交银国际李文兵

　　个险新单增长相对稳定，由于产品结构调整原因，4、5 月份增速下滑，营销员队伍保持稳定。目前公司个险营销员队伍保持稳定，公司今年加大了对营销员的培训，以提高其素质和产能，未来营销员队伍还是以质量增强为主，数目上以稳定为主。个险一季度增速不错，4、5 月份由于结构调整，增速下降，但是总体还是稳定的。一季度个险产品在新单规模增长要求下，以3-5年期的为主，现在产品结构转向了10 年期的利润率较高的产品，因此销售难度加大，所以个险增速不及一季度。

　　银保渠道持续低迷，目前形势较一季度更为严峻。银保渠道依然低迷，形势较一季度还要差一些，主要是一季度有开门红的因素，银保新单还保持了正增长，4、5 月份由于银监会开始对银行检查政策的执行效果，同时由于加息过快，银保渠道主打的理财产品吸引力下降，使得银保渠道目前负增长，目前行业银保新单增速同比下滑10%左右，公司大概下滑6%左右。虽然各个分公司已经开始对部分银行营销员进行产品销售培训，但是这还需要时间，因此银保渠道的恢复还尚需时日。长期来看，在银行销售复杂产品难度较大，加之中国的银行相对保险公司处于优势地位，因此银保渠道利润率提高难度较大。

　　今年投资策略有所调整，以固定收益类为主，协议存款占比上升，对利息收益贡献较大。公司今年投资策略主要还是在提高利息收益上，目前权益类投资仓位在13%左右，低于去年年末。今年公司增加了存款的比例至37%左右，存款大部分是协议存款，利息浮动，这将对公司利息收益增长贡献较大。债券类收益类上升低于存款类，预计今年债券类将对ASF 有一些负影响，但是影响比例不大。目前保障房、PE、商业地产等新投资渠道有一些计划，但是没有大规模动作。

　　维持长线买入投资评级不变，目标价下调至HK$34.3 元。公司目前估值相较历史而言，处于较低的位置，我们维持长线买入评级，公司估值相对平安、太保并无优势，而且业务面临更多困难，因此不是我们行业内推荐的公司，我们依据2011 年的预测将公司目标价下调为HK$34.3 元，对应2011、2012年P/EV 分别为2.37X/2.11X，NBM为21X/16.4X。