交银国际 贺炜、王容涓

　　上半年公司业绩大幅增长。2011 年上半年，新奥能源实现销售收入人民币72.02 亿元，同比增长42.8%，实现归属于母公司股东的净利润人民币6.29 亿元，同比增长17.8%，实现每股盈利人民币59.88 分。与我们此前预测的相比，公司上半年收入占此前预测全年收入的52.55%，上半年核心净利润占此前全年预测值的49.4%。

　　接驳费收入和管道燃气销售收入大幅增长。2011 年上半年，公司两大核心业务均录得大幅增长。接驳费收入实现人民币15.8 亿元，同比增长39.1%。 管道燃气销售收入实现人民币38.63 亿元，同比增长45.7%。该两大核心业务的快速增长标志着公司仍处于高速成长期。

　　车用天然气及燃气批发业务为公司发展注入新的动力。截至2011 年上半年 公司运营的加气站数目增加至203 个，汽车天然气销售量同比增长33.5%，达人民币7.31 亿元，已占到总收入的10.3%。而从去年开始的燃气批发业务增长迅猛，其收入已占整体收入的8.1%，同比增幅达50.2%。低毛利的LPG 业务正持续萎缩。

　　毛利率小幅下降是收入结构改善的表现。期内公司的整体毛利率为26.3%，较去年同期下降1.9 个百分点。观察公司历史毛利率数据不难看出，其毛利率一直呈下降走势，这是由于高毛利率的接驳费收入占公司总收入比重逐渐降低。天然气销售总收入（包括管道燃气、汽车燃气及燃气批发销售）占总收入比重由去年同期的71.3%进一步上升至72.1%。燃气销售收入占比提升表示着公司收入结构日趋稳定，良好的收入结构是保障公司未来稳定发展的重要因素。

　　维持“长线买入”的投资评级。基于公司半年报的不俗表现，我们调高了未来三年的营业额预测，我们预计公司2011-2013 年销售收入增长率分别为31.04%， 26.32%和19.11%。但考虑到毛利率的下降，预测未来3 年的净利润将分别为人民币12.6\15.7\18.0 亿元。将此前预测的2011-2013 年EPS 由HK$1.21\1.46\1.67 微调至HK$1.20\1.49\1.72。维持公司“长线买入”评级，将目标价上调11%至HK$32.75，对应于12PE 为18 倍。