深圳海联讯科技股份有限公司(以下简称“海联讯”)日前发布招股说明书并将于明日二次上会待审。不过，真正引人关注的或许并不在于这家企业本身，而在于“红筹架构”首现创业板。所谓“红筹架构”即协议控制模式，此架构原本是为了便于企业海外上市而设，不过，当企业重回A股上市时，出于海内外政策的差异，“红筹架构”反倒成了IPO路上的绊脚石。如今的海联讯IPO所要面对的，或许就是这个问题。

　　招股书首披“红筹架构”

　　海联讯招股书与众不同之处在于，在“发行人情况”章节首次披露了解除“红筹架构”的详细情况，这也说明海联讯在招股书中明确承认自己股权结构曾为红筹架构模式。红筹架构模式是由于早前国内资本市场诞生不久，上市指标管理严格，部分国内企业在A股上市无门的情况下寻求国外上市所采用的私募股权结构，其本质上是一种控制权模式。一位不愿具名的投行人士对记者说：“该模式最终实现的结果简单讲就是主要业务、利润来源可能还是在国内，但是利润最终归属方变成了外国公司，这样做的目的是方便引进国外私募，在海外上市。”

　　从招股资料不难看出海联讯的红筹架构痕迹。海联讯曾为外商独资有限公司，被一家名为Teamwealth的公司100%控股，而这家控股公司是另一家名为MOTION在2003年2月5日出资1美元于英属维尔京群岛设立的公司。但有意思的是，MOTION的成立时间同样是2003年2月5日，控股股东名叫章锋。股权结构显示，除MOTION对Teamwealth控股40.19%外，还有三家名为Onting、Right和System的公司分别拥有其27.92%、21.92%和9.97%的股权，而这三家公司全部为出资1美元的壳公司，控制人分别为孔飙、邢文飚和苏红宇。

　　而在创业板报会前解除红筹架构后发现，公司的实际控制人正是章锋，持有36.03%股权。孔飙、邢文飚和苏红宇三人也都为公司的大股东，持股分别为25.03%、19.65%和8.94%。由此不难看出，海联讯的股东在海外设立了一个壳公司，然后再把海联讯装进这个壳公司中，分别由四个壳公司按不同股权控制。

　　“红筹架构”恐成上市负担

　　业内人士告诉记者，“红筹架构”模式实际上是一种比较脆弱的模式，在财务和法律上都要承担相应的风险。对于财务而言，虽然同意母子公司合并报表，但由于股权关系并不清晰，或多或少会存在一些问题。“而对于法律方面而言，更存在相应的商业风险。这是源于相关的法律瑕疵，在当初搭建红筹架构的时候，必须是公司董事会有所表态，还要签有多份海外协议。由于协议安排的相关合同可能会与国内法律法规形成对冲，因此其有效性和执行力在一定程度上存在瑕疵，即在控制权和收益权的实现上需依赖境内经营实体和股东诚信履行协议。”该业内人士说。

　　正因为红筹架构这种脆弱模式牵扯到太多的财务风险和法律风险，因此大多数红筹架构公司回归国内市场时在招股书中都是避而不提的。“红筹架构公司受政府质疑和监管是一方面，另一方面红筹公司都是有意图在海外资本市场上市的，如今看到创业板的‘三高’现象，纷纷回归，这在情理上也有一种让人不舒服的感觉。”该业内人士说。

　　如今海联讯招股书中首次披露出红筹架构模式，有分析人士说：“诚实披露其实是在规避相关的法律风险。诚实地告诉证监会上市公司曾经是红筹架构的股权模式，这表明一种诚恳的态度，也可以理解为坦诚披露寻求过会。”

　　值得一提的是，本次申请上会已是该公司时隔一年半后，再次接受证监会发审委的审批。该公司的首发申请曾在2009年12月创业板发审会上被否。就此，有业界人士认为，一方面是怀疑该公司核心竞争力不足；而另一方面有可能正是因为该公司曾为红筹架构模式的公司。

　　闯关创业板须先清障

　　搭建红筹架构是为了境外上市，不过要回归A股创业板，海联讯首先需要做的就是拆除这一架构，以达到A股的上市监管合规。来自监管部门的反馈信息显示，红筹架构A股上市前，必须要解除境外持股的控制权形式，即境内自然人或拟上市公司法人必须直接持有公司股权；同时要求股权清晰并明确披露。

　　一般来说，红筹架构回归上市需要达到解除、清晰和披露三个基本要求，即：红筹架构需要全部拆除、控股权转回境内复杂的持股结构要处理、涉及的税收问题不能遗留。一名曾操作过红筹拆除返回境内上市相关项目的投行人士透露：“大概在2009年年底之后，拆除红筹架构回归境内上市的成本明显增加，这主要来自于所得税方面。”据悉，自从《关于加强非居民企业股权转让企业所得税管理》698号文件出台后，首次提出了针对非居民企业通过境外控股公司间接转让境内企业股权的反避税新规。因此，在拟上市公司拆除红筹架构的时候，不少企业将面临这一类情形，根据相关规定，在此类股权转让中非居民企业将面临5%-10%左右的预提所得税，这无疑加大了重组成本。

　　该公司是一家从事电力信息化系统集成业务的企业，本次拟发行1700万股。