股权激励透露出政策变迁和中小行业成长性的信息

　　合理的股权激励是一个管理层、股东和监管合赢的措施。首先股权激励能让管理层在一定时期内持有股权，享受股权的增值收益，这样管理层在经营过程中更多地关心公司的长期价值，实现与股东利益（激励股价）趋于一致。其次监管层大力推行重在改善公司的治理结构。

　　股权激励将成为投资者的关注焦点。推行股权激励的公司2011年以来出现了新高。2005至2011年各年度A股上市公司公布股权激励预案的公司分别为7家、38家、10家、69家、14家、67家和130家。

　　从行业分布看，目前信息服务、信息设备、家用电器、纺织服装、轻工制造等行业实施股权激励的公司较多，这些行业成长性较好，同时中小企业和民营企业居多；交通运输、采掘、综合、有色金属、餐饮旅游等行业实施股权激励家数甚少甚至无实施股权激励的公司。

　　激励管理层和股价的条件取决于行权价格、激励股份和业绩门槛

　　一个合理的激励规则，能否同时激励管理层和股价，要素设计非常重要，包括行权价格、授予激励的股份和业绩承诺等。这其中行权价格是核心。

　　首先，回顾股权激励停止实施的案例，发现行权价格过高易导致股权激励方案中止。（1）实施至今有约四分之一股权激励停止实施。根据初始行权价格计算公司推出股权激励时的PE估值水平，停止实施的公司平均为64倍，明显高于实施公司的40倍。停止实施的公司中59%后续股价低于初始行权价格，平均跌幅高达40%，跌幅大于30%的公司数为33家，占停止实施公司总数的38%；对比成功实施的公司实施公告日前收盘价低于行权价的占比为50%，平均跌幅为13%，跌幅超过30%的公司数为8家，占实施公司总数的5%。（2）行权价格对应的估值低的公司后续超额收益稳定，而较高的行权价格会减少被激励者的盈利空间。行权价格估值较低（如PE低于20倍）的股票有一定的安全边际，无论是预案至实施阶段，还是实施日后，都有较高的超额收益。

　　其次，激励股份占比过高或过低均不利于股权激励顺利实施。激励股份小于1%和大于5%的股权激励方案停止实施的公司数相对较多，而激励股份占比在1%-2%之间的公司停止实施的可能性则较小。

　　再次是股权激励的业绩承诺比较合理。过往实施股权激励能够兑现或兑现部分承诺的公司占比达到82.7%。近期推出股权激励，自2010年起考核的公司达标占比为79.3%。说明目前的股权激励的业绩承诺还是比较合理的。

　　投资建议

　　对于时机的选择。股权激励预案公告日、股东大会公告日、首次实施公告日、首次业绩达标快报公告日均有明显超额收益。相对而言，实施股权激励的公司股价指数跑赢大盘，实施公告日为其最佳介入时点。

　　对于目前已实施的公司选择原则是较好的成长性（市值不大、过去增长稳定和未来业绩增长有保障）、股权激励比例适中、行权价格估值合理股票组成投资组合为：华孚色纺、精工钢构、广田股份、科华恒盛、锐奇股份、劲胜股份、华策影视。（国信证券研究所）