双汇MBO三部曲

　　11月28日之后，与双汇发展（000895.SZ）公布的高达300多亿的资产注入方案相比，更吸引眼球的，却是管理层成为双汇的实际控制人。

　　“我们这一班人，干这个企业已经20多年了，从上世纪80年代中期的1000万干到80年代末的1个亿，在上世纪90年代，又从1个亿干到60个亿，进入新世纪，又发展到了500亿。管理团队对企业是很有感情的，投入很大，尽心尽力。”当天，在接受本报记者采访时，双汇掌门人万隆不再掩饰主导双汇的愿望。

　　不过，在一家老牌国有企业，仅靠主观愿望，万隆等人是不可能完成管理层收购（MBO）的。从2003年前后开始，管理层自身、地方政府、财务投资者高盛和鼎晖等，均是其背后的重要推手。

　　在招商证券分析师朱卫华看来，“双汇的MBO，早在几年前就已经完成了，后面的东西，是早就设定了的。”

　　开局：“双海”尝试

　　双汇对于MBO的努力，早在2003年前后便悄然开始。2003年6月13日，双汇集团与海宇签署《股权转让协议书》，将其持有的8559.25万股（占总股本25%），以每股4.7元的价格转让给海宇投资，后者成为双汇发展的第二大股东。

　　本报记者查阅的工商资料显示，海宇投资于2003年6月10日，由贺圣华、郑孟印、曹俊生等16位自然人股东发起成立，注册资本为72958万元。其中，贺圣华出资13500万元，占注册资本的18.5038%，为第一大股东，也是公司的董事长。

　　从海宇成立并收购双汇股权开始，有关“海宇是否是双汇高管MBO平台”的质疑就相伴而生。

　　海宇第一大股东贺圣华，目前担任双汇发展副总经理一职，而其另一股东曹俊生，则是由双汇国际股东润峰投资派驻的董事。工商资料显示，加拿大籍华人曹俊生籍贯河南，从1996年就开始与同样位于河南的双汇集团进行合作，先后与双汇集团合资兴建了“漯河华懋双汇包装有限公司”等5家合资企业。

　　虽然，双汇始终对关于海宇投资的种种猜测予以否认。但今年3月，漯河市政府一位官员明确对记者表示，海宇投资的设立，的确是考虑为管理层持股着想，“不然，当初国有股为何会转让一部分给海宇？”

　　2005年，在对双汇进行实地调查时，本报记者还独家发掘出了一家名为“海汇投资”的公司。海汇，于2002年6月28日在漯河成立，其50名自然人股东均为双汇高管，出资从2900万元至50万元不等，包括了双汇发展董事长张俊杰等，职位最低的，也是双汇各地分公司的经理。第一大股东和法定代表人为万隆。

　　“当时成立海汇，主要目的应该是对中高层进行激励吧。”海汇股东之一、双汇发展董秘祁勇耀曾对本报记者表示。

　　从2002年到2004年，海汇先后参股或控股了双汇旗下的18家企业，涉及肉制品加工的上下游产业，其投资的公司，也频频出现在双汇年报的关联交易中。

　　盘中：国有股转让

　　2006年，双汇集团100%股权转让，双汇MBO进程迎来重大转机。

　　随着地方政府的退出，财务投资者高盛、鼎晖的入围，双汇管理层在企业的实际控制力进一步加大。而财务投资者的退出机制，也让双汇管理层找到了更好的进入途径。

　　“其实，我们当时选择‘卖掉’双汇，也有一个考虑，就是希望通过改制，引入国际投行，在未来能按照国际上的激励机制，给管理层一定的激励，让管理层在企业中拥有真正的发言权。”上述漯河市政府官员对记者坦言。

　　这位官员称，对于这样一家发展迅猛、在全国均有重要影响力的企业，漯河市政府需要“通过一些激励机制保持其继续发展的态势”。“我们过去曾研究过对双汇管理层进行股权激励，但是，由于国家政策不明确，我们又是小地方，给多少不好把握，对他们（管理层）来说，也不一定实惠。”

　　而最终，国资退出，通过市场化方式完成对管理层激励，被漯河市政府视为了“最稳妥最有效”的方式。

　　当然，接盘者的选择至关重要。万隆曾告诉本报记者，当时，他自己的要求是“不能让产业资本进入”，同时，还规定“财务投资者未来不得转让给双汇的同行”，以保证企业的品牌和独立性，以及管理层的稳定。最终，高盛和鼎晖，通过境外公司双汇国际，获得了双汇集团的全部股权。

　　不过，万隆曾对记者直言，“我们始终控制着这个企业，包括企业发展的定位以及战略目标。”

　　仅在国有股转让一年后，2007年，包括万隆在内的300余名双汇员工，就通过境外公司兴泰集团，间接持有了双汇国际31.82%的股权。其中，作为兴泰第一大股东的万隆，持有双汇国际14.4%股权。

　　终局：走上前台

　　根据2010年11月28日晚的公告，不仅是由双汇管理层控制的兴泰集团，直接持有双汇国际30.23%的股份，为最大单一股东。一家新设立的“运昌公司”，还持有双汇国际6%的股权，专门用于管理层股权激励计划。一旦这6%股权最终被兴泰获得，管理层将拥有双汇国际36.23%的股份。

　　更重要的是，通过一系列制度安排，双汇管理层拥有双汇国际股东会53.2%的表决权，成为双汇国际的实际控制人，并最终成为双汇发展的实际控制人。

　　对此次“管理层走上前台”，万隆的解释是，“境外投资者迟早要退出，不会长期控制。而能够长期控制企业的，不就是管理团队么？”“我们的团队很多元化，也不是家族企业，对企业尽心尽力，外资想来想去，最合适的接盘方也就是我们。”

　　万隆的这些话，也进一步点出了从2006年财务投资者进入，到管理层最终获得控制权以及控股权的内在逻辑。

　　万隆还称，随着财务投资者未来的逐渐退出，管理层还在考虑从它们手里获得更多的股权。“如果能够获得银行的支持，资金有保证，我们不排除继续收购。我们希望对企业的控制力能更强，今后，企业能牢牢掌握在管理层手里。”