3000点后的分歧与共识：这轮行情能够走多远？

    在上一期的银华基金——21世纪新闻会客厅中，我们邀请了银华基金总经理助理A股投资总监陆文俊、海通证券研究所所长助理陈露、华泰联合研究所副所长赵成、信达证券首席策略研究员黄祥斌，一起探讨市场的未来走势，当时提出的观点是：A股已到底部，2319点相当于前年的1664点。现在回头看，这个预言相当准确。

    时隔两个月后，我们回头看，在国庆后A股市场迎来了久违的上涨，期间如陆文俊、黄祥斌等嘉宾提出的地产板块、汽车板块以及银行板块将会迎来估值的修复。这些都被市场验证了。

    国庆之后，A股迎来了久违的3000点。

    然而，这种上涨的动力来源于何方？A股在久违的3000点后又何去何从？在美国发起的“货币战争”与加息周期到来情况下，流动性的繁荣能支撑多久？有色金属与黄金的疯狂还能否继续？

    从更大的格局来看，十二五规划出台，新型战略性产业被提到了前所未有的重要位置，而定位于此的创业板公司是否已经到了投资的时机？

    本期银华基金—21世纪新闻会客厅为此特邀银华基金投资总监陆文俊、中信证券研究部高级副总裁郤峰、西南证券首席研究员张仕元，三大机构共诊A股未来走势，本次新闻会客厅主持人为21世纪经济报道财经版主任周斌。

    这次的新闻会客厅中，嘉宾们的共识是：拥抱新兴产业才是出路。分歧在于这轮市场能够走多远，陆文俊和郤峰倾向于认为市场走牛到明年一季度前，而张仕元则做出了惊人的判断，这轮行情将会朝着4000点，甚至8000点的目标前进。

    8000点能到吗？

    周斌：首先我们做一个简单的回顾，国庆前后A股市场上涨的动力是什么？

    陆文俊：主要是流动性导致的。在国庆长假期间，日本央行的措施导致外围市场上涨，也是A股上涨的导火索之一，这是外在原因。

    内在原因是资产配置逐步发挥功能。从长期来看，现在CPI上涨压力是很大的，同时银行的利率是比较低的，而原来很多资金是投入在房地产行业中的，但从目前国家对房地产的政策来看，有相当长一段时间房地产的投资属性在弱化，所以这个时候有巨大的民间资金要去寻找投资方向。

    而从资产配置的角度来看，原先这些房地产、债券、银行存款、A股市场都属于投资者考虑的范围，此外还有大宗商品。事实上，此前几乎所有这些具有投资功能的资产品种都在上涨， 但A股市场的股票价格没有反映出来，到了最后包括日本降息在内的导火索开始发挥它的威力，市场就点着了。

    总的来说，国庆前后A股市场上涨的外在动力，是在日元降息导火索下进入中国的资金，而内在原因就是资产的配置问题。

    郤峰：国庆之后为什么周期股和大盘股都要上涨？首先看周期股，从价格分析来说（价格指的是美元、汇率等），今年整个股市行情的价格体系和量的体系都受到政策周期的影响，为什么前三个季度价格指数上涨呢？第一，因为今年前三个季度美国的政治博弈改变了价格体系背后的经济问题。第二，在汇率博弈这个问题上，资金流向新兴市场，导致H股暴涨，相应的A股市场也受到刺激。第三，前三个季度周期和大盘股都不涨，从量的周期来讲也有国内传统政策的压制因素，4月份房地产政策和银行监管政策都压低了它们的估值。像家电、汽车的业绩一直很好，但是估值起不来，因为投资者担心买了以后过段时间有突变性政策出来。4月份以后的房地产调控政策是有连贯性在那里的，一切政策的目标是让房地产行业达到新的均衡，而不是把房地产打压完为止。因此在国庆前后的上涨过程中，我们看到的以银行、地产、能源、煤炭、有色为首的行业大幅度上涨。今年我们确定新兴产业主要是靠政策在刺激的，在10月份这种打压预期告一段落。

