□国泰君安固定收益总部 刘颖华

　　今年以来，在股市波动的背景下，基金成为信用债的投资主力。银行则受流动性收紧的影响，将投资重心转向了国债和政策性金融债。预计在市场紧缩预期依然浓厚的背景下，机构的上述配置倾向仍将延续。

　　数据显示，5月份，银行间市场共发行各类债券115只，发行总额7203.66亿元，同比、环比双降。5月末，银行间市场债券托管量为204618亿元，较4月份增加2140亿元。

　　由于近期股市波动剧烈，基金在5月份继续加大了对债券、尤其是信用债的投资。不过，分券种来看，当月基金短融托管量增加125亿元、中票增加190亿元、企业债增加55亿元，与4月份增持短融171亿元、中票426亿元、企业债277亿元相比，配置力度均明显减弱。究其原因，次级债供给的增加，在一定程度上分散了基金对于信用债的配置。

　　数据显示，1-4月保持快速发行节奏的企业债，5月份供给量骤降，全月仅发行6只，总规模67.5亿元，远低于前4个月单月平均285亿元的发行规模。与此同时，中国银行、上海银行和成都银行在5月份相继发行了4只次级债券，规模总计394亿元（中国银行次级债单只的规模达320亿元），同比和环比都大幅攀升。

　　虽然次级债在期限上并不能对中票构成替代，但次级债信用水平高于企业债券，发行利率也较前期有所上升，在5月供给量大增的背景下，自然吸引了基金的目光，由此分散了基金对于信用债的配置。

　　商业银行方面，5月末商业银行债券托管量较4月末增加884亿元，为去年12月以来的首次正增长。分券种看，商业银行加大了对国债和政策性金融债的配置力度，目前国债在商业银行债券持仓中的占比达到62.50%，在各类型机构中占据了绝对垄断地位，也创下了自07年7月以来的新高。金融债持仓占比也升至 80.33%的历史新高。信用债方面，受资金面持续紧张的影响，商业银行大量减持了短期融资券和企业债，但中票持仓量继续有所增加。

　　保险公司5月增持商业银行次级债263亿元，是商业银行次级债的投资主力。

　　预计上述主力机构各有侧重的配置趋势将延续。从供给方面看，商业银行和保险公司次级债融资预计将再掀一波高潮，次级债相对信用债具有优势，对机构来说具备投资价值，5月的债券托管数据已显示出了这一点。另外，今年公司债绿色通道的开启使不少上市公司由银行间市场转向交易所市场进行债务融资，对银行间市场信用债供给产生挤压。

　　需求方面，今年以来股市波动较大，新股也频频遭遇破发，使得基金对债券尤其是信用债的配置逐月加码。银行则受流动性收紧的影响，将投资重心转向了国债和政策性金融债。在当前通胀尚未见顶回落，经济增速出现放缓的背景下，市场机构对于加息的预期并未改变，在靴子正式落地前将维持谨慎，上述投资配置趋势预计也将延续。