难以承受估值之重 中环股份已是“强弩之末”？

　　10月21日，中环股份（002129.SZ）三季报的发布，成为该股股价飙升的起点，也令金鹰基金的半年苦等迎来收获之日。

　　从10月21日至今，中环股份的区间涨幅高达58.83%，而同期上证综指则下跌了3.52%。这很大程度上源于中环股份三季报净利润同比大增209.%。

　　身负光伏与IGBT两大概念，中环股份向来不缺乏市场关注。而金鹰基金旗下三只产品在2010年1季度进驻该股，成为中环股份最坚定的守望者。

　　但即便三季报同比大增，其22元左右的股价何以支撑高达160倍的估值，仍是疑问。

　　IGBT是继双极晶体管（GTR）和MOSFET后的新一代功率半导体分立器件，其综合GTR与MOSFET的优点，具有易于驱动、峰值电流量大、自关断、开关频率高的特点，广泛应用于小体积、高效率的变频电源、电机调速、UPS以及逆变焊机中，是当前发展最为迅速的新一代功率器件。

　　广发证券在其报告中表示，目前国内IGBT市场主要由外资把控，前十大厂商主要是欧美、日本厂商，我国企业在技术、设备以及人才方面，与国外企业的差距都非常大。

　　“硅片明年很可能会陷入价格竞争，中环股份IGBT仅停留在概念，最早也要两三年才能真正实现量产。”上海一家券商的行业研究员向记者表示。

　　“今年0.2元的每股收益，明年0.4元，这就算比较乐观的了。”另外一位TMT行业研究员向记者表示。

　　金鹰基金坚定“看好”

　　金鹰基金与中环股份可谓互为唇齿。

　　中环股份三季报显示，金鹰基金旗下三只产品，出现在该股前十大流通股股东名单之上。

　　其中，金鹰中小盘持有中环股份772.30万股，占据了该股流通盘的3.02%，位列第三大流通股股东；金鹰成分股优选持有533.20万股，占流通盘的比例为2.08%，为其第五大流通股股东；金鹰行业优势持有该股444.33万股，占流通盘的1.74%，为第七大流通股股东。

　　金鹰基金三只产品总共持有中环股份1749.83万股，按照11月18日该股22.20元的收盘价计算，持仓市值超过3.88亿元。

　　而金鹰基金整体的资产管理规模，也不过45亿元。金鹰基金可谓中环股份最坚定的看好者。早在2010年一季报时，金鹰基金上述三只产品就开始建仓中环股份，累计持仓已经达到1174.08万股。

　　中环股份2010年一季度的加权均价为10.45元，这大致可以看作是金鹰基金的建仓成本。

　　此后二季度，三只基金分别增仓共计517.73万股，建仓成本以当季度的加权均价计算，为12.81元。

　　2010年三季度，三只基金又小幅增仓57.05万股，加仓成本在14.66元左右。

　　以此计算，金鹰基金全部成本在2亿元左右，而如果三只产品四季度没有减持的话，其持仓市值则已经达到3.88亿元，几近翻番。

　　金鹰基金三季报显示，中环股份为金鹰中小盘的第一大重仓股，占其净资产的比例高达8.49%。同时该股也是金鹰成分股优选的第一大重仓股，占据了该基金净资产的5.32%。而在金鹰行业优势中，中环股份也是其第三大重仓股，占据了该基金净资产的6.99%。

　　而在金鹰基金今年4月份刚刚结束募集的金鹰稳健成长中，中环股份也高居第二大重仓股，占据了该基金净资产的4.64%。

　　在金鹰基金目前已成立的5只基金中，仅有金鹰红利在3季度未持有中环股份，但该基金半年报显示，其持有中环股份62.7万股，为第二大重仓股。

　　除金鹰基金外，博时、鹏华两家基金公司也涉足中环股份。其中鹏华动力增长持有中环股份1018万股，博时价值增长持有中环股份619.44万股。上述两只基金均系2010年2季度建仓，且在3季度均有减仓。

　　此外，中环股份前十大流通股股东中，还包括一名自然人“祝义材”。该名字也曾经在常山股份（000158.SZ）和南京中商（60080.SH）前十大股东中出现过。

　　目前尚未有信息确认，此人即是雨润集团的实际控制人祝义材。但公开信息显示，祝义材为南京中商的实际控制人。祝义才夫妇以210亿资产，在2010福布斯中国富豪榜上位列第19位。

