投资要点:三大航的业绩增速较去年明显放缓。前3季度,业绩增长最好的是海南航空,同比增长27.86%,其次是南方航空,同比增长15.05%,东方航空同比增长12.96%,而中国国航则出现负增长,同比下降20.26%。

　　三大航毛利率同比下滑。前3季度,中国国航、南方航空和东方航空三大航的营业收入同比增速均低于营业成本的增速。与去年同期比较,三大航的毛利率水平均出现下滑,只有海南航空是同比上升的。

　　航油价格上涨是营业成本快速上升的主因。前3季度,在国际原油价格上涨的背景下,国内航油出厂价进行了5次上调。8月份,国内航油出厂价上调至今年以来最高值7725元/吨。目前国内航油出厂价格为7277元/吨。2011年全年航空公司的航油成本整体大幅高于2010年的水平。

　　汇兑收益增加致财务费用大幅下降。由于汇兑收益同比增加,前3季度,三大航的财务费用均较去年同期大幅减少。其中,南航和国航的财务费用下降最为明显,降幅分别为2441%和375.17%。今年前10个月,人民币累计升值已达4.52%。全年人民币升值超过5%有望实现。

　　非经常性损益降低税前利润。四家航空公司前3季度的非经常性损益较去年同期均为负增长,由此削减了航空公司主业的利润增长,降低了税前利润。

　　投资建议。展望后市,航空业已经转入淡季,要到明年春节前航空市场才会进入新一轮的旺季。国内航空市场随着高铁网络的逐步完善,客源分流的威胁仍然是不可避免的;而运力加速转移国际市场,使得国际市场的竞争将会越来越激烈,在全球经济复苏缓慢的背景下,供大于求的现状在短期内是难以消化的。因此,航空公司的主业盈利将面临更大的挑战。未来随着大宗商品价格和通胀水平的回落,人民币升值的幅度将较今年明显减少。明年国际油价波动的不确定性也很大。

　　短期来看,南航和国航面临定增解禁,航空股价正在受压,行业内也没有出现推动股价上涨的催化剂。我们认为,短期内航空股没有趋势性的投资机会,难以跑赢大盘获得超额收益。但航空股的整体估值目前不到9倍,考虑到航空股弹性较大,中长期维持对行业“谨慎推荐”的评级。