事件:

　　公司1-3季度收入增长26.5%,其中系统设备增长15%,终端53%,软件系统28%。三季度单季收入增长36.6%,毛利率31.2%,比中报29.7%回升1.5%。

　　点评:

　　毛利率有所回升:公司三季度确认了大量国内系统设备收入,该部分业务毛利率在40%左右;终端毛利率没有提升,仍处于20%以下,这符合我们在中报点评中做出的判断——终端主动让利于运营商,毛利率回升较难。预计公司2011年全年收入增长26.5%,毛利率30.8%。

　　汇兑损失造成财务费用大增:前三季度财务费用14.6亿,三季度单季达10.2亿超出市场预期,主要由于三季度产生了大量汇兑损失,我们测算约为5.6亿,其中2.6亿是由于欧元下跌,造成应收账款的汇兑损失,另外美元指数在9月暴涨造成子公司持有的现金资产产生汇兑损失约3亿元。我们测算随着美元指数回落,公司10月份汇兑损失减少了约2亿元。

　　重要客户的突破之年:我们了解到公司前三季度海外收入的45%来自于大T运营商,即Vodafone、德电、法电等一线高端优质客户,而去年同期这一比例仅为13%;结合公司在2010年中移动PTN中份额第一,以及今年在中移动GSM大规模扩容中份额获得历史性突破,说明中兴通讯综合竞争力已经达到新的高度。一线运营商在订单规模以及回款速度方面,是普通运营商无法相比的,这将为公司带来更好的现金流,我们坚信在LTE时代中兴将获得15%左右份额。

　　明年终端业务将面临挑战:公司前三季度终端收入增长53%,增速超出预期,但我们认为公司终端业务线在今年形势大好之下,品牌树立相对缓慢,预计明年仍然不会参与高端市场竞争;而在中低端智能机市场,联想、TCL都将发力,伴随联发科的3GTurnkey解决方案成熟,在这一细分市场竞争将比今年激烈。

　　估值和投资建议:由于汇兑损失超出预期,我们下调2011-13年EPS预测为0.91、1.17、1.41元,CAGR24%,未来6个月目标价24元,维持“强烈推荐”评级。