浮云还是基石？――上市公司“超级订单”未解的问号

　　如火如荼的铁路建设给上市公司频送“超级订单”。

　　11月30日，晋亿实业（601002.SH）发布公告，称该公司中标京沈铁路客运专线部分路段的高铁扣件订单，中标金额为人民币1.27亿元。今年以来晋亿实业累计获得的高铁扣件订单已经超过10亿元，而该公司去年全年的主营业务收入，也不过17亿元。

　　而就在同一天，中国南车（601766.SH）也收获 “大礼”，该公司与铁道部北京铁路局签订了HXN5型大功率内燃机车销售合同，合同金额为53亿元人民币。这一合同金额占据了中国南车2009年主营业务收入的11.4%。

　　正是在这些大订单的庇护之下，中国南车与晋亿实业均走出与指数截然不同的走势。中国南车9月以来的区间涨幅达到32.94%，而晋亿实业这一区间亦有41.09%的涨幅。同期上证综指仅上涨7.76%。

　　在目前市场充斥不确定的时刻，超级订单的保驾护航可谓是上市公司未来业绩的坚实基石。

　　以大智慧统计的“大订单”概念指数为例，该指数从7月1日的2974.09点上涨至12月2日收盘时的4280.88点，今年下半年以来的涨幅达到43.94%；而同期上证综指的涨幅仅为18.56%。

　　但另一方面，订单在手并不意味着业绩高枕无忧。

　　前车之鉴如中国船舶（600150.SH），2007年其曾经携可以支撑3年业绩的大量订单冲上300元的A股第一高价位，但在金融危机煎熬之下，又经历了连续7个月无一订单的尴尬，其股价也随之一度下跌至30元的冰点。

　　除此之外，海外订单的政策风险、汇兑风险、订单取消等风险，均是高悬超级订单之上的达摩克利斯之剑。而如杭萧钢构（600477.SH）的344亿元海外“超级订单传说”，更是一场浮云，成为部分资金火中取栗的工具。

　　动车采购――超级订单策源地

　　中国铁路网的宏大蓝图正在成为超级订单的“风暴之眼”。

　　除了上述53亿元内燃机车订单之外，中国南车今年9月份还收获了价值34亿元的动车订单。

　　今年9月15日，中国南车发布公告，称其控股子公司南车青岛四方机车车辆股份有限公司与武汉铁路局签订了200-250公里速度级动车组销售合同，合同总金额约34亿元人民币。“预计2010年10月开始交付，2011年1月全部交付完毕。”

　　这一订单金额占到了中国南车2009年营业收入的7.3%。

　　而今年下半年以来，中国南车的大订单纷至沓来。

　　2010年8月2日，中国南车间接持股50%的青岛四方庞巴迪铁路运输设备有限公司分别与成都铁路局和南昌铁路局签订了时速250公里电动车组销售合同。上述两个合同的总金额为51.6亿元人民币，预计2010年9月开始交付，2011年5月交付完毕。

　　而中国南车亦有海外订单收获。

　　2010年7月23日，中国南车全资子公司南车株洲电力机车有限公司（以下简称“株洲电力”）与马来西亚交通部签订城际轨道车辆销售合同，合同金额约18.94亿林吉特，折合人民币约39.78亿元，这一订单金额也相当于中国南车2009年营业收入的8.6%。

　　而在此前一周，株洲电力刚刚接到中国技术进出口总公司的中标通知书，确定该公司中标590台大功率交流传动六轴7200KW 电力机车，总价值约86亿元人民币。上述中标价格约占中国南车2009年营业收入的18.5%。

　　由此计算，不包括合营公司在内，仅今年下半年中国南车收获的大订单就有212.78亿元，占2009年营业收入的比例为45.8%。

　　而上述订单几乎都是在2011年交付，对于中国南车来说，明年的部分业绩可以就此锁定。

　　在高速铁路建设之下，中国南车今年交付的动车组数量比去年有很大提高。

　　根据瑞银证券的统计，中国南车1-10月动车组交付量达到了52列，“我们预计2010年4季度将再交付40列，从而使全年交付达到92列（折合为736辆），同比上升88%。”

