交银国际 李苗献

　　7 月PMI 虽然小幅下滑，但好于预期。中国官方7 月份PMI 为50.7%，比6 月份回落了0.2 个百分点，连续第四个月回落。7 月份PMI 虽然继续回落，但其降幅小于此前市场和我们的预期。而且从历史上看，除2009年外，其余各年的7 月份PMI 均比6 月份有所回落，且平均回落幅度为1.3 个百分点。因此，无论是与市场预期相比，还是与历史同期相比，本月PMI 数据的回落幅度均相对较小，我们对其有相对正面的理解，认为这表明本轮经济增速回落的幅度将在可控范围内。

　　“去库存”继续进行，导致PMI 回落。生产量指数和原材料库存指数是7月份PMI 继续回落的原因，其变动分别导致整体PMI 下降0.3 和0.1 个百分点。分行业看，化纤制造及橡胶塑料制品业、金属制品业、有色金属冶炼及压延加工业等8 个行业的生产量指数较低，而从库存变动来看，上述多数行业同时也处于“去库存”状态，因此可以说是“去库存”引发了生产量指数的下降。从库存指数变动来看，“去库存”进程已持续一个季度，而在历史上，除2008 年国际金融危机导致中国的库存调整周期偏长以外，其他时间库存调整均不超过4 到5 个月时间，因此我们认为当前的“去库存”也可能已经进入后半段。

　　新订单指数回升，导致整体PMI 好于预期。7 月份新订单指数小幅反弹0.3 个百分点至51.1%的水平，带动整体PMI 上升0.1 个百分点。从图表可见，7 月新订单指数的实际公布值与我们的预期相差相对较大，这也是当月整体PMI 好于我们预期的主要原因。同时，7 月份出口订单指数小幅下滑0.1 个百分点至50.4%的水平，说明整体订单指数的反弹主要是受国内订单推动，这也符合今年以来国内固定资产投资与消费品零售增长较快的趋势。