    张仕元：对于上涨的原因，首先，我感觉A股市场的价值洼地是存在的，相比全球市场A股市场的估值更便宜一点。第二，这是A股市场的内在流动性造成的，国外日元降息后，国内、国外的钱找到投资方向了。还有一点，就是这种上涨切合对中国经济增长周期的认可。

    我记得我2008年就讲中国需要战略调整，这两年中国战略调整步伐应该到位了。第一，上一轮经济增长周期中不符合未来发展优势的东西要调整，比如地产投资溢出去以后我们就可以实行战略转型。我们可以分析，中国从经济大国走向强国的转型过程中，哪些东西属于超长增长的。随着5年以后我们劳动力成本会越来越高，我们这个时候靠什么？就要靠有核心技术的东西。

    中国新一轮的经济增长周期我觉得从2011年开始启动了。首先，重装工业有比较长的增长周期，比如高端制造装备业、大飞机、核电等，我觉得这种重装工业的兴起会给资本市场带来很多东西，特别是拥有核心技术的重装工业，比如说配件，往往是一个配件的问题把整个装备的利润吞食了。还有一点就是会对新材料、电子元器件、软件的需求非常大，所以重装工业的崛起相对比上一轮增长周期的行业，对整个中国经济拉动作用更强，因为重装工业的需求更加广泛，意义和持续性更长远，这也是中国从经济大国走向经济强国的必然的过程。经过这轮过程，中国资本市场和下一轮经济增长周期就会有一个契合点，这个行情会更高。我个人看到明年股市上4000点，接下来两三年可能到8000点高度。

    陆文俊：我比较谨慎，看好到明年一季度前后吧。

    郤峰：我赞同陆总观点。

    有色“新故事”

    周斌：中国核心制造业是中国的竞争优势，那么接下来经济转型就会直接带动市场的转型。但为什么我们现在在市场上看到还是老的话题在上演？上一轮上涨中，资源、有色金属股的故事已经上演过一遍，但这一轮涨幅最大的还是有色金属？从这能判断经济转型已经完成并切入新的中心，还是说这一轮停留在老的泡沫推动的趋势下造成的上涨？如果这种情况没有太大变化，万一宽松货币政策一旦改变了，是不是就意味着这波行情就结束了？

    郤峰：经济是否转型成功？我们还下不了判断。我们认为经济是处于转型的缓冲期，市场不是阵痛期也不是成功期。

    要到成功期的话，经济驱动力无非是三大因素，资本、技术、劳动力，其中大部分是资本和技术推动的周期，2000年以后是典型的资本推动，跟房地产一类的行业成长紧密相关。而转型成功的新经济周期跟资本推动没有太大关系，同样是市场上的资源上涨，其背后逻辑有本质的区别。这一轮资源上涨中，铜和铝的涨势明显是偏弱的，稀土是最强的。

    影响资源价格的三大因素有货币、流动性和经济需求。在经济转型成功后，资源价格上涨的主要影响因素是经济需求，而不是流动性。现在的资源价格上涨主要是流动性问题造成的，因此中国现在最大的问题就是要向新兴产业方向去转，但没有完全成功，导致传统产业也不能丢，所以在这个情况中大家仍会面临泡沫，资源的价格可能下不来，像稀有金属价格可能还要涨。

    陆文俊：这次的资源、有色金属上涨跟上次是有区别的，上次铜铅锌等相关涨得最好，这次已经变成了稀土这种小资源。

    而这轮的上涨板块，已经和传统产业的估值没有关系了，这一轮的上涨预期是直接按照股票的总市值的估值来算的，来自于对新兴资源的渴望，市场认为5年以后经济转型会成功，比如说中国新能源等新兴产业会成功，但是这个成功离不开这个资源和商业瓶颈，所以现在要提前五六年炒作。