　　而瑞银证券则预计2011年“动车组交付量将几乎增长一倍，达到180列。”

　　以目前中国南车所持订单来看，其2012年之前业绩无忧。

　　虽然中国南车目前的动态市盈率已经达到33倍，但不改机构对其的一致看好。

　　瑞银证券给予中国南车A股目标价为9.33元，以12月2日的收盘价6.82元计算，距离此目标价仍有不小空间。而广发证券亦给出其7.5元的目标价。

　　而从手持订单来看，中国北车的订单更为丰沛。

　　今年下半年，中国北车旗下大连机车车辆有限公司、大同电力机车有限责任公司中标中国技术进出口总公司390台和220台大功率交流传动六轴7200kw电力机车订单，价值约90亿元人民币。

　　而上市公司控股子公司长春轨道客车股份有限公司与重庆轨道交通(集团)有限公司签订了价值6.25亿元人民币的地铁车辆销售合同，将于2011年7月31日完成交付。

　　2010年10月13日，中国北车又公告了一系列超级订单的合同，包括控股子公司长春轨道客车股份有限公司与北京铁路局签订价值27亿元的动车组销售合同；上市公司全资子公司唐山轨道客车有限责任公司与中国铁路建设投资公司签订价值7.6亿元的铁路客车销售合同；全资子公司齐齐哈尔轨道交通装备有限责任公司与淡水河谷莫桑比克公司签订价值约为2.7亿元人民币的运煤敞车出口合同等。

　　上述合同共计52亿元，占据了该公司2009年主营业务收入的12.84%。

　　而相比中国南车，中国北车在动车组领域订单更为丰沛。

　　截至2010年9月，中国北车在手订单总额达到1300亿元，其中700亿元是与动车组相关的订单，而中国南车同期动车组订单为490亿元。

　　“南车与北车相比，优势在于技术平台和利润率相对较高，但劣势在于手中订单相比北车要少。”上海一家券商的机械行业研究员向记者表示。

　　但上述两家公司目前估值并不便宜，中国北车的动态市盈率也已经超过30倍，而中国南车H股12月2日的收盘价9.18港元，亦已经与A股倒挂。

　　更有机构已经在“南北两车”伏下重兵。

　　上述两家公司的三季报显示，南方隆元产业为中国南车的第二大股东和中国北车的第三大股东，分别持有8804万股和5836.25万股。此外，券商集合理财产品东风5号、基金长城品牌优选以及华西证券，均在两家上市公司有所布局。

　　铁路建设――“十二五”逆转悲观预期

　　仅以手中所持订单而言，铁建双雄的业绩预期仍然较为乐观。中国铁建在9月以来，频发大订单公告。中国中铁三季报显示，截止9月末，该公司新签合同总计5689亿元，同比增长36.8%，已经完成年初计划的120.7%。

　　相比列车制造企业中国南车和中国北车，铁路基建双雄中国中铁和中国铁建，则在经历着煎熬时刻。

　　中国铁建由于沙特项目巨亏41.53亿元，导致业绩哗变，三季度亏损13.6亿元。而股价亦受此打压，在11月30日创下历史新低，而12月2日6.84元的收盘价，距离9.08元的发行价已经跌去了25%。而中国中铁也同样目前还在4.8元的发行价之下。

　　中国铁建在9月以来，频发大订单公告。

　　9月1日，中国铁建公告旗下公司中标沪昆铁路客运专线以及长沙至昆明铁路客运专线部分路段共计391亿元订单。

　　9月4日，中国铁建旗下公司又中标赣州至龙岩铁路扩能改造工程部分路段、武汉至咸宁城际铁路、武汉至孝感城际铁路、张家口至唐山、邯郸(邢台)至黄骅港部分路段，合同共计250亿元。

