下行空间有限 布局结构性机会

□华泰证券（601688）李晶

　　近期市场对国内货币政策收缩的预期不断强化，流动性预期开始转向负面，风险偏好也随之降低，导致市场出现快速调整。不过，市场整体估值仍处低位和全年业绩增长的确定性使得指数继续大幅下行的空间有限，因此可考虑对大幅调整的优质公司适当予以增持，建议从通胀驱动和经济转型的角度寻找投资线索。

　　流动性预期转变引发调整

　　10月份以来，在流动性的推动下，A股市场运行结构发生了质的变化。10月份大盘蓝筹的表现远远超越小盘股，采掘、有色金属、机械设备、交运设备、交通运输以及家电行业涨幅居前，部分品种大涨50%以上，09年7月份以来不断扩大的大小盘估值差异被大盘股以迅速拉升的方式予以纠偏，市场的“二八”转换瞬间完成。

　　美、欧、日等发达国家再次采取了货币政策作为振兴经济的主要手段是此轮流动性潮涌的起因。11月初美国美联储对定量宽松的实施进行讨论，日本也紧盯美国动向，有意及时跟进干预汇率市场。欧盟也继续实施宽松的货币政策，低息局面一直持续，使得国际市场上的流动性出现持续宽松局面。而从资金流入国来看，澳大利亚、印度已经开始加息，中国紧随其后，以抑制国内可能出现的资产泡沫。但美国抛出的第二轮定量宽松政策也将流动性注入的数量推升，可以预见的是，两者的拉锯战将在未来持续进行。

　　不过，随着美国二次量化宽松规模的确定、国内10月通胀和信贷数据的超预期、美元持续反弹和国内严控价格的政策举措出台，市场对国内资金面一致向上的预期开始发生变化，对国内货币政策收缩的预期不断强化，加上之前短期内市场已有较大涨幅，机构仓位也已维持高位，市场的流动性预期开始转向负面，风险偏好也随之降低，这也是发生本轮快速调整的主要原因。

　　整体估值和业绩增速良好

　　从目前的A股市场估值情况看，全市场目前的估值水平大约为18倍PE，沪深300指数的估值水平在15倍，整体估值水平依然处于历史较低位置。结构性估值差异并没有因为市场的大幅上行而减少，经过短暂的缩小之后，大盘股和小盘股的估值差异继续拉大，主要原因还是来自占权重最大的银行股估值水平仍在10倍左右徘徊。行业结构方面，金融服务、采掘业、房地产、化工等行业的估值水平仍低于市场平均水平，有色金属、信息技术和电子元器件等行业的估值水平仍然偏高，远超过市场平均水平。

　　今年以来，上市公司的业绩增速预期也经历了不断调高的过程，从三季度业绩来看，按照可比公司数据计算，2010年前三季度净利润同比上涨38.29%，其中非金融类公司净利润同比上涨46.1%。与中期的44.5%和一季度的63.19%相比，全体上市公司盈利增速继续呈放缓趋势。从三季度单季来看，净利润同比增长27.44%，第一、二季度的单季净利润增长率分别为64.55%和32.38%。根据已经公布的2010年前三季业绩状况，假设四季度不增长，2010年全年的利润增速也有28%以上，这与年初市场一致预期的全年不到10%的增速有非常明显的差距。

　　布局结构性机会

　　总体看，当前市场对未来几个月央行将综合使用加息、提高存款准备金率和发行央票等调控工具收紧流动性的预期不断强化，风险偏好继续处于降低过程，但市场整体估值仍处低位和全年业绩增长的确定性使得指数继续大幅下行的空间亦有限。投资策略上，选择投资标的时建议更加注重基本面，当前股指已大幅调整，可考虑对大幅调整的优质公司适当予以增持。

　　当前建议从通胀驱动和经济转型的角度寻找投资线索。一方面，本次调整幅度较大的消费类龙头再次迎来配置机会，特别是白酒、家电、商超行业，其盈利能力较为稳定，抗通胀能力较强，建议长期关注这些行业中具有稳定增长前景的龙头企业；另一方面，在经济转型的背景下，一些新兴产业的优质公司经过调整其估值风险也有所释放，建议对建筑节能、工业节能、高端装备制造、智能电网、风电核电、化工新材料等子行业的优质公司加以长期关注。

　　机构来源：华泰证券