私募债破局 十数家银行上报试点方案

　　酝酿已久的私募债发行或许即将破题。

　　11月29日，一商业银行人士向本报记者透露，银行间市场交易商协会预计将于12月或明年1月公布《私募发行规则》，十几家银行将在近期上报试点企业发行方案。

　　对于此前备受争议的私募债是否受“占净资产比例40%”限制的问题，上述银行人士表示，私募发行是一种非公开发行，故不受证券法对公开发行公司债券的相关条款的约束。

　　“私募债的发行已经做好准备，我们将择机推出。”一位银行间市场交易商协会人士11月29日亦向记者透露，当天下午协会还专门召开了会议讨论私募债发行事宜。

　　早在8月底，银行间交易商协会就向相关金融机构下发了一份名为《银行间债券市场非金融企业债务融资工具私募发行规则》的规范性文件。“这对于丰富企业直接融资手段，缓解中小企业融资现状，促进中国多层次债券市场的建设，以及推进利率市场化，都有很重要的意义。”交通银行首席经济学家连平对本报记者表示。

　　圈定120家投资人

　　上述银行人士透露，私募债的投资人范围初期预计限于10家左右，今后可能适当扩大。“在产品推出初期，私募要搞成真正的私募，采取定向发行方式，初始投资者范围10家左右，有限流动，同时要求投资者有一定代表性，保险公司初期或许也会参与投资。”

　　与此同时，他表示，私募发行债券的流通转让亦将受到严格限制，仅在原始持有人或经认可的合格投资人范围内转让。“私募产品的合格机构投资人为120家机构左右，与既有的债券市场业务资格挂钩，由债券市场专业委员会认定，包括一级交易商、债券承销商、结算代理人、做市商、报价团成员等，这120家机构的债券资产占全市场债券托管量的85%左右。”

　　他还透露，债券私募发行可能会有三种形式，一种是面向合格机构投资人，应编制《私募募集说明书》，通过债券信息网或中国货币网向全体合格投资人公布；一种是面向定向投资人，应与意向投资人达成《私募发行协议》，由发行人直接向签署协议的定向投资人发送；如果既向合格机构投资人发行，又向定向投资人发行，则参照第二种私募发行的形式执行。

　　“《私募募集说明书》编写适用2008年央行发布的《银行间债券市场非金融企业债务融资工具募集说明书指引》，但允许有内容的调整。第二种和第三种形式，具体信息披露标准和保密约束可以由发行人和投资人商定。”他表示。

　　“除了发行，私募债与公募债差别最大的就在二级市场交易，由于只能在合格机构投资人范围内转让，私募债二级市场交易会很少，多数投资人会是持有到期。由于流动性较差，私募发行的债券估值也要体现出这一溢价。”平安证券固定收益部副总经理石磊说。

　　不过，对于投资人范围的限定，连平认为只是初期试点出于谨慎推进的考虑暂时如此。“初期谨慎一点是有必要的，毕竟是新生事物，需要一段时间的运作去发现问题，来及时调整和完善相关方案。相信未来能够参与私募债券的机构范围会逐步扩大，市场会更加活跃。”

　　突破40%的“红线”

　　据上述银行人士透露，对于私募债是否可以突破《证券法》有关公开发行债券融资规模不得超过公司净资产40%的规定，协会认为私募发行是一种非公开发行，故不受该条款约束。

　　“不受这个比例限制，意味着此前很多已经突破40%发债上限的大中型央企可以借助私募债来解决融资困难。”石磊表示。

　　但一位国有大行金融市场部人士认为，不应该过于强调40%的“红线”，因为其实40%的这个界定并不是很清晰，在具体执行上也缺乏统一的规范。

　　上述银行人士透露，协会提出，试点大企业应该是具备较高信用等级以及较高社会影响的企业，优先遴选AA+以上信用评级、涉及国计民生的支柱产业的发行人；小企业可选择科技创新企业、三农企业、民营企业、文化创意企业、灾后重建等国家扶持企业。“同时试点企业经营活动及募集资金投向不得与国家宏观调控政策、产业政策、环境保护政策违背。”

　　实际上，为促进中小企业在债券市场融资，自2009年11月，中小企业集合票据在银行间市场已经开始发行。尽管集合票据的推出为中小企业提供了直接融资平台，但总体融资规模依旧较小。

　　资料显示，截止到2010年11月21日，共有85家中小企业累计发行20只中小企业集合票据，共募集资金达55.07亿元，平均每家企业融资不到7000万元。

　　私募债的推出，则将会进一步完善我国中小企业债务融资工具。但石磊指出，尽管私募债对于中小企业也是个利好，多了一个融资渠道，但由于私募债投资人主体仍然主要是银行，它们的风险承受能力可能仍然会倾向于大型央企。

　　“私募债发行确实应该避免投资人对大型企业的偏好，中小企业由于财务报表的不规范以及容易受到经济波动的冲击，确实风险要更高，但可以通过细分群体来解决这个问题，就像商业银行的信贷标准对大中小型企业的细分，私募发行在这方面也应该更灵活。”连平说。

　　上述银行人士透露，他所在的银行上报的发行方案试点企业就是一家大型国有企业。“每家银行选择合作的企业都不一样，签署的私募发行协议也不同，可以说是一行一策。”

　　利率定价市场化

　　与短融和中票一样，私募债发行定价亦将按市场化方式确定。业内人士普遍认为，私募债利率应适当高于公募债券利率，以反映两者流动性差异，同时发行利率应会低于贷款利率。

　　“现在的贷款利率还是很高的，不管是大企业还是中小企业，发债的融资成本一般都低于贷款，所以私募债的推出肯定会对银行信贷造成冲击。不过，即便是在私募债之前，债券市场对银行信贷的冲击就已经很大，所以这个不能成为阻碍私募债发行的理由。”石磊认为。

　　连平亦表示，尽管短期内由于规模有限，私募债对银行信贷的影响还不会那么大，但随着私募债券市场达到一定规模，比如两三年以后，影响可能就会变得很明显，与此同时对于利率市场化的推进力度会更大。

　　与公募债券不同的是，上述银行人士透露，私募债是否评级由发行人、投资人协商确定。另外，虽然无需审批，但债券私募发行仍需向交易商协会注册，只是注册程序大大简化。

　　尽管不强制要求评级，但石磊认为，在现行的合格投资人框架下，信用评级或许不可缺少。“很多合格投资人对于资产组合的评级都有要求，没有评级是不能投资的，所以可能多数还是会要求评级，只是对那些发行量比较小的中小企业，可能会有投资人免去信用评级。”