　　9月14日，该公司又中标天津至保定等5条铁路部分路段共291亿元订单。9月21日再度中标四条路线共计231亿元订单。

　　而今年三季度中国铁建已经新签合同2260亿元，同比增长70.9％；1-9月份公司累计新签合同额达5395亿元，同比增长38.5%。两者均远高于同期中国中铁的同比增速。

　　“公司目前未完工合同为9416亿元（其中铁路项目合同6155亿元），约是其2010年预计营业收入的2倍左右。”国元证券在其报告中表示。

　　“市场对中国铁建沙特项目的预期可能过于悲观了，至少在目前已经跌下来的价位上，我觉得中国铁建还是具有估值优势。”北京一家券商的行业研究员表示。

　　海通证券对中国铁建2010-2012年的业绩预测为0.44元、0.86元和1.01元，对应12月2日的收盘价6.84元，2011年市盈率仅为8倍。

　　而重蹈沙特项目覆辙的风险，在海通证券看来并不算大。

　　“（中国铁建）国外未完工项目约合182.53亿美元，由于很多项目都根据中国标准在进行施工建造，而且多为工程包，因此成本还是可控的，再次发生大规模亏损的可能性不大。”海通证券在其报告中表示。

　　而中国中铁同样是订单满满。

　　中国中铁三季报显示，截至9月末，该公司新签合同总计5689亿元，同比增长36.8%，已经完成年初计划的120.7%。其中，基建、勘察设计、工业等板块新签合同额分别为4939亿元、76.3亿元、116.7亿元，同比增速分别为30.2%、27.9%、23.5%。

　　截至9月末，该公司未完工合同总计9326亿元，为09年营收的269.6%。

　　中金公司给予中国中铁2010年和2011年的业绩预测为0.36元和0.43元，对应12月2日4.3元的收盘价，市盈率分别为12倍和10倍。

　　“中国中铁12倍的市盈率，应该说是很便宜了，现在市场担心的是铁路建设是不是会放缓。”北京一家券商的行业研究员向记者表示。但在其看来，随着“十二五”规划的出台，铁路建设的目标或许会有大幅提升。

　　而由于2009年4万亿投资中，铁路建设超高速发展，机构此前对2012年后铁路建设投资的预期较为悲观。

　　根据《铁路中长期规划（2008 年调整）》的原定目标，到2020 年全国铁路营业里程目标值为12 万公里。而随着2009年铁路网建设的骤然加快，市场普遍预计中国在2013年铁路营业里程就将达到11万公里，原定于2020年完成的12万公里的目标，有望在2015年提前五年实现。

　　正是在这一忧虑之下，中国铁建和中国中铁两家基础设施建设的上市公司难有表现。

　　南方隆元产业仍然是铁路建设最坚定的机构支持者。今年三季报时，其持有中国铁建3114.22万股，为第五大流通股股东；持有中国中铁6577.23万股，为第二大股东。

　　而除了两大施工企业外，以高铁减速道岔下弹性铁垫板技术专长的时代新材（600458.SH）和已成功介入高铁扣件的晋亿实业，也存在市场份额增长的机会。

　　而次新股中天业通联（002459.SZ）与2009年上市的辉煌科技（002296.SZ），也有望从中分羹。

　　天业通联主要产品包括铁路桥梁施工起重运输设备及其他领域起重运输设备，产品覆盖架桥机、运梁机和提梁机，以及龙门起重机、动力平板车和盾构机等，为国内最大的铁路运架提供应商。

　　而辉煌科技主营为铁路信号微机监测系统和铁路防灾安全监控系统，将享受铁路电气化带来的巨大蛋糕。而上述两项主营的产品毛利率，分别达到了46.83%和54.97%。

　　地方政府的大单能否持续

　　5年内，数字政通可及的数字城市软件与应用开发市场约60-80亿元，相比数字政通目前7000万元的营收，空间巨大。而其前三季度0.2元的每股收益，相对60元左右的股价，亦可以反映出市场对其业务模式的狂热追捧。

