悲观情绪蔓延 寻底之路坎坷

　　东海证券 王 凡

　　上半年最后一个交易日沪深股指再度双双跳空下行，虎年上半场的行情以沪指大跌近27%黯然谢幕。我们认为，对下半年经济增速回落的预期，导致投资者悲观情绪急剧上升，同时，资金筹码的严重失衡使得趋势投资开始再度主导市场。目前股指破位下行的格局已然确立，大型底部的探明仍尚需时日。

　　悲观预期持续升温

　　从近期宏观数据反映的情况来看，经济增速出现了一定的回落。除了去年同期由低到高的基数原因之外，今年以来，国家采取了一系列紧缩和调结构的政策，如房地产方面的调控政策，以及与之相关在货币政策调控收紧，都使经济增速下滑。

　　除此之外，外部经济环境也有一定的关系，近期欧洲主权债务危机的不断演化和升级，造成了对整个宏观经济运行的悲观预期，并对当前的市场造成了较大的负面影响。各大机构普遍下调了上市公司全年的盈利增长预测，在市场经历了较大幅度的调整后，盈利预期的下调仍使得中小盘股具备一定的估值压力。

　　近期股指始终难以摆脱低迷，投资者悲观预期则持续升温，市场信心极为脆弱，对于利好明显反应不足，而对于利空反应过度。较为典型的例子即是在农行的发行定价方面。从实际情况来看，农行发行价区间低于此前市场预期，对市场的融资压力有所减轻，但投资者却反而认为其低定价会拉低其他已上市的大盘银行股股价，这也直接导致了近两个交易日银行股急速下行。但反之，若农行定价过高，市场或许又会担心其上市后破发对其他大盘银行股产生拖累。

　　类似的还有机构对于“社保基金将提高A股投资比例到30%”的分歧，部分机构认为这将意味着社保基金抄底，但也有机构认为这可能意味着IPO的大幅提速、划拨给社保基金股份的迅速上升。这种极度悲观情绪的逐步逆转仍需要较长的时期，因此，短期内股指尚不具备反转回升的条件。

　　趋势投资主导市场

　　从动态市盈率估值来看，目前股指距离历史上多次大型底部区域的市盈率水平已经相去不远，但近期市场却依然延续了大幅杀跌的走势。我们认为，目前市场运行已经难以单独用政策面或估值来解释和预期，历史上股指在极低的市盈率水平下往往仍有较大幅度下挫，政策利好通常也只能导致极为短暂的反弹。随着越来越多的投资者情绪化的依据技术图形和指标来操作，趋势投资开始再度主导市场。

　　而在此背后，更深层次的原因则是资金和筹码供给的失衡。从货币市场来看，伴随着农行发行的临近，短期利率出现了快速上升，资金面日益紧张。部分机构投资者也开始抛售手中原有的银行股来认购以略低市净率发行的农行，这种套利对股指形成了较大压力。而近期限售股解禁数量迅速攀升，尤其是进入下半年之后，首批上市的创业板股票也面临巨额的解禁股流通压力。鉴于创业板个股的普遍高溢价发行和今年上半年的疯狂炒作，再加上其“亏损后直接退市”的突然死亡法，短期内已经获得巨大收益的创投机构等投资者未来将具备较大的抛售冲动。因此，短期内这些个股一旦技术图形走坏则抛盘即汹涌而出，这导致了近期中小盘股雪崩似的跌势。

　　底部探明尚需时日

　　技术形态上，上证综指周二一举击穿了前期低点2481点，周三再度跳空下行，目前股指已经在2481点下方运行有2个交易日，且距离该点位下跌比例也已经超过了3%，基本确立了本次向下突破的有效性。量度跌幅方面，该箱型向下破位后的调整点数将达到205点，亦即沪指2276点将成为理论上的调整目标位，后期也不排除指数进一步下探到2200点下方的可能。因此，短期内底部的探明仍尚需时日，震荡寻底将成为近期市场运行的主要特征。