春节后，化工品价格是你方唱罢我登场，在下游行业还没有大规模复工情况下，出现一轮普涨行情，A股市场涨价也带动化工板块各细分行业龙头反弹。据最新的PMI分行业数据，1月化学原料及化学制品制造业产成品库存为46.4，与2011年12月相比下降11.1；主要原材料库存为50.2，环比上升1.8。部分市场人士认为库存调整推动化工品涨价，而1月作为库存拐点，行业将进入新一轮库存周期。我们认为现阶段的库存调整更多来自季节性因素和成本推动，真正趋势性的库存周期仍有待需求端的确认。

　　春节前后历来是化工行业去库存阶段，我们以产成品库存期末值减去期初值作为库存投资，按2、5、8、11月行业期末库存作为计量时点，重点统计了1999年以来的上年11月到次年2月库存投资情况，其中橡胶制品和塑料制品两个子行业的库存投资分别有10次和11次为负，呈现季节性去库存；化学原料行业在2004-2008年大宗商品景气周期中，持续19个季度库存投资为正，2009年开始再次恢复春季季节性去库存的特点；而化学纤维行业去库存的季节性不显著。

　　从实体经济角度看，节前回收货款，压缩生产进而主动去库存，节后适当回补库存是正常行为，只是2011年到2012年需求下滑幅度远大于主动去库存力度，截至2011年12月行业库存仍处于绝对高位，加上1月春节因素大幅压缩了中游产业生产，使得化工行业库存数据在1月出现大幅拐点式变化。

　　如果剔除季节性因素，行业趋势性库存投资的主要因素是价格预期、资金和需求预期，其中价格预期和资金主要影响中短期库存投资，是现阶段化工行业补库存的动力。在正常情况下，价格由需求和行业边际成本共同决定，价格预期相对稳定。但从2011年10月开始，大部分化工品受到需求下滑影响，价格出现持续性断崖式下跌，到年底已跌破行业成本线，导致充分竞争行业大部分边际产能退出，而寡头垄断行业大多采取限产保价。同时，化工品最基础的原材料原油、煤炭、天然气、化工矿、电力等价格四季度以来高位运行甚至大幅上涨，且这种上涨并没有完全反映到化工品价格中，再加上春节期间，国际流动性推动大宗商品价格上涨，国内化工品大部分为可贸易品，具有很强的成本支持下的涨价预期，从原料成本支撑角度看，我们认为价格预期最强烈的是石化类原料（烯烃、芳烃以及衍生物）、替代型煤化工（氯碱、甲醇、BDO）和高耗电类化工品（磷化工）。

　　资金能够影响企业资产负债表上流动资产的配置，短期资金规模决定潜在库存投资能力，而资金成本与价格预期相匹配（较高的资金成本需要较高的价格预期匹配），是影响企业决定偿还贷款、持有现金或是库存投资的重要因素。而化工企业大多为重资产、高经营杠杆和财务杠杆，其库存投资对资金高度敏感，相比去年四季度银根紧缩的状态，今年1月信贷数据相对乐观，而长三角6个月票据直贴利率也从去年的高点13%回落到目前的6.3%，短期资金成本已大幅下降，大部分产品价格见底，预期向好也增加了企业库存投资的意愿。

　　需求预期决定整个产业链中期库存投资走向，而需求预期也是目前最大的变数，化工行业的终端下游涉及衣、食、住、行，而从基础化工板块上市公司的细分子行业市值分布来看，下游主要是农业、地产、纺织、汽车、家电，除春耕即将启动，农化需求集中释放外，其他主要下游都没有看到明显复苏迹象；而中期来看，地产受制政策、纺织受制外需的抑制因素并没有改变，所以，在宏观经济见底背景下，需求预期在好转，但好转的预期幅度远没有达到能够推动企业大规模回补库存的程度。