    传统的有色金属铜、铅、锌、铝等基本上没有什么表现，而其他的金属的上涨主要是跟通胀联系在一块。

    4500点是艰难的顶部

    周斌：我们看到央行已经加息了，这是为了遏制通胀，那么接下来迎接我们的会是加息周期吗？

    陆文俊：上一轮加息周期是因为传统产业房地产进入泡沫时代，靠加息是管不住的，因为在房地产需求来说，可能有90%的都是刚性需求，只有10%左右的是投资需求，那么现在进入加息周期跟上一轮加息周期一定不一样。首先看PPI和CPI的关系，以前PPI是很高的，而这一轮PPI会低于CPI的。从油的价格、终端食品价值、粮食价格、衣服价格都会变化。CPI和上一轮比较来看，目前存款利率会继续抬升。最终为什么市场有人会去清仓？我觉得主要是做一个结构的调整。可能现在大家会觉得应该再投入新兴产业的怀抱？前一段时间是做中小盘，10月15日前两周大家又会去买一些大盘股，现在又开始投资新兴产业了，这意味着大家对通胀的市场会发生严重分歧，这就是大家对通胀采取的策略。

    张仕元：我觉得CPI上涨的原因，除了资金非常充足以外，还有一个中国泛城市化的影响，以后种粮、种菜的人会越来越少，今后的CPI，特别明年的CPI肯定不止4.5。今年我们CPI会下来一点，11、12月我们加息压力不会太大，但明年就会比现在大了，明年会有不下于两三次的加息。这个过程如果伴随着经济成长是好事，因为在重工业化时代对原产品的需求是低于对装备制造业产品的需求的，因此钢铁、有色、水泥这些行业增长速度会降下来，其他的行业增长速度会上来。而且这次有色金属涨的对象不一样，上一次2002-2007年时有色金属中上涨比较厉害的是铜锌。大的经济周期增长必须有一个原材料的需求，因此未来我觉得市场行情会更长，成长空间更大。

    周斌：你不担心流动性收缩的问题吗？

    张仕元：我不担心，国内这么多金融财富到哪去？以前是挖煤、买房，现在这个投资空间也收窄了。现在整个中国金融资产中银行存款占70万亿，股市才占30万亿不到。

    周斌：也就是说，股市可能迎来又一波的存款搬家？

    张仕元：十二五规划中政府提的是让居民收入增长和GDP增长同步，让老百姓口袋里的钱越来越多，看到我们金融资产不断增长，通过减税使老百姓有更多就业，享受财富。在这个过程中我们可以看到钱不是问题，市场未来还有人民币的升值预期，此外全球对人民币升值的预期压力也很大。这种情况下，热钱进来会感觉特别明显，尤其是在第三季度，这个过程可能还会持续一段时间，我觉得对资金不用太担心。

    陆文俊：此外，经济转型不可能是一帆风顺，新兴产业比传统产业竞争更残酷。现在投1万亿到某一个产业，最终成功的就那么几家公司，剩下的全都废了，所以这一轮新兴产业经济的泡沫应该比上轮大。但对企业来说就不是这么想的，融资一是可以用股权融资的方式，二是靠银行贷款。如果单靠银行贷款的话有很大风险，这些钱我今天借了，不知道明天能不能再借到，政策有一点变动就出问题了。但目前包括地方政府的融资平台在内的都会通过信贷的方式驱动融资，在这个情况下拿债券资产价格和股票收益率水平做比较的话，毫无疑问，有吸引力的一定是股票。

    从大方向看，我们去考虑未来，随着高息的预期逐渐强烈，会对资本定价产生很大的冲击。其实，从现在的个股上涨模式来看，半年的上涨周期已经到顶了。一个月涨15%-20%，半年能涨多少？是50%还是100%？很快股价就到顶了。所以从指数突破来看，为什么说4500点是很难突破的位置？因为这是基本指数，现在即使资源再怎么涨也很难涨到这个幅度以上。拿通胀最明显的有色金属领域来说，这轮的上涨已经比上一轮疲软了很多。有色金属的估值回到了8000点的位置了，但铅还没有回去，这代表整个汽车行业和建筑业的需求都没有回去。此外，新兴产业和消费电子的需求回去了，石油的需求却没有回去，为什么？因为全球属于弱经济复苏，这个大情况没有改变。从中国的角度来看，我们也面临同样的问题，我们从上市三季报表可以很明显地看出，钢行行业是亏损的，反映了建筑市场需求没有回升。产业转型是很痛苦的，不是谁都能过上好日子的。

