紧缩仍是主基调 结构性行情仍看经济转型

　　由于通胀预期难以缓解，且经济下滑风险很小，预计政策仍将强调“抑通胀”，偏紧的政策恐将延续。考虑到资金面处中性水平，而且通胀环境下企业盈利前景具不确定性，预计近期A股将呈现箱体震荡格局。在此背景下，经济转型孕育的结构性行情值得积极关注。

　　紧缩仍是主基调

　　就目前的形势来看，通胀依然是今年上半年中国经济面临的最大挑战。这不仅仅是因为上半年较高的翘尾因素，更是由于陡然增加的输入性通胀压力，以及国内经济转型所带来的涨价压力。

　　去年下半年以来，全球经济复苏、发达经济体持续实行宽松货币政策、部分农产品供应不足等众多因素，已引发大宗商品价格大幅走高。而近期地缘政治因素则进一步推高原油价格，成为阻碍经济复苏并且引发新兴经济体严重通胀的不利因素。由于国际大宗商品指数不断创出新高，我国面临严峻的输入性通胀压力。

　　就国内而言，虽然天气与节日对物价的扰动正逐步淡去，但经济转型所带来的通胀压力已构成中长期因素。政策连年提高粮食收购价，既有增加农民收入的考虑，也有近年来粮食生产成本急剧上涨的因素。而农产品价格上涨、城市生活成本不断上升以及“人口红利”衰减，又会倒逼劳动力成本上升。今年春节之后，沿海省份企业普遍提高待遇以解决招工难题，正是这一经济变局的真实反应。

　　鉴于当前经济下滑压力很小，政策重心很可能偏向“抑通胀”，这预示政策面持续收紧不可避免。

　　延续箱体运行格局

　　就A股资金面而言，目前存在两方面积极因素。其一是房地产调控政策引发市场资金的重新配置；其二是人民币升值预期下的热钱流入。投资者对此寄予较高预期。我们认为，应理性看待这两方面渠道带来的增量资金。

　　虽然部分房地产投资资金需要重新寻求投资渠道，但考虑到实体经济复苏对资金的分流，贵金属与收藏品等各类投资品的兴起，以及资金对外输出等诸多因素，能够真正流入A股市场的资金预计较为有限。另一方面，人民币升值预期无疑会引发热的流入，但我们同样应看到，目前的形势与2007年已不可同日而语。毕竟中国经济已进入减速阶段，且经济转型存在较大的不确定性，宏观形势并不支持A股市场出现像2007年那样的系统性机会。因此A股对热钱的吸引力远不如当年。

　　大规模融资与大小非减持依然是制约A股资金面的主要不利因素。随着A股市场规模不断膨胀，目前A股流通市值与居民储蓄总额的比值已创下历史新高。若没有基本面的支撑，而仅仅靠流动性，很难推动市场估值的显著提升。

　　就A股盈利前景来看，目前市场的预期相对乐观。政策已提出大规模的水利工程与保障房投资计划，这将有效对冲房地产调控导致的投资下滑。与此同时，美欧日的复苏前景渐渐明朗，投资者对出口的悲观看法开始转变。我们注意到，今年以来沪深300公司2011年净利润的一致预期稳步小幅上调。

　　不过，我们也应看到通胀带来的隐忧，毕竟原材料与劳动力成本大幅上涨将对企业盈利能力构成不利影响。回顾上一轮通胀周期（2006年年底至2008年上半年），化工、电力、交通运输等对上游原材料依赖度较高的行业都出现了销售毛利率的明显下滑。

　　转型孕育生机

　　年初以来的一系列政策，包括房产税试点、大力推进水利建设与保障房建设等，都充分反映出政策调整经济结构、改善民生的积极态度。特别是针对房地产行业推出的众多政策，表明房地产作为经济支柱产业的地位已开始松动。而房地产泡沫的逐步消除，使得中国经济转型不再是空中楼阁。

　　在“两会”背景下，经济结构调整与改善民生无疑会成为市场热点。新兴产业中的节能环保、新一代信息技术、高铁与海洋工程等高端装备制造、新能源，以及大消费所涵盖的医药、农业、食品饮料、家电、旅游、文化传媒行业，民生工程所涉及的水利建设、区域经济规划，都值得投资者积极关注。

　　以上行业均属未来政策发力的领域，不仅不存在宏观调控风险，而且若出现部分市场人士所担忧的“超调”，这些行业更有望成为中国经济“稳增长”的重要依赖。若市场出现震荡，投资者可逢低把握介入时机。