双汇发展MBO万隆团队成最大赢家

　　昨日(11月29日),停牌长达8个多月的双汇发展(000895,SZ)终于等来了复牌。随着双汇集团肉类主业整体上市、实际控制人变化等重大事项的逐一披露,双汇发展的重组故事似乎已经画上了一个圆满的句点。

　　双汇的新实际控制人兴泰集团逐渐浮出水面,其幕后正是市场原以为已经放弃了管理层持股计划的双汇集团董事长万隆和他的管理团队。同时,他们也成为此次博弈中的最大赢家。

　　缘起:从议案遭否到原价收回

　　提到双汇发展这次重组博弈,有必要从今年3月份的一次议案遭否决说起。今年3月3日,双汇发展召开股东大会审议《关于香港华懋集团有限公司等少数股东转让股权的议案》,即由公司实际控制人罗特克斯来接手相关公司股权,上市公司则放弃对这些股权的优先受让权。

　　据了解,香港华懋集团有限公司等少数股东拟全部对外转让其所持有的包括漯河华懋双汇化工包装有限公司、华懋双汇实业有限公司等10家公司的股权,这10家公司均为双汇发展的子公司,持股比例分别为20.01%～63.35%不等,双汇发展具有优先受让的权利。而被双汇发展放弃受让的这10家参控股公司股权均是优质资产,而且此次转让的少数股东权益的定价约为1.3倍PB,9倍PE,价格低廉。

　　当日,以十多家基金公司为代表的股东在股东大会上投出超过1亿股的反对票引起业界一片哗然。当时的表决结果为:同意票877万股,反对票10955万股,弃权票1082万股。

　　知情人士透露,该议案实际是先斩后奏,这些股权已经在2009年上半年过户给罗特克斯了,现在可能是监管层要求公司补上一道手续,结果议案被机构投资者否决。

　　招商证券朱卫华表示,“议案被否决是因为公司没有给出机构投资者需要的对价。”

　　而昨日披露的公告则显示,除了集团肉类加工业务整体上市的重组预案,公司还推出了关于放弃少数股权优先购买权补充履行决策程序的整改方案,除不具备提供股权置换对价能力无法收回的双汇大昌股权外,拟将相关公司中由罗特克斯收购的其他9家外部股东股权从罗特克斯收回,收购价格为罗特克斯当时收购股权时的原始出资价格。

　　对于原价收回,双汇集团董事杨挚君解释称,“当初股权出让议案遭到了股东大会的否决,上市公司有优先受让权,等于是重新拿了回来。”

　　矛盾:从历史问题到现实困境

　　正如双汇集团董事长万隆和董事杨挚君反复提到的,漯河市是一个小城市,双汇在漯河市是一个大企业。就是在河南漯河这么一个发展并不迅猛,缺少区位、资金、人才和资源优势的小城里,双汇发展却从当初一个资不抵债、濒临破产的小小肉联厂逐渐成长为屠宰和肉制品加工行业龙头。

　　然而,就在过去的几年时间,双汇发展与大股东双汇集团的关联交易额出现了“三级跳”,占比从30%多猛增到60%以上,高达119亿元。与关联交易额骤增一样,双汇集团的业绩也呈不可思议的几何倍数增长,从2005年1亿元左右的净利润,直线上升到2008年7.59亿元的净利润,4年增长超6倍。

　　公开信息显示,2005年双汇集团实现收入137.14亿元,实现净利润1.07亿元,2006年净利润为1.18亿元,2007年增长至2.95亿元。尽管三年完成了业绩翻倍,但相比双汇集团2008年的净利润增长,这还是小巫见大巫。2008年,双汇集团实现净利润7.59亿元,在2007年基础上增长了157.29%,较2005年增长更是超过6倍。

　　集团的业绩在巨幅上涨的同时,上市公司的股价却长期停留在2007年的水平上,始终无法突破。

　　昨日,杨挚君向记者表示,“公司股价为什么一直上不去呢？就是因为同业竞争、关联交易等历史遗留问题太多。但是,经过此次重组以后,这些问题都得到了很好的解决。”

　　“否决议案只不过是这场博弈的一个导火索。”一位私募人士表示,“公司一直存在关联交易、信息披露等公司治理方面的严重问题,业绩增长率低于行业平均水平都是我们难以接受的。同时,作为财务投资者实际控制下的公司股权结构的不稳定也不利于公司长远发展。”

　　实际上,双汇发展和双汇集团的关联交易问题一直为市场所诟病,而此前实际控制人股权发生变化等重大事项均未及时披露更使得公司被推到信披违规、治理缺陷的风口浪尖。

　　不过,在这场博弈中,双汇发展管理层做了个“局中局”。借助此次集团肉类加工主业整体上市,避免了同业竞争,大幅降低了关联交易。但管理层还通过实际控制人的变动实现了对公司的控制权回归。

　　海宇、海汇的“关联往事”

　　2006年4月26日,双汇集团国有股产权转让的招投标结束。并非如先前人们所预想的由JP摩根旗下的私人股权投资公司CCMP获得。高盛与鼎晖共同授权香港罗特克斯有限公司以20.1亿元接手了双汇集团这部分资产,高于招标底价近一倍。

