有别于市场的观点:汽车经销商具备长期投资价值,优势企业盈利稳定性较强,中高档及豪华车经销商尤其值得关注。部分投资人担忧汽车经销商受整车厂挤压,存货占款多、附加值低、盈利能力偏弱、且波动性大。我们认为,汽车经销商处于“微笑曲线”末端,维修服务、金融保险等业务附加值较高,受益于稳定增长的汽车保有量,盈利稳定性较强。汽车经销商行业具有长期投资价值,豪华车及中高端乘用车经销商尤其值得关注。

　　汽车经销维修市场空间大,且处于快速增长期。中国新车年销售额超2万亿元,二手车市场亦处于快速成长期,汽车维修服务市场超3000亿元。新车销售逐渐由快速增长转向平稳增长,未来3-5年仍有望保持10%左右的销量提升。中国当前平均车龄仅为4年,受益于稳定增长的保有量,以及不断增长的平均车龄,预计未来3-5年汽车维修市场年增速有望接近20%。

　　行业集中度逐渐提升,未来有望形成全国性集团和地区龙头并存的竞争局面。汽车经销商集团化优势明显,在资源获取、融资能力、抗风险能力等方面显著由于个体单店。目前行业集中度仍偏低,75%为单店经营。多家优秀经销商集团上市融资,获得发展先机,快速开展并购进程。我们判断,以2万亿的市场空间测算,未来中国有望形成5-10家全国性优势经销商集团,以及10-20家地区性经销商龙头,行业集中度将持续提升。

　　豪华车和中高档乘用车经销商集团值得重点关注。伴随消费升级和换车需求增加,豪华车销量占比已由05年不足3%提升至6%以上,中高档车及SUV销量增速亦维持较快。数据表明,单价较高的车辆盈利能力亦较强,可以延伸高附加值服务内容,且在4S 店进行维修保养的客户黏性更高。豪华车和中高档乘用车经销商集团具有更好的盈利能力和盈利稳定性。

　　风险因素:宏观经济增速放缓导致汽车需求显著下滑;信贷紧缩导致经销商流动性风险加大;土地、人力成本大幅上涨侵蚀公司盈利等。

　　行业投资评级:汽车经销商行业发展空间广阔,豪华车和中高档乘用车经销商具有较高附加值和盈利稳定性,优势公司并购扩张进程加快。维持汽车经销商行业“强于大市”的评级,其中管理稳健,具有区域优势的大东方、物产中大,以及快速扩张,主营高端品牌的正通汽车、中升控股值得关注。（中信证券研究部）