　　硅片短暂繁荣

　　以中环股份在二级市场的神勇表现，上述资金显然押宝成功，但中环股份基本面能否支撑目前高达160倍的估值呢？

　　“中环股份今年就因为硅片涨价还有IGBT这个概念，把估值催上去的。”上述北京某券商行业研究员告诉记者。

　　而在其看来，“现在市场在担心紧缩，太阳能硅片价格明年还没有个定论，如果明年单晶硅片价格下跌，说不定中环股份业绩增长不了多少。”

　　中环股份与航天机电（600151.SH）在内蒙古合资成立的太阳能光伏项目――中环光电，为其主营收入和利润的主要来源，目前，中环股份在中环光电中的持股比例为80%。

　　其工艺流程为从上游采购多晶硅，制成单晶硅和硅片，提供给下游的电池生产企业。

　　而在诸多券商研究机构看来，中环股份的技术优势和内蒙古的能源成本相对较低，可以使该公司具有10%左右的成本优势。

　　但在上海一家券商的新能源行业研究员看来，“硅片价格在今年已经见顶，明年增长空间不大。”

　　这很大程度上受制于国外需求以及欧洲国家的政府补贴，而欧元贬值的趋势，也将抬高光伏的主要消费群体欧洲国家的购买成本，从而影响光伏出口。

　　而另一方面，中环股份的毛利率也呈下降的趋势，从二季度的22.75%下降到20.30%，这很大程度上源于其原材料多晶硅的价格快速增长。

　　而另一方面，国内诸多光伏产业链上的公司，都在近期冲杀入硅片生产领域。

　　“太阳能硅片技术相对成熟，因此进入门槛不高。中环股份的成本优势，目前还没有显现出来。”上述新能源行业研究员向记者表示。

　　横店东磁（002056.SZ）11月4日发布公告，称该公司拟在横店东磁光伏园区投资建设500MW大规格晶体硅太阳能电池片及250MW组件项目。

　　该公司同日公告，上市公司全资子公司杞县东磁新能源有限公司拟在杞县太阳能光伏工业功能区投资建设100MW太阳能多晶硅片及13万只坩锅投资项目。

　　钱江生化（600796.SH）也在10月26日发布公告，称该公司计划对浙江钱江明士达光电科技有限公司增资4000万元，增资后依然持有明士达40%股权。

　　钱江明士达公司在海宁市经编园区实施年产5000万片太阳能级硅片的投资项目，股东增资后，该公司注册资金将增加至2亿。

　　而被市场炒作的IGBT概念，在上述上海券商研究员看来，“目前最多也就是做出样品，公司肯定是想朝这个方向发展，但两三年内很难产业化。”在其看来，目前A股尚无将IGBT产业化的上市公司，“还是停留在概念炒作的阶段”。

　　长江证券在最近的研究报告，给予中环股份2010年到2012年EPS 0.18元、0.51、0.87元的业绩预测。即便对应2011年的业绩，目前估值也已经超过了40倍。

　　“目前股价已基本反映出对业绩高速增长的预期，维持对公司的‘谨慎推荐’评级。”长江证券在其报告中表示。

　　增发或是推手

　　虽然业绩尚不明朗，但中环股份启动定向增发募集资金做大光伏的雄心未减。

　　中环股份在今年5月18日发布定向增发预案，该公司拟以11.75元/股为发行底价，向包括控股股东中环集团在内的不超过十名特定对象定向发行不超过9000万股且不低于6000万股的公司股票，本次增发募资数额最多不超过11亿元。

　　在募资投向上，中环股份拟投入1亿元用于其全资子公司环欧公司“IGBT及光电子器件用区熔单晶硅材料的研发和产业化项目”；另8亿元募资则由环欧公司投资控股80%的内蒙古中环光伏材料有限公司“绿色可再生能源太阳能电池用单晶硅材料产业化工程二期项目”。

　　上述两个项目正是此前带给市场无限想象的光伏概念和IGBT概念。

　　“中环光伏现在对资金的需求是很迫切的。”上述北京券商研究员告诉记者。

　　而以11.75元的增发价作为参照，中环股份目前超过22元的股价，对战略投资者投资者来说可谓颇具吸引力。

　　但目前上述增发方案已经为该公司股东大会通过，目前尚未获得监管部门的批复。

　　而对于中环股份的控股股东中环集团而言，中环股份的上次增发难言成功。

　　2008年5月，中环股份向其控股股东中环集团增发2360万股，购买中环集团持有的环欧公司31.38%的股权，从而全资控股了环欧公司。其时中环集团给出承诺，上述资产2009年的净利润不低于4329.18万元。

　　但实际的结果是这部分股权对应的净利润仅为423.37万元，与中环集团承诺相去甚远，最后中环集团不得不再自掏腰包3905.81万元，补齐上述差价。