　　公开数据显示,双汇集团总资产合计22.23亿元,净资产为6.68亿元,核心资产为上市公司双汇发展,双汇集团持有双汇发展5.72%股权。

　　随后,通过受让双汇发展第二大股东漯河海宇投资手中的股权,罗特克斯合计持有其60.71%股权。

　　不过,需要补充的一点是,海宇公司注册于2003年6月10日,工商局登记3天后便以4.02亿元获得双汇发展25%的国家股(8559.25万股),成为双汇发展第二大股东。当时就被看作是公司高管MBO的过渡性公司。

　　自从海宇成为第二大股东后,双汇发展开始了高额派现。2003年、2004年、2005年3年间,海宇投资得到的现金分红总额达到2.01亿元。

　　另一家与管理层密切相关的“海汇公司”一度成为人们关注的焦点。海汇于2002年6月在漯河成立,注册资本为11868万元,其50名自然人股东均为双汇高管,出资从2900万元至50万元不等,该公司第一大股东和法定代表人正是双汇集团董事长万隆。

　　短短三年时间,海汇通过投资与双汇集团有关的各子公司,所获得的税后净利润达1.3亿元。

　　然而,由于2005年初未能及时充分披露与海汇投资的关联关系,双汇发展被河南证监局责令整改,最终,海汇投资旗下多家企业的股权被迫进行转让。随后公司于2005年注销,在这之前,海汇的部分公司股权被转让给上市公司。

　　结局:谁才是大赢家？

　　尽管万隆和他的管理团队两次探索MBO都以失败告终,但耐人寻味的还是此次重组。作为高盛和鼎晖下属子公司,香港罗特克斯是双汇高管为主的一家公司,成为双汇发展资本运作的重要平台。

　　根据重组预案披露,11月26日,双汇发展的股东进行境外股权调整,兴泰集团成为双汇发展的实际控制人,高盛集团与鼎晖投资不再通过其共同控制的罗特克斯对双汇发展进行控制。而兴泰集团是双汇发展董事、监事、高级管理人员、员工和其所控制或者委托的法人或者其他组织控制的公司。

　　据重组预案披露,ShineB原股东按照在双汇国际的实际权益转为在双汇国际直接持股,此次新设的运昌公司持有双汇国际6%的股权,专门用于管理层股权激励计划。管理层100%控股的雄域公司和运昌公司拥有双汇国际股东会的表决权比例达到了53.2%,实现了经营控制。

　　不过,长期跟踪调研双汇发展的招商证券食品饮料行业研究员朱卫华表示,“从股权比例看,公司核心管理层费尽周折MBO,却没有实现绝对控股,鼎辉系持股比例依然高达33.7%。”

　　值得注意的是,尽管众多投资者以“逼宫”的方式换来了公司管理层对同业竞争、关联交易等历史遗留问题的彻底解决,但真正的受益者还是以万隆为首的管理层。

　　公告显示,兴泰集团系双汇发展及其关联企业(含双汇发展)的相关员工通过信托方式设立,受益人均为双汇发展及其关联企业 (含双汇发展)的12名员工。其中,双汇集团董事长万隆持股比例为14.41%,双汇发展董事长张俊杰也持有6.18%。

　　另据双汇集团董事杨挚君透露,此前总经理龚红培等3名董事辞职,正是推进管理层收购所作出的安排,上述3人仍然在公司任职。

　　显然,通过境外股权的变更,财务投资者高盛实现了退出,而双汇发展的管理层则轻松实现了对公司的掌控,无疑是这场博弈的最大受益者。

　　双汇发展管理层MBO大事记

　　2002年6月 漯河海汇成立,其50名自然人股东均为双汇高管,第一大股东和法定代表人为双汇集团董事长万隆。2003年至2005三年间,获得双汇分红1.3亿元。

　　2003年6月 海宇公司成立,大股东为贺圣华。工商局登记三天后便以4.02亿元获得双汇发展25%的国家股,成为其第二大股东。外界一直质疑其为双汇高管MBO的过渡公司。2003年~2005年3年,海宇投资从双汇得到的现金分红达2.01亿元。

　　2006年4月 双汇集团国有股产权转让的招投标结束。高盛和鼎晖下属子公司香港罗特克斯公司以20.1亿元接手了双汇集团这部分资产,并通过受让海宇投资手中的股权,前者合计持有双汇发展60.71%股权,成为实际控制人。

　　2010年3月 双汇发展召开股东大会否决了《关于香港华懋集团有限公司等少数股东转让股权的议案》,即由公司实际控制人罗特克斯来接手相关公司股权,上市公司则放弃对这些股权的优先受让权。知情人士透露,该议案实际是先斩后奏,这些股权已经在2009年上半年过户给罗特克斯了。

　　2010年11月 双汇发展股东进行境外股权调整,兴泰集团成为双汇发展的实际控制人。兴泰集团是双汇发展董事、监事、高级管理人员、员工和其所控制或者委托的法人或者其他组织控制的公司。