管的规定；第二，我们要建立一个很好的内部资源分享制度，已经初步建立起来了。在法律、法规允许的范围内，进行跨部门、跨境联动，有效整合资源，更好地为客户提供服务。

　　《21世纪》：具体的资源共享是怎样实现的？

　　李一：我们会定期举行内部会议，有专题会议和中国管理委员会例会。以前是债券归债券，股票归股票、财富管理归财富管理，现在整合到一个平台，可能会牵涉到一些分配机制的改进。

　　不同的国家法律法规状况不一样，因此，一方面要更大限度的去服务于国内的企业和民众，一方面也必须要遵守中国现有法律规定。但对于同一个客户，几个业务板块可以同时服务协调。比如北京分行有私人银行业务，瑞银证券有财富管理业务，因为客户可能需要的不光是证券产品，也需要银行产品。

　　《21世纪》：这是否参照了UBS全球经验？

　　李一：在一些允许混业经营的国家（地区），业务上交叉会多一些，但大多数情况下，UBS内部管理还是按照条块分割的。所以，如何实现三大板块全球和本土的联动，实际上是我们的全球课题。

　　《21世纪》：中国的限制因素是什么？

　　李一：发展中的市场必然有发展的特征。目前国内金融业仍然采取分业经营、分业监管的模式。这与国际市场的做法有些差异。我们要在严格遵守本地市场法规与监管框架的基础上，研究如何借鉴在国际市场的经验与作为，为本地市场与客户服务。

　　《21世纪》：未来三年之内，你对瑞银证券有什么样的目标和策略？

　　李一：未来三年，中国内地市场一定会更加丰富，不管从市场结构、产品还是竞争对手。中国的金融市场还在成长、成熟过程中，因此，三年之内一定还会有新的东西推出，也肯定有新的矛盾涌现，这是正常的，也一定是五彩缤纷的。但是，从五彩缤纷中，你要能读出它的有序化，你会发现市场各个方面都会走向有序。

　　对于瑞银证券来讲，未来三年确实很关键，当我们的证券、银行、资产管理都已经以一个完整的独立机构进入内地后，面临几个挑战，一方面几个平台相互如何融合来全方位服务内地市场。另一方面，我们的竞争对手或同伴都在飞速进步，我们如何找到自身的核心竞争力？这是一个企业的长久之道，所以，未来三年对瑞银很关键，一定要落实这个问题，一定要清晰化。