叶檀：中国广义货币与美国的不是一码事

　　中国11月份重要宏观经济数据出炉，数据与结果均出乎许多人意料之外。

　　11月份CPI超过市场预期，达到5.1%，按理央行应该加息，但央行只是上调存款准备金率0.5个百分点，锁定3500亿元的资金。另据报道，今年10月份被央行实施差别存款准备金率的六大行（工行、建行、中行、农行、招行以及民生银行）已接获通知，到期后将再被上调存款准备金率3个月，部分大型银行的存款准备金率上调至19%的新高。

　　央行不加息而上调存款准备金，是为了应对热钱的侵袭，也是为了替贷款大户减负。存款准备金是在行政力量较强的市场经济体中行之有效的办法。央行不进入加息周期遭到指责，被认为是通胀的罪魁；而广义货币量之大，更被认为是通胀的渊薮。

　　不加息而上调存款准备金率主要原因是热钱威胁与节日窗口。年底将到，各银行、企业进入结算高峰，加息对于地方政府投融资平台与各大企业是不可承受之重，上调0.5个百分点，利率上升千亿元。另一方面，年底圣诞节、元旦、春节三节叠加，处于消费最高峰，加息将抑制资本市场的财富效应减少消费。

　　目前中美之间利差2.5个百分点，加上人民币一年升值3%~5%的预期，无风险套利可获得至少5%以上的收益。外管局对于热钱严加戒备，不过千疮百孔，不是外管局无能，而是热钱太狡猾。德意志银行发布报告称，将近一半的热钱通过FDI的途径进入中国，超过20%的热钱以虚假贸易的形式，还有借由短期信贷、海外捐赠等暗道进入。不说其他，就说央企在海外的资金是否都能监管到，就是大难题，更何况随着移民潮而来的大规模资金流动。

　　通胀上升，归咎于宽松的货币。我国的货币超发严重，更要命的是超发的货币未能有效地配置到市场。

　　我国的广义货币M2中包含投资性需求，与美国不同。我国的M0是流通中现金；狭义货币M1是M0+企业活期存款+机关团体部队存款+农村存款+个人持有的信用卡类存款；2001年7月，证券公司客户保证金计入广义货币供应量M2。修订后M2的统计口径为：M1+居民储蓄存款+单位定期存款+单位其他存款+证券公司客户保证金。若M1增速较快，则消费和终端市场活跃；若M2增速较快，则投资和中间市场活跃。中央银行和各商业银行可以据此判定货币政策。根据上海财经大学证券期货学院李胜利等人的研究，中国的M2、M0与股市有正相关关系。

　　美国的M2占GDP比例远低于中国，表面上货币发放似乎要比中国谨慎得多，但看美国货币与金融的疯狂程度，不能看M2，要看金融衍生品市场的规模，也就是要看M4、M5，以至于M无穷。

　　以美国的CDS市场为例，2001年只有1万亿美元，到2008年高达62万亿美元；2009年年初，美国总统奥巴马向国会提交计划，试图监管高达592万亿美元的金融衍生品市场，是2009年GDP的40.82倍。

　　可怕的数字！可见，美国的纸面货币比中国只多不少，如果中国未来发展金融衍生品，则账面上的货币不知道会是今天的几倍？美国的金融衍生品财富不进行消费则罢了，一旦纸面财富进入真实消费领域，泡沫不崩溃才怪。

　　通常M2减去GDP与CPI之和来看货币的宽窄，根据吴晓灵的数据，2001年~2003年间，中国M2增速16.6％，GDP增速为9.8％，CPI增速为1.4％，M2增速超出GDP增速与CPI增速之和5.4个百分点；2005年~2007年间超出2.8个百分点；2008年~2010年9月超出9个百分点。这部分是货币的超发部分，但没有加上证券市场的那部分。

　　中国的广义币发行确实高，无论央行怎么为自己辩解，都无法解释依靠外汇占款来发行基础货币的错误，也无法解释在短期内大量放贷、大量发行货币的激励举措。目前央行的赎罪之举就是上调存款准备金率，直接锁定货币的流动性、直接减少信贷，以减少全社会的金融杠杆。但央行无法改变一点，就是信贷与投资向何处去的问题，而这是政府投资项目审批与证监会的责任。而我国的证券市场在以中小板、创业板的审批，以“三高”估值，将资金诱导入泡沫之中。

　　中美的广义货币含义不同，但无论中国还是美国，电子时代虚拟货币的爆炸性增长是不争的事实。美国始于上世纪80年代国债衍生品试点，而中国始自房地产与证券市场的爆发性增长。

　　中国货币发行有问题，美国同样如此。一对难兄难弟。