　　世博会期间，浙大网新（600797.SH）曾经在世博园思科馆内，举行了数场推介会，展示其“绿色智慧城市”的概念，而被邀请来的观众，绝大多数为地方政府来客。

　　浙大网星在智能城市的布局，包括市民卡、智能公交、智能城管等，其市民卡已经在杭州获得订单，浙大网新相关人士告诉记者，杭州公共自行车租赁系统，即是该公司所获订单之一。

　　“浙大网新为地方政府设计了智能化的解决方案，后续就可以在此基础上增加很多增值的应用。”上述人士告诉记者。

　　“除了在杭州中标之外，全国还有6-8个城市采用该公司的产品；但是这块业务的主要前景在后续的运营，目前还没有到收获期。”光大证券在其报告中表示。

　　而在这一领域，数字政通（300075.SZ）已经深耕数年。

　　截至今年三季度，数字政通累计中标及签署合同1.13亿元，而其2009年全年营业收入仅为7218万元。

　　安信证券表示，5年内，数字政通可及的数字城市软件与应用开发市场约60-80亿元，相比数字政通目前7000万元的营收，空间巨大。

　　而其前三季度0.2元的每股收益，相对60元左右的股价，亦可以反映出市场对其业务模式的狂热追捧。

　　但数字政通对政府采购过于依赖。其客户集中于地方政府，而2007-2009年，该公司向前五名客户的销售金额占当期主营业务收入的比例分别为46.41%、37.09%和53.93%。

　　绿大地（002200.SZ）亦是地方政府城市建设过程中的受益者。

　　2010年11月5日，该公司与四川省南充市住房和城乡建设局签订《合作意向书》，该局将西华体育公园、北部新城道路、东湖公园、江东大道南段工程项目整体打包依法履行招标程序后由绿大地以BT方式整体承担投资建设，项目预计总投资人民币5亿元。

　　而此前10天，绿大地中标“廊坊市新世纪公园项目一标段工程”，中标金额约7000万元。

　　2010年上半年，该公司共获得园林工程订单3.03亿元，下半年截至目前已经收获订单5.7亿元。

　　安信证券预测，2010、2011年公司园林工程业务收入的复合增长率超过100%。

　　而绿大地也有望就此从2009年云南大旱造成的亏损阴影中走出来。安信证券更是给予了其2011年1.2元、2012年2.38元的业绩预测，并将其6个月内的目标价定为60元。

　　而今年下半年，绿大地区间涨幅已经达到63.26%，12月2日收报38.98元。

　　“园林工程仍处于高景气度状态，城市化进程导致城市面积扩大，政府要开发新的区域首先要搞好绿化，才好拍地拍出好价格，另外，中央政府要求人均绿化面积指标，两方面的乘数效应导致园林工程景气度将维持在高位，估计还会持续5年以上。”安信证券在其报告中表示。

　　而东方园林今年前三季度公告的订单合计金额已经超过52亿元。而正是在大单纷至沓来的背景之下，东方园林股价一度在8月份冲高至229元的高点。

　　但上述订单执行情况如何，仍属疑问。

　　“一个很大的风险就是地方政府。地方政府签订这些园林绿化订单，很大程度上是改善城市环境，从而希望土地增值。但是现在在房地产调控的背景之下，土地拍卖市场不会像之前那么狂热了，地方政府有没有资金支持长达二三年的工期建设，这是个问题。”上海一家券商的行业研究员向记者表示。

　　恒大地产百亿礼包悬念

　　市场对此质疑颇多。一方面是上述订单仅为意向性协议，实际数值、工期等因素上都有不确定性；另一方面，包括广田股份（002482.SZ）和亚厦股份（002375.SZ）均收获恒大的超级订单，三者相加每年订单接近百亿，在恒大地产开始在全国降价销售之时，装修公司的利润空间或许会被严重压缩。

