纳川股份:1季度稳步增长,股权激励及行业政策推动公司快速发展,维持"买入"评级

　　1季度增长20%-40%,基本符合预期。公司公告2012年1季度业绩预报,预计1季度实现净利润1319万-1539万,同比增长20%-40%,基本符合我们预期的1429万,折合EPS0.1元。由于公司2011年4季度在宁波杭州湾和深圳宝安两个大项目的订单供货明显放缓,导致公司2011年业绩低于预期,该部分订单延至2012年执行,预计1季度该订单已有部分执行,使公司保持稳步增长。

　　股权激励彰显信心,公司有望保持快速发展。公司于3月初公告股权激励草案,行权和解锁要求为2012-2014年净利润、收入复合增长率达30%,显示了管理层对公司发展的信心,也较符合公司及行业所处的高速发展阶段。本次采用50%的股票期权与50%的限制性股票相结合的激励方式,实际行权解锁成本在13元,成本较低,管理层较有动力达到解锁条件。本次激励对象共计46人,包括公司董事、高级管理人员5人、占激励对象总人数的10.87%,公司中层管理人员(含控股子公司)、核心业务骨干41人,占激励对象总人数的89.13%。公司此举有助于留住核心技术和业务人员,稳固公司中层管理团队,以便实现股东和管理层利益一致。同时公司还预留了8%的股票期权和限制性股票,为后续吸引人才,实现快速发展做好准备。

　　七部委强调金融支持,订单项目落实概率加大,资金回笼有望改善。"十二五"期间污水管网投资有望达3200亿元,近期七部委发文要求将水利列为国家基建优先领域,要求金融机构为水利改革发展做好服务工作,我们认为资金得到落实到可能性较高。随着12年上半年水利建设资金逐步落实,公司的订单项目落实概率加大,资金回笼有望在12年下半年得到改善。

　　估值风险已明显降低,维持"买入"评级。 尽管公司短期可能会受部分订单执行进度放缓影响,导致业绩出现较大波动,但考虑到"十二五"期间城镇污水管网建设投资大幅增加已成大概率事件,随着今年资金落实力度加大,水利项目开工增加,预计公司未来订单充足,我们维持公司11-13年EPS 为0.55/0.85/1.18元,目前12年PE 仅16.9倍,维持公司"买入"评级。后期催化剂主要包括新增大额订单,1季度业绩超预期,BT 规模超预期。

　　棕榈园林:内外兼修,看好公司长期发展前景

　　公司发布 2011年年报,报告期内实现营业收入249349.56万元,同比增长92.79%;实现归属于上市公司股东的净利润27645.56万元,同比增长64.13%;实现每股收益0.72元,同比增长63.64% 。

　　营业收入快速增长,主要得益于:1、公司十三个工程运营重心逐步建立和运营并加大业务拓展力度,成效显著,原来业务规模较小的华中、西南和华北区域收入占比快速提升;2、新签合同项目显著增加,同时公司长期重视的内部管理能力、业务支持平台以及人才梯队等的建设成果开始逐步发挥作用。分项来看,园林工程收入增长90.31%,设计收入增长103.04%,苗木收入增长149.83%。

　　综合毛利率 28.00%,同比小幅上升0.17个百分点,基本保持平稳。

　　分业务来看,工程业务毛利率23.43%,同比提高0.13个百分点;设计业务毛利率64.14%,同比下滑5.31个百分点,主要是目前设计规模处于高速扩张期,人力资源成本升高,运营成本提高所致;

　　苗木销售业务毛利率37.78%,同比上升1.33个百分点。

　　净利润增长略低于预期。原因主要是:1、毛利率较高的市政业务收入指标不达预期;2、业务快速扩张使得期间费用增长较快,三项费用同比增长117.84%,费用率由2010年的8.22%上升到2011年的9.28%。

　　公司目前在手订单充分,2011年新签工程合同44.26亿元,新签设计合同2.79亿元,截止2011年底已签合同剩余价值约40亿元(含7亿元待签合同金额)。园林工程行业是朝阳行业,前景广阔,市场容量巨大,目前公司市占率约为1%左右,未来公司将在巩固地产园林龙头地位的同时,积极拓展市政园林业务,形成"地产+市政"齐飞的格局。

　　我们预计公司2012年、2013年每股盈利为1.18元、1.75元,目前股价对应PE 分别为19.7x、13.3x,维持"推荐"评级。

　　风险提示:房地产调控超预期;合同订单进展履行低于预期。