索菲亚:深耕渠道带动长期增长，合理布局提升竞争能力

　　索菲亚 002572 综合类

　　研究机构：民生证券 分析师：张向光 撰写日期：2013-05-20

　　报告摘要:

　　专卖店数量及单店销售都有着很大的增长空间，公司业绩有望保持高增长

　　公司目前主要以经销商专卖店销售为主，截至12年底共有专卖店约1000家。与其他细分行业的成熟公司相比，公司新开门店的数量还有很大的增长空间:一二线城市已步入高增长期，但公司产品的渗透率还很低，市场远未饱和；三四线城市的市场需要较长时间的培育，目前公司对三四线城市的覆盖还很不足。

　　大宗客户有望成为公司未来重点的发展方向

　　住宅精装修将是未来的一大发展趋势。目前公司大宗客户的销售在总收入重的占比尚不足4%，具备很大的发展潜力。由于大宗客户都是批量采购、批量生产，并且省略了经销商环节，因此公司的毛利更高。目前公司已经专门成立了针对大宗客户的子公司，依托强大的产品优势和品牌优势，大宗业务有望成为公司未来重要的业绩增长点。

　　生产基地合理布局提升公司竞争能力

　　目前公司的生产集中在广东，随着公司规模的扩大，运输成本高、交货周期长成为公司发展的瓶颈。2011年公司收购四川宁基，大大增强了在西南、西北地区的供货能力。目前江苏（覆盖华东）和河北（覆盖华北）两个生产基地也正在稳步建设中，建设完成后公司将全面完成华北-华东-华南-西南的生产布局，在为经销商节约了运费的同时大大提高交货速度，提升公司整体的竞争能力

　　公司作为细分行业龙头将成为行业增长的最大受益者

　　定制衣柜行业在我国的发展时间不长，还处在成长阶段。发展前期由于市场饱和度低，大量小企业参与其中导致行业陷入无序竞争。随着行业发展，行业内的产品结构升级及模仿速度加快，小企业的生存越来越困难，企业间的竞争焦点将逐步由产品本身转入企业创新能力和品牌影响力的竞争阶段，品牌竞争的发展将推动市场向业内具有较高品牌影响力的企业集中。

　　给予谨慎推荐评级，合理估值30.18~36.04元

　　预计2013-2015年公司全面摊薄EPS分别为1.06、1.34及1.73元，对应当前市盈率分别为33、26及20倍。给予“谨慎推荐”评级，合理估值30.18~36.04元。

　　风险提示地产市场的长期低迷可能导致公司的销售增速不及预期