    周斌：虽然会进入加息的阶段，但是市场还会继续往上走吗？

    陆文俊：市场依然有它的惯性，但是和以前相比，目前的市场情况还是需要警惕。当投资者第一次接受上市公司的“故事”时，业绩增长百分之百，但很多故事不可能再说第二次，以后可能大家再给45倍市盈率的这种故事不会再出现了。首先是传统产业的高估值不太可能出现了，从1600点时开始，银行的涨跌就跟大盘指数同步，而中石化等个股则远远落后大盘，而很多的消费电子的行业股票都涨了10倍了，但股市大的权重还在金融地产这些方面。

    郤峰：开始降息的时候市场也未必见底。我们如果拿债券股票和商品在这个过程中定位，第一阶段，经济周期见底的时候的标志是降息，债券、股票和商品在跌；第二阶段，到底部以后债券开始上涨，商品开始止跌；第三阶段是都在涨的阶段；第四阶段是利率在不断提高，债券下跌，但是股票还在上涨；第五阶段通胀比较高，已经开始改变货币政策，这时候货币和股票都在跌，商品没有跌；到第六阶段就是现金为王了，股票等所有投资品种都在下跌。

    因此不是看到通胀、利率上涨就代表股票下跌，这跟通胀上升速度有关系，也跟在这轮转型中的政策有关系。一季度的时候，政府不打地产，地产价格是量价齐飞，但最多是两个季度，经济就撑不住了，为了控制地产过热，不得不去进行地产调控政策，随后经济进入衰退阶段，政策就转变了。

    其实要理解我们的政策周期，或者是说控制地产需求的政策、控制通胀的政策都是倾向什么呢？就是宁可把新兴市场搞出泡沫，而不能把房地产搞出泡沫！这是从我们民生角度需要的。

    从另外一个角度，过去30年我们走的是追赶型经济，我们承认我们不行，什么都学西方的，现在我们走大国战略，你再去学不行了。在这个过程中，首先是要明确自身的重新定位，比如第二产业的定位。

    因此要判断加息周期下的市场走势，还要看我们目前市场面临政策周期和产业周期，还有流动性选择的方向。

    是时候拥抱新兴产业了

    周斌：这种情况下，我们转而要拥抱新兴产业？

    郤峰：对。在未来时间内，很长时间是周期股阶段性和成长股的持续性行情。

    张仕元：地产股估值是比较便宜的。到2018年为止中国地产要进行一个全面调整的过程，地产行业保持15%和18%的增长是可以预期的。在装备制造和消费行业两方面，首先我觉得大消费行业的行情没有结束，以健康产业为例，按我们的分析，第一，人进入15岁以后对药品需求会成倍增长；第二，中国进入慢性病高发期，比如说糖尿病，对胰岛素需求量会非常大。第三，医改的推动，让以前40%的得了病用不起药的人，享受医疗服务，这三样会推动整个健康产业。此外，大消费行业囊括的细分行业很多，包括酒类、汽车等，以汽车市场为例，我觉得中国汽车市场还会增长，中国刚刚进入汽车消费的时代。我觉得中国汽车总量超过美国、日本是迟早的事。

    陆文俊：以前很多对传统产业的判断很大部分都是错的。比如钢铁产业从一开始就说产能过剩，到了3000万产能时就说是超级过剩的产业，其实一旦中国变成了高端制造业出口大国，3000万产能可能还不够。比如从重卡车出口情况来看，现在20%-30%的国内产量都出口了，现在还有一些汽车大国要把总部搬到中国来。以后包括汽车在内的中国大型消费品肯定要出口的，比如向印度和非洲、美洲出口汽车等。

    周斌：创业板被认为是新兴产业的方向，如果拥抱新兴产业，那我们是不是该投资创业板？如果要投资的话，什么时候去投资比较好？用什么样的标准和模式去投资？大家期望未来创业板会诞生微软这类的企业，我们怎么去寻找中国的“微软”？

    陆文俊：中小板产生了一些好公司，比如苏宁，但是苏宁不在中小板上也是一样的好公司，也能跳脱出来。如果我们判断大的经济产业方向是以新兴产业为主导的话，一定会容易得出结论，有一些创业板公司始终会走出来。

