■ 谈股论市

　　只要壳资源是稀缺的，那么彻底退市总是难以真正实现，因为总归有人会赶在“退市整理期”来借壳上市的。

　　深圳交易所发布新版创业板退市制度(征求意见稿)。对比旧版，新版增加两个退市条件，分别为：在最近36个月内累计受到交易所公开谴责三次，及连续20个交易日每日收盘价均低于每股面值；并明确表示不支持暂停上市公司“借壳”恢复上市。

　　退市方案，是一个资本市场非常重要的制度安排， 它从制度层面保证了资本市场的优胜劣汰和社会资源向最优方向配置。在海外资本市场上，退市是一种十分普遍和正常的市场行为，美国纳斯达克每年大约8%的公司退市，英国AIM的退市率更高，大约12%，每年超过200家公司由该市场退市。而我国自2001年初实行“第一版”退市标准，A股退市公司只有40余家，约占目前A股挂牌家数的1.8%。

　　这次所以在创业板首先推出退市制度，不光是创业板市场相对比较平稳，历史包袱不重，更重要的是创业板推出之际就开宗明义强调，上市创业板基本上是创投企业，是高成长性企业也可能具有高风险性。退市制度就是体现了高风险性。

　　创业板这次设计的退市条件很明确，尤其是“连续20个交易日每日收盘价均低于每股面值”，很有操作性，可是对于不支持“借壳上市”，虽然有些刚性限制，但是结果如何，还得看具体细则出台。

　　尤其是“不支持暂停上市公司‘借壳’恢复上市”，如果意味着企业在暂停上市前可以借壳，那么此项措施仅相当于把时间点提前了而已，在具体实施中恐怕会流于形式。

　　一个上市公司不景气，应该说是正常现象，这种不景气或是走向企业倒闭，但是经过外部新资本注入，并购重组，企业重新出现生机，也是市场正常现象。因此，资本市场上，上市公司变ST，随后再并购重组，借壳上市也是正常的。

　　可是在中国资本市场上，借壳上市的却充斥弊病。一是由于借壳上市不需要经过IPO阶段保荐人的审慎核查及详细审批，因此借壳商的质量难以保证；二是借壳往往采取吸收合并的方式，而壳公司和借壳商属于不同法人，因此借壳涉及壳公司如何承继借壳商业务许可和借壳商股东资格申请及审批等问题；三是在壳公司及借壳商资产估值和交易定价中可能存在利用关联交易牟取不正当利益和损害中小投资者利益的问题。

　　说白了，借壳商之所以要借壳，壳商其实可供利用的只有这只壳。如果没有壳，如果借壳商不准备借壳上市，那么从纯市场行为来说，那个壳商其实是应该倒闭应该彻底退市的。

　　所以问题在“壳”。只要壳资源是稀缺的，那么彻底退市总是难以真正实现，因为总归有人会赶在“退市整理期”来借壳上市的。

　　而壳资源的稀缺与否，其实是掌握在有权批准企业上市的行政审批者手中。只有上市审批严格按照上市条件审批，取消行政考量，凡符合条件的均可上市，那时单纯的壳就不值钱了，那时才能真正将退市制度推行开去，包括推行到A股市场。（郁慕湛 上海 学者）