行业近况:

　　2011年9月,挖掘机行业销量约为9,0022台,环比8月份显著增长11.5%,但单月同比下降24.3%,1-9月挖掘机行业累计销量14.9万台,同比增长18.0%。

　　评论:

　　1)环比正增长符合预期,但同比降幅超出预期。9月份环比8月份正增长符合工程机械销售季节性特征,9月份开始行业重新逐步进入小旺季阶段。但是,从今年9月份绝对销量上看,9月份反弹情形低于市场预期,反映基建等真实需求仍尚未出现;同时,厂商谨慎促销以应对信贷紧缩及市场仍在缓慢消化库存也是原因之一;

　　2)全年增速高于悲观预期,但低于乐观预期。根据过往经验对四季度月均销量进行情景分析,我们认为,全年挖掘机销量有望达到17.5-18.7万台,同比增长5.6%-12.8%,高于市场全年无增长的悲观预期,但达到乐观预期超过15%增长的可能性也相对比较小。往前看,我们仍认为受益于“十二五”规划新基建项目的全面开工及地方政府换届完成的投资动力,2012年挖掘机行业仍有望实现10%-15%的增长,但受基数影响,全年呈“前低后高”趋势;

　　3)市场结构上,国产品牌稳定增长,外资品牌艰难维持:9月份,三一、厦工销量仍实现14.5%和4.1%的同比增长,而小松、日立、斗山、现代同比下降幅度仍超过40%,1-9月份累计销量上看,国产品牌市场份额已攀升至39.6%,相比于2010年显著提升9.6个百分点,我们维持2011年国产品牌市场份额有望达到40%的判断;

　　4)产品结构上,“两头忙,中间落”:从产品类型上划分,大吨位(30吨及以上)和小吨位(13吨及以下)相对高增长,1-9月份大吨位、小吨位挖掘机分别同比增长35.9%、33.0%;源于大吨位主要应用于煤炭、矿山领域,相关固定资产投资仍保持稳定增长,小吨位主要应用于城市小型市政建设及农村基建建设,需求稳定;而中型挖掘机(13吨-30吨)要用于铁路、公路、港口等城市大型基础设施建设,需求疲弱,1-9月份仅同比增长8.1%;

　　5)区域结构上,国内需求疲软,出口增长强劲:区域上看,9月份出口销量同比增长106.3%,而国内销量同比下降25.1%;东部、西部和中部地区同比降幅都在25%左右;同时,从省份上看,9月份仅山西、河北两省同比实现正增长,其余省份均同比下降,吉林、重庆、福建等省份同比降幅更是超过50%。

　　估值与建议:

　　A股工程机械板块对应2011、2012年PE估值分别为11.9、9.3倍,位于历史平均水平,三季度股价表现基本同步于大市,有望随宏观预期变好而随市场反弹;H股中联重科2011、2012年PE估值分别为9.5、7.6倍,特别地,三季度受悲观宏观预期及竞争对手上市影响,公司跌幅超过40%,往前看,随市场预期的变化及公司业绩的稳定增长,仍存在超跌反弹的机会。

　　风险提示:

　　宏观调控及货币紧缩政策超出预期;钢材价格上涨影响毛利率水平;融资销售等信用风险加大。