    以前中小板刚上市，很多公司第一年的业绩也是很惨的。这些公司也存在包装过度的问题，这需要一个过程来消化与筛选。创业板公司上市也到了一年时间，很多公司的包装过度也体现出来了，也许后面这些公司又会显示出它具有投资价值的一面。

    郤峰：我觉得创业板投资和新兴产业投资分三个阶段：第一阶段，这些公司业绩没有什么表现；第二阶段，这些公司的业绩开始释放；第三阶段，就看公司对产业的融资怎么管理，因为这时候估值泡沫已经开始下降了，他们可以通过一些融资、并购的手段来扩大产业规模。我们处于向第二个阶段转换的时候，这个时候很多人的策略是创业板公司明年市盈率跌到30倍我就买，因为他们认为这些公司的产业发展思路还没有完善。所以创业板公司从现在到明年一季度应该会进入上升期。

    周斌：现在是好机会？

    郤峰：你要想自下而上的模式，市盈率跟它的业绩释放路径有关系，还有就是要看政策是什么方向。现在创业板公司的业绩释放路径有三类：一类是自然释放的过程，比如一些消费、服务的新型公司有业绩表现；第二类是跟国家的补贴政策相关的；第三是跟大规模投资收益有关。

    周斌：各位对市场未来的走势怎么看？

    郤峰：展望市场走势要看两个大国：美国和中国。美国政府决定了价格体系，一季度以后美国人搞的动作决定全球的资金流向；而中国政府最大的政策变量在两会，一季度的两会后经济会随之出现变化。这一轮新兴产业规划的炒作，到底有多少政策支持空间，到明年二季度就很难判断了，只能看政策是怎么博弈的。

    黄金能够充当守护神吗？

    周斌：我还有一个很感兴趣的问题，因为有人说，黄金未来要到5000美元，各位对黄金投资怎么看？很多朋友问我要不要买点黄金放家里？黄金能够充当我们资产的守护神吗？

    张仕元：黄金之所以增长，是因为美元不断贬值，大家觉得美元不值钱了，黄金就充当世界货币，这是一个预期。我觉得黄金可能能到1300美元-1500美元/盎司，但如果明年美国经济出现好的迹象时，就很难说了。因为黄金本身没有多大价值，外围的因素就对它的价格起到很大影响，比如奥巴马这次中期选举的结果就很重要。

    郤峰：黄金在所有资产里分析是最困难的，黄金很多时候是货币体系的问题。首先，黄金目前重新进入上涨周期跟现在货币体系波动有关。黄金在什么时候上涨呢？在衰退阶段。第二，黄金的走势跟不同经济复苏方式有很大的差异，如果是技术推动复苏，黄金不能上涨，如果是资本推动经济复苏，则一般伴随通胀、货币大量的投放，这时候黄金也会上涨。

    未来2-3年以后，美国进入技术推动阶段，黄金牛市就会结束了，但我们现在没有进入这个阶段，让美国大规模收紧货币，提高利率是不可能的。美国的货币政策紧盯着这个方向，一个是通胀和就业率，而就业率在目前情况下，在产业大规模外包的背景下提升是比较困难的，所以我觉得黄金主要还是炒作货币体系的波动，这个没有结束。

    陆文俊：我觉得很难判断黄金的价格，但是我知道一点，如果黄金到5000美元，那么只有一种可能性，要么是我疯了，要么是世界疯了（纸币体系崩溃）。

    周斌：目前看不到黄金的大幅度下调，但能看到它涨到多少为止吗？

    郤峰：很难判断，因为一般人没有经历过这种周期，货币体系波动30年才有一个周期，股票波动周期可能是4-5年，货币体系波动周期则是30年，很多在市场上的投资者都没有经历过这个周期，我们以前很多的经济学理论，其实是假设的，假设货币体系是在正常的周期下，还有假设资金流动是跟随经济的逻辑去流动的。但目前来看，大家都认识到了货币有一个反衬性，不是说跟着经济去流动，货币也有可能改变经济的运行模式。