金发科技：估值优势逐渐凸显 “增持”评级

　　上半年业绩超预期，源于毛利率提升与房地产出售

　　上半年公司实现每股收益0.5元，其中基础业绩0.35元，出售房地产板块获得投资收益约0.15元。5月中旬之前，原油价格不断攀升，原料成本高企，公司多管齐下强化盈利水平:一方面通过对市场的把握，在较低的价位提前储备了大量原料；另一方面与上游企业深度合作，上游供货商在原料合成阶段就已经完成了部分改性工艺；同时，公司积极研发和推广具有高附加值的新产品。上半年公司综合毛利率17.8%，在同行业公司普遍面临业绩压力的情况下实现同比提高4.69个百分点。

　　降解塑料产品投产在即，未来市场无忧

　　公司3万吨可PBS降解塑料装置已经成功打通工艺，试产产品效果良好，预计3季度有望投产，今年产量力争突破1万吨。现有产品90%外销，外销售价超过4万元/吨，毛利率40%以上。受到塑料袋收费政策支撑，可降解塑料袋的高成本已经不是推广的主要矛盾(按目前超市塑料袋收费标准计，可降解塑料袋能够实现2-30%的毛利)。现阶段大规模推广可降解塑料袋的主要瓶颈是产能，目前国内PBS可降解塑料产能共计5万吨左右(包括公司的3万吨)，而单单广州市每年要焚烧的垃圾袋和塑料袋量就在20万吨左右，产能成功配套之前，政策的大规模推广并不现实，因此公司可降解塑料产品市场无忧。

　　目前的3万吨投产后，公司还计划再新增6万吨产能，预计2013年能够释放，届时生产成本较之现有的3万吨预计还将有5%左右的下降，进一步提高盈利水平。

　　降解塑料产品投产在即，未来市场无忧

　　公司拟增发项目包括80万吨环保高性能车用塑料、10万吨新型免喷涂高光ABS、10万吨环保高性能PC及其合金、8万吨高强度尼龙和15万吨高性能化技术改造项目。合计产能123万吨，相当于2011年生产计划的2倍。届时，公司车用塑料的产量将大幅增加。公司对于新增的车用塑料产能的消化已有完善的规划。

　　今年上半年，我国汽车产销同比增速2.48%和3.35%，同比大幅回落29个百分点左右。中汽协预计全年汽车产量增幅在5%左右，但预计“十二五”期间汽车产销增速将回到10-15%左右的正常水平。到2015年，预计汽车销量5000万辆左右，按每辆车塑料用量120kg(较之目前增加20%)计，车用塑料总需求量在600万吨。届时公司市场占有率从目前的7%左右提高到接近20%即可完全消化新增产能(国际巨头占有率最高可达接近40%)。

　　新产品不断涌现，未来成长定位高端除了车用塑料项目外，公司还有大量新产品涌现:公司耐高温尼龙产品主要应用于电器支架、LED灯和汽车，需求增长迅速，预计售价7-8万元，毛利率40%；塑木产品采用PVC与木屑共混，兼具木材的质感与塑料的耐水、防腐与防蛀，在建筑领域需求快速放大，预计今年销量1.5-2亿元，到2015年达到20亿元，毛利率25%左右；TM-300碳纤维预计年底试车、最快明年可实现产出，未来将应用于公司的高端保险杠产品；PEEK产品预计到2015年实现5000吨产能，目前售价高达7-80万元/吨，盈利能力非常强劲……预计未来几年将是公司技术储备的产品大量工业化、助力公司快速增长、品质提升的时期。公司的发展规划也将不断向高端前进，通过新品开发、盈利能力的提升而不是低端产品的大量扩产实现长期、快速和健康成长。

　　增长:明年源于放量，长期依靠增发，预计11年每股0.8元，增持评级我们预计公司2011-13年改性塑料产品的产量分别为68、88和108万吨左右，明年公司的增长主要源于改性塑料产能的放量以及可降解塑料的产量投放，更长期的增长将依靠增发项目(如果一切顺利，预计项目将在13年初步投产，15年完全达产)，未来3-4年内公司的规模与品质都将快速提升。不考虑增发项目，我们预计公司2011-13年每股收益分别为0.80、0.91和1.19元，存在超预期可能，目前股价对应今年22倍左右，给予“增持”评级。