三网融合投资视角：弱市中的交易性机会

　　三网融合试点方案在6月15日之前向各地征集试点城市实施方案，在6月底开始实施，进行了多年的三网融合终于迎来尘埃落定的时刻。7月1日，首批三网融合试点城市公布，京沪等12城市入选。

　　今年以来，有关三网融合的消息陆续传出，二级市场上三网融合概念也被资金屡次炒作，虽然部分资金早已埋伏在三网融合板块，也有资金目前仍然在尝试进入，但在机构投资者看来，三网融合对于相关上市公司的影响仍不明确。

　　在这个模糊的时期，机构投资者更愿意把三网融合看作是一个弱市中的交易性机会。

　　“虚幻”概念三网融合首次传出已获得通过的消息后，二级市场三网融合板块明显走出一波超越大市的行情。

　　Wind数据显示，6月7日至6月10日四个交易日，三网融合板块区间涨跌幅 （流通市值加权平均）为4.46%，而全部A股则为0.93%。6月初至今，三网融合板块和全部A股的区间涨跌幅分别为5.48%和-0.18%。

　　显然在二级市场上，三网融合板块已经受到资金的追逐，但三网融合的概念仍被很多公私募基金经理用“虚幻”来形容。

　　三网融合的试点方案明确了广电总局负责IPTV集成播控平台建设管理。争夺最激烈的IPTV集成播控权被确定为广电总局独家所有，广电总局把控着牌照权限，电信商只能通过合作曲线介入业务运营权。

　　看起来政策上三网融合的大框架已经明确，但目前机构投资者对于三网融合概念的态度仍然还不能确定。

　　机构投资者的疑惑主要来自于，三网融合政策推出产生的博弈和不确定性。以公认的最大受益者广电为例，最终会获得多大实质性的利益，获取利益的时间跨度是多少，基金经理们看得并不清楚。

　　国家广电总局关于所有省市在2010年底之前完成整合的建议肯定难以实现，即便最乐观估计，该进程也可能要在2-3年后才看到比较实质的进展。

　　截至目前，只有10多个省市完成整合，有几个省的整合甚至还未启动，整合的困难性已有所显现，有没有整合不成功的风险？如果整合出现问题，广电网络受到的影响会有多大？整合的有效方式看起来并不充足，民营资本能否参与广电系统的整合中也并不明确等，均是在券商研究员和机构投资者交流过程中，机构投资者提出的疑问。其他各个相关方也同样存在很多不确定性。

　　不过，券商研究员对于三网融合仍然比较推崇，对于基金经理的疑虑，券商回应这只是时间问题。

　　三网融合概念炒作已久，一些股票的前十大流通股股东也并不乏基金公司等机构投资者。以近日受到资金追捧的广电网络为例，公开资料显示华夏、易方达、国投瑞银等基金公司去年四季度就已埋伏其中。

　　也正是在一切仍然没有定论的状况下，即便三网融合股票鱼龙混杂，在短期内，公私募基金经理也并没有过多地去关注相关公司的各自估值，目前，他们或是不参与，或是只希望把握弱市中昙花一现的投资机会。

　　投资机会券商研究员普遍认为，三网融合细则虽然还未公布，三网融合过程也漫长，但阶段性的、局部的投资机会仍然会广泛存在于整合过程中。

　　国海证券研究员马金良称，三网融合明显是广电的蓝海，有线运营商正站在长期增长的起点上，数字化整转、双向化改造、网络视频业务、IPTV等都将成为广电收入增长的弹性来源。

　　在马金良看来，三网融合政策对电信企业影响基本中性。虽然固网电信企业拥有更好的基础设施和客户服务，但它们很难有机会在电视、视频领域挑战有线运营商。同样，即便三网融合完成，固网运营商在宽带接入市场的主导地位仍将延续。

　　北京一位基金公司的基金经理称，在所有的三网融合概念板块的几类主体中，各个主体无论是从长期还是短期看都面临着或大或小的风险与契机。

　　基金经理普遍看好的是内容提供商和终端生产商，以内容提供为例，华谊兄弟被公私募基金经理长期看好。华谊兄弟一季报显示：截至今年3月31日，华谊兄弟前十大流通股股东中有九名为公募基金。

　　上述基金经理表示，内容提供商和终端的生产商短期内投资机会较大，前景不确定性相对较小，同时他们受政策变化的影响也会小。

　　对于华谊兄弟，东海证券TMT小组研究员唐志毅认为不管具体方案如何，可以肯定的是，发行管道质量与数量的提升，将使内容提供商确定性受益；同时在线视频刮起的正版风，影视作品版权价格的飙升也为公司未来业绩的增长提供保障。

　　在渠道多元化下，内容提供商的地位越来越重要，上述基金经理认为也可以关注其他内容提供商，在文化消费升级的大背景下，电影、电视、动漫、音乐等行业也步入了一个快速成长的时期，同时一些新型消费需求也刺激了终端产品的更新换代，如电子书、手机支付等。

　　机构投资者对于终端生产商的看好则是基于三网融合移动代替固定的模式，因为在这种模式下价值会最终向终端生产商倾斜。

　　对于另外一些主体，机构投资者则认为他们受政策影响等方面的不确定性会更强一些，并且有些行业也不具备可持续性的投资价值，例如有线运营商、电信运营商、设备生产商和平台提供商。 或许，一些券商给出的投资组合推荐也表明了机构的上述态度，例如国海证券对于三网融合概念给出的投资组合推荐是给予华谊兄弟、中视传媒、大唐电信“买入”投资评级，给予歌华有线以“增持”投资评级。