　　另一个与地产息息相关的，则是建筑工程领域。

　　11月23日，金螳螂（002081.SZ）发布公告，称与恒大地产签署战略合作协议，恒大地产每年安排约30 亿元的装修施工任务给该公司，并逐年增加约10亿元左右的施工任务，有效期为2年。

　　而2009年与2010年1-9月，该公司与恒大地产发生业务导致的营业收入分别为7707万元和11732万元，分别占比1.88%与2.76%。

　　对于此前以对公装修为主的金螳螂来说，30亿元订单可谓打开了其精装修业务的产业瓶颈。但金螳螂股价却遭遇了见光死。

　　当日金螳螂以涨停收盘，但龙虎榜显示，位于卖出榜前五位的，均为机构席位，累计卖出近1亿元。

　　而在11月24日冲高至74.88元的历史高位之后，金螳螂股价7个交易日内6度收绿。

　　而市场对此亦质疑颇多。一方面是上述订单仅为意向性协议，实际数值、工期等因素上都有不确定性；另一方面，包括广田股份（002482.SZ）和亚厦股份（002375.SZ）均收获恒大的超级订单，三者相加每年订单接近百亿，在恒大地产开始在全国降价销售之时，装修公司的利润空间或许会被严重压缩。

　　谁读懂了超级大单的风险？

　　并非所有的超级大单带来的都是超额收益。翻开A股历史，超级大单也经常面临订单取消或者缩水、汇兑损益以及账款回收等诸多风险。而除了海外风险，亦有部分上市公司承接订单只是为了赚吆喝。

　　而海外订单正是风险最集中的区域。除了被严查的杭萧钢构案之外，中国铁建也屡屡为海外订单所累。

　　2008年11月，中国铁建公布，其尼日利亚铁路项目收到尼联邦交通部的通知，要求尼铁现代化项目暂时停工，并将持续至重新界定合同范围，约需90天左右的时间。

　　这一铁路项目原合同总额为83 亿美元，约占中国铁建截至2008年9月30日，待完成合同额的13.85%，占待完成国际合同额的42.3%。

　　而直到一年之后，双方才签署补充协议，对此前的合同路段进行分段实施。但合同金额降至8.497亿美元。

　　而被困尼日利亚项目两年之后，中国铁建再蹈覆辙。其在沙特阿拉伯的轻轨项目，又将面临41.53亿元的巨额亏损。

　　上述项目为中国铁建与沙特阿拉伯王国城乡事务部签署，系沙特麦加萨法至穆戈达莎轻轨项目，上市公司方面表示，“由于汇率变动、业主提出新的功能需求及工程量的增加导致项目在实施过程中合同预计总成本逐步增加，预计该项目总的亏损为41.53亿元。”

　　而除了海外风险，亦有部分上市公司承接订单只是为了赚吆喝。

　　2010年10月，我国首轮100万千瓦海上风电特许权项目招标完成，该项目包括2个近海风电项目，分别位于滨海、射阳，装机分别为30万千瓦；两个潮间带项目，分别位于东台和大丰，各为20万千瓦。

　　首轮招标结果显示大唐新能源股份有限公司获得滨海项目，中国电力投资有限公司联合体赢得射阳项目，山东鲁能集团有限公司获得东台项目，龙源电力（0916.HK）获得大丰项目。

　　以龙源电力报出的中标电价0.6396元/千瓦时计算，已经颇为接近陆上最高风电标杆电价0.61元，而相比之下，海上风电安装维护成本高，风电场运营企业项目盈利能力更弱。机构预期海上风电的保本电价，应该在0.75元/千瓦时左右。

　　因此此次中标更被看作是一场发电企业的“圈海运动”，而市场亦对此给予平淡回应。龙源电力虽然近期为高华证券、中银国际、巴黎银行等机构一直给予买入评级，但其股价却从10月中旬风电招标时的8.36港元下跌至目前7.53港元。