四方角逐A股市场 2011年谁主沉浮

　　在中国A股市场，存在着四种基本的市场力量，分别是国际资本、国家资本、机构资本和民间资本。在不同的时间结构中，由于内外关系与力量分布不同，不同的资本在不同的年度成为行情发展的主导力量。如果说，2006年是国家资本通过股权改革让利催生了行情，2007年是民间资本借用机构资本的平台推动了行情上升，2008年是国际资本和国家资本共同打压了行情，2009年又是机构资本借用国家资本力量推动了行情回复，2010年却是国家资本控制了行情的方向与结构。我们认为，2011年将是国际资本借用国家政策而主导行情的方向与结构。因为商品、货币、资本和劳动力的价格结构关系直接影响了2011年A股的结构与发展方向，而国际资本、国家资本、机构资本与居民资本的博弈关系及随着时间而出现力量对比变化，将直接影响行情的发展空间与行业的轮换周期。

　　李国旺

　　国际资本的动作及影响A股路径分析

　　按照正常逻辑，国际资本是通过商品、货币和资本三条路线参与中国的剩余价值的分配，因此对股市产生直接或间接的影响。

　　1、通过操控商品市场影响大宗商品价格波动，通过调控产业资本的成本影响业绩增长进而影响A股的盈利空间。2、通过货币市场进行汇率操作，影响人民币国际汇率特别是压迫人民币对美元升值从而获得套利空间并直接影响A股的行情趋势。3、通过资本市场影响国际股市估值比较，通过QFII等形式对A股进行操控。4、通过主导国际舆论影响投资者情绪，从而获得话语权和定价权。

　　随着中国经济恢复增长，国际资本2011年通过压迫人民币升值进而转移中国经济的“复苏红利”的企图不会改变，有可能还会强化。人民币升值的直接后果是内地地产、资源、有色等蓝筹股价格上升；但海外涌入流动性的增长与央行数量调控目标脱离，倒逼央行采用价格工具提高利率，从而对股市形成负面效果。

　　我们的结论是：（1）定量宽松导致大宗商品出现大牛市行情；（2）美元贬值影响国际资产定价，进而影响公司业绩；（3）美国财政赤字已经到达极限，货币政策（汇率）将主导未来。如果美元量化宽松条件下贬值而人民币升值，A股市场可能部分重复2006年的情形，即A股在外来的流动性作用下，在低估值蓝筹股价值回归的推动下出现震荡向上的行情。

　　美国经济复苏有赖于美元的长期贬值，由于美元估值已经处于历史低位，如果世界其他地方出现危机（迪拜、冰岛、希腊、爱尔兰等），美元可能会借机反弹。随着美国经济复苏反复，定量宽松货币政策的负面效应即通货膨胀压力在2010年下半年成为现实，2011年美元加息的可能性加大，加息预期将影响市场资金的国际分布美元汇率可能出现阶段性的反弹，全球资金回流动美国将会影响从商品、货币到资本市场的稳定，这是影响中国A股市场最大的“国际环境”。

　　国家资本的动作及影响A股路径

　　2011年为“十二五”规划实施的第一年，围绕调整结构和稳定经济增长，国家资本主要表现可能有：一是通过积极财政政策保增长，在保增长的同时，平衡东中西部的经济结构；二是通过稳健的货币政策，防止人民币过快升值的同时控制物价的过快上涨；三是实行差别地产政策，通过保障性住宅建设，加大社会和医疗保障，在稳定房价的同时，促进社会和谐稳定；四是积极推动战略性新产业经济发展，通过培育新产业成支柱性产业而促进经济结构转型。因此，我们从“国家利益”的角度出发，认为国家资本力量在2011年可能对A股市场产生下列影响：

　　一是在积极财政政策的背景下，中西部开发力度的加大，金融、钢铁、有色、机械、水泥等与固定资产投资相关但低估值的行业与公司，会受到风险厌恶资金巨大的机构资金的青睐，价值回归将使上述大盘蓝筹股因2010年货币政策收缩过程估值“受伤”价值压缩的情况改善，从而可能出现价值回归的反弹行情。

　　二是通货膨胀预期没有结束前的相关产业如种子、化肥、商业连锁、黄金、地产等行业或者享受通货膨胀红利或者应对通货膨胀的保值需要而出现价值重估。因此，在稳健货币政策下特别是通货膨胀压力没有全部释放前，保值增值的概念仍然会成为投资者筛选股票的路径之一。

　　三是医疗社会保障制度强化将导致家庭资产负债结构优化，第三产业中医疗、旅游、服务业迎来发展机遇。新兴战略性产业的全面实施将使这些产业的细分行业迎来黄金机遇。比如，先进装备制造业的发展，对原材料工业、生态绿色消费品工业的升级形成强大推动力；发展生产性服务业和生活性服务业，将可能形成特大城市的服务经济为支柱的新产业结构；发展战略性新兴产业（新一代信息技术产业、节能环保产业、新能源产业、生物产业、高端装备制造、新材料产业、新能源汽车）将导致与之相关的上下游细分行业龙头企业的迅速崛起，特别是智能电网、TMT相关行业、现代绿色农业及新兴文化产业的全面兴起。

　　机构资本的动作与影响A股路径

　　机构资本在中国可以分为三类：一是国家控制的机构资本；二是产业资本控制的资本；三是居民资本的集合体（基金）。由于资金的性质不同，机构资本影响A股的路径也不一样。

　　1、国家控制的资本。目前主要以中投、汇金和全国社会保障基金的形式出现。中投主要对外在全球范围内进行股权投资，汇金主要以对内进行金融股权投资为主。由于社会保障基金是保命钱，保值甚至比增值更重要。从近年资本市场的实践看，社保基金对市场节奏的把握比一般机构更好。以国有股控股公司出现的国家资本，往往以增加国有资本的控制力为主要导向。

　　2、产业资本控制的资本。创业板推出后，产业资本对上市前公司的股权及以阳光私募出现的对股票的投资开始成为重要的市场力量，2011年这股力量可能随着市场反弹而强化。

　　3、居民资本的集合体。居民资本的集合体又分为公募基金、私募基金、信托产品、券商集合理财、银行理财产品等。从目前看，对市场形成影响力的主要是公募基金，我们就以公募基金为代表对居民资本的集合体对A股的影响进行分析。2010年在中小盘股活跃的情况下，加上机制灵活，私募基金的收益相对较好。

　　公募基金对A股的影响力主要表现为软力量和硬力量的作用。软力量方面，公募基金一直高举“价值投资”理念而主导业绩成长行业的筛选与挖掘，从而逐步影响市场中其他三方力量的对比，经过近十年的实践，基本上占据了话语高地。加上公募基金处于研究成果的买方地位，其投资偏好直接影响券商研究力量和研究资源的布局，反过来影响了券商研究的方向。在硬实力方面，几百亿规模的单只基金的出现和明星基金的品牌效应，直接影响了行业轮动和对市场的话语权。

　　由于公募基金在话语权、资金实力的扩张，已经具备助涨的功能。如果2011年在内外力量的作用下出现以钢铁、金融、地产、机械、有色等为主的大盘蓝筹股行情，而公募基金规模大因此可能重点布局在这些行业，公募基金有可能重新回归机构资本业绩增长的主导位置。

　　居民资本的动作与影响A股的路径

　　居民既是消费者，也通过储蓄行为成为投资的资金提供者，还是直接投资者。因此，居民既是消费市场扩容与消费升级的力量，也是产业升级的幕后力量，更是资本市场的直接力量。

　　当前，居民资本进入股市主要路径有：直接开户进行股票与基金投资；申购基金；购买券商的理财产品；购买信托理财产品；购买银行系统的理财产品。总体看，由于过分自信的心理作用，多数居民选择直接开户进行股票投资或者通过申购公募基金进行投资。

　　2011年由于国际资本主导A股市场，可能形成大盘蓝筹股主导指数的格局，居民资本或将在盲目崇洋心理作用下大批入场，从而使行情出现非理性状态。如果居民资本在公募基金业绩稳定向上时，特别是偏股型基金申购在50亿左右时，居民资本可能形成助涨的主力；当然，也可能在风险累积后通过赎回基金份额的形式加剧下跌幅度，特别是央行突然大幅度提高利率的话。

　　根据上述分析，我们得出2011年投资主题：“以粮为纲，金属续航”；或者是“以钢为纲，开工建房”。钢铁、地产、金融、有色、机械、建材等行业在国际资本的作用下可能启动价值回归行情，这种回归行情在积极财政政策的配合下出现。当然，我们仍然还要关心受国家政策强烈扶持的新兴战略产业相关的细分行业的新机会，这些新机会往往隐藏在快速增长的新的小行业龙头公司中。不过，投资者在逐利时，千万不要忘记国家货币政策实施过程出现的力度与频率变化时可能降临的风险。（作者为华宝证券研究所所长）