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曹仁超:中国经济目前类似1980年代的香港

发布时间:2011年08月02日 10:03 | 进入复兴论坛 | 来源:财新网


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  250多个城市、7亿人口由高铁连接起来,内地消费市场正以惊人速度发展,既是商机处处亦是危机处处。投资决策已不如从前那么容易,但不代表没有商机

  【财新网】(专栏作家 曹仁超) 7月31日,周日。1997年8月开始,投资市场是疯狂的。过去十四年的股市、汇市、金市、楼市的起起跌跌,既带来机会,但同时破坏力也十分强。如果你感情用事,在不适当时机作出错误决定,遇到的杀伤力是十分大的。

  高潮之时,投资界往往十分乐观,低潮时又极度恐惧--例如1997年的楼市、2000年的科网股热潮及2007年7月的股市;反之,1999年的金价、2003年的楼价及2009年初的股市,投资界又极度悲观。今天投资者对美元又极度悲观。

  生于忧患,死于极乐。“天不会塌下来,树不能长高于天!”如果你不冒险便没有收获,如果你不止蚀便会好惨。

  分析界5月份猜测,美国第二季GDP可上升3.3%,6月份修改为2.7%,7月底公布时只有1.3%(第一季更修订为0.36%)。美国经济增长放缓速度十分快,证明美国自2007年起已陷入日式经济(好也好不了,坏也坏不了)。

  全球GDP 陷低增长

  无论美国联邦政府或个人皆面对减债压力,令企业不敢招聘新人手,欧债危机亦减慢欧洲的经济扩张,加上中国面对较高通胀压力,2011年下半年全球GDP增长率放缓十分合理。全球GDP陷入低增长是未来大方向(不是衰退),令全球股市由高P/E时代走向低P/E时代。

  2001年起人们对美元作为国际储备的信心正在下降,但至今没有一个国家的货币可取代美元的国际地位。这段青黄不接期,令国际金融市场大上大落,美国股市由2000年起步入低P/E时代。

  投资者担心本月2日美债上限能否及时上调,美债如因此失去3A评级地位都麻烦,因为不少基金指定只能买3A级债券,但上周债市表现十分平静,代表No BigDeal。

  上周股市又再下滑,去年11月至今,恒生指数在4000点内升降,升也升不了,跌也跌不了,但个别股份升降幅度很大,买错股份如不止蚀,损失可以很大。

  自1997年8月至今,恒生指数过去十四年由1997年8月的16000多点,上升至今天的22000多点。十四年升幅只有约35%,所经历的大上大落包括:1997年亚洲金融风暴、2000年科网股泡沫、2007年10月全球金融海啸及2010年11月开始的中小企洗仓潮,但个别股份升升降降所带来的危机及商机,能否赚钱便看你如何把握。

  楼价由1997年第二季至今出现“V”形走势,亦是危机与商机并存;黄金由1999年至今上升6倍,由每盎斯252美元上升到1620美元以上,亦提供大量赚钱机会。过去十四年不再是长期投资可以致富的日子,Timingiseverything,例如在2009年初买入合适的二线股,到今年高价沽出可以获利10倍;反之,由1997年8月买热门股票,到了今天仍赚不到钱者大有人在。利用上下摆动所提供的机会去赚钱,已取代长期持有策略。

  花开须折长期持有过时

  在美国“高频交易”已占据股市50%成交额,香港目前15%交易额是来自高频交易,个人不主张买卖次数太多,但亦反对做不切实际的长线投资。“花开堪折直须折,莫待无花空折枝”。

  由2008年11月开始的港股牛市,严格点说只是2007年10月开始的超级大熊市中的一次大反弹,不是真正牛市。香港由1967年起的超级牛市早在1997年8月结束(2000年起港元追随美元贬值,令恒指在2007年10月再创新高点,但以金钱购买力计仍不及1997年8月)。未来恒生指数升穿2007年10月31958点的机会不大。

  股票市场早已成为少数人赚大钱、大多数人输钱的地方,2009年10月起股市内有衰股、病股、害死人股,同时有好股、不寻常股及一飞冲天股,投资成功与失败由你拣股去决定。但散户拣股水平不高,形成散户日渐退出股票市场。

  公元2000年,当科网股泡沫爆破时有多少人弃科网股而投资资源股?1997年7月政府推出“八万五”房屋政策到2003年9月的“孙九招”,又有多少人能够做到“buywhen the markets going up,sell when the market goes down(顺势而行而非逆水行舟)”?

  大部分人错失机会,理由是当机会出现之时是那么平凡而不突出,只有小心观察的人才留意到,包括2001年“九一一事件”后联储局改变货币政策,到2009年3月推出QE。

  下半年经济仍是No doom and nogloom,仍玩选股不选市。中国改革开放政策已推行三十多年,目前进入类似1980年代的香港情况。250多个城市、7亿人口由高铁连接起来,内地消费市场正以惊人速度发展,既是商机处处亦是危机处处。投资决策已不如从前那么容易,但不代表没有商机。

  愈来愈多中国人加入亿万富翁俱乐部,“今天如何致富?”仍是大部分中国人的兴趣。活在当下,展望未来,自1971年已故美国总统尼克逊宣布美元与黄金脱钩后,世界至今仍商机处处,同时危机常在(1931年8月至1971年8月美国CPI上升170%;1971年8月至今美国CPI共上升453%。即过去四十年美国通胀上升速度,较1971年前四十年快2.66倍),过去四十年全球产生的新富翁较1971年前的四十年更多,即过去四十年发达机会更多。

  费雪效应滥发货币

  影响世界经济三大思潮分别有两个:

  一、凯恩斯主义。认为经济因需求不足出现经济衰退,政府必须制造赤字刺激需求,保持经济增长。结果引发1970年代的高通胀(年率15%)。

  二、弗里德曼主义。认为只要货币供应稳定,经济可以自行调节,只会出现行业性盛衰,但整体经济可长期保持繁荣。1980年列根上台后采取弗里德曼主义,由1982年起美国经济一直保持繁荣,直到2001年受“九一一事件”影响才出现一季GDP负增长。

  2008年发生金融海啸后,联储局开始全面采用“费雪效应”(提倡者为Fisher教授。他认为,当负债不断增加令利率高企,可引发经济衰退。透过“去杠杆化”恢复经济增长需时太久;反之,如果政府增加货币供应,人为性地压低利率,令美元汇价下跌,可以迅速恢复经济增长),在2009年3月及2010年11月先后推出QE1及QE2。其理论基础是:只要GDP不断扩大,财赤便不足惧(假如你月入1万元、负债100万元,是很大数目;但当你月入10万元、负债200万元就不足惧)。

  巴菲特在1960年代开始投资,当时市场内有大量“物超所值”的股份值得收集。1982年到2007年美股进入超级大牛市,令大部分股份升至“物非所值”水平后,趋势投资法渐渐取代价值投资法。今天找出“Turnaround股”是每名投资者的梦想,例如在2002年以每股6美元购入Amazon.com,现在每股值218美元;反之,同期的toys.com早已在股市消失。

  不懂止蚀车毁人亡

  过去十年Broadvision股价上升670%,1998年成立的FirstSolar在过去一年股价上升77%,但生产便服凉鞋的Crocs在2007年10月股价见75美元,到2008年11月跌至1.5美元;1981年的佳宁集团由每股14元回落到15仙,最后从股市消失。

  十年人事几番新!有些企业不断萎缩,有些企业不断壮大。买错股份不紧要,请不忘止蚀,买对股份请不要速速获利回吐。任何投资一旦回落15%便要正视,下跌20%还是止蚀为妙。圣人都有错,如不用止蚀盘保护,就如驾车而无煞车制,迟早车毁人亡。

  请想一想上次你租录像带回家看是那一天?上一次你拍照是那一天?买本《香港电视》看看电视台在什么时候播什么节目,又是那一天?上述行为的改变令租录像带的Blockbuster股价,由2002年5月1日的30美元回落到最近6美仙,跌幅达99.8%;反之Netflix做网上出租电影生意,股价由2004年上市的15美元,升至近日的255美元。你减少拍照令中港照相(1123)股价由1996年的2.21元,回落至2002年0.24元,跌幅达88.9%。

  《香港电视》杂志过去是家家户户都买,今天大部分人已改看八卦周刊。网上下载电影行为令过去靠卖CD的CircuitCity,股价由2007年的30.5美元跌至破产。谁说“选股不炒市”不重要?趋势(trends)才是最重要因素,而非价值(value)。例如2000年投资苹果股票同投资微软,今天分别亦十分大!今天苹果市值3300亿美元是否又到了盛极而衰的日子?十年人事几番新,变幻才是永恒。

  2009年3月推出QE1,到去年11月份推出QE2,其作用一如经济学家Carmen Reinhart所言:产生“financialrepression”(在金融压力下,最后令投资者找不到任何有实质回报的投资项目,被迫人人加入炒家行列)。上述情况在1990年起在日本出现,1997年8月起在香港出现,令社会走向富者愈富(因为他们更能掌握可靠信息,令财产不断升值),贫者受到社会福利制度保障仍可活下去,中产阶级成为最受压榨一群,社会“M形”化,例如八十后近年已很难完成买楼愿望,成为新贫穷阶级。

  老掉大牙的问题仍是买什么、卖什么,何时做何事?许多时不是你有多少智慧,而是你有多少勇气。有些股份在高价时你有没有胆加入抛空行列?有些股票在低价时你有没有胆买入?上落市一向难玩,但股票市场有三分二时间是上落市,因此必须训练自己的拣股能力,不然如何在choppymarket生存?

  投资黄金跑输大市

  欧洲、美国、日本等OECD国家的新增货币,大量涌到新兴市场去找寻商机,资金泛滥所造成的经济泡沫一个接一个出现,今时今日投资必须有李丽珊的身手(奥运滑浪风帆冠军)才可适应。

  金价由2001年4月256美元,上升到今天1620美元,升幅超过500%。今天看好金价者较2007年10月少30%(当时金价是650美元),1983年至2006年的二十三年,一盎斯黄金可换4.4股费城金银指数(XAU),今天可换7.3股XAU,即过去五年金矿股升幅明显落后金价。最后是金价拉高金矿股还是金矿股拉低金价?

  不要以为金价在过去升幅很大,其实金价只较1987年(扣除二十四年利息成本)上升20%。过去二十年如利息加多1厘便代表金价(扣除利息后)没有上升,和买债券结果差不多。商品价格在2010年11月QE2推出时已出现拉锯局面,今年7月1日QE2结束后商品价格支持力更差,除非下半年出现QE3,不然商品价格上升空间十分有限。

  Oxford Economics研究:1970年至2010年黄金与通胀及通缩关系,无法证明黄金可以对抗通胀及通缩。再根据以往表现,OxfordEconomics进一步认为由2011年下半年至2015年,其它资产投资应跑赢黄金,除非出现欧元区内不少国家无法支付国债。换言之,2011年下半年起黄金并非绝佳投资对象。上述研究证明黄金只可对冲极端事件,例如1970年代的高通胀及2001年起的美元及其它货币滥发潮。在投资组合中,黄金应占5%,高于此水平不值得鼓励。

  表面通胀实际通缩

  大家请记住:虽然股价升降同经济有一定关系,但经济不是股市,股市不是经济;两者既可以背驰,亦可以同步。

  2001年中国加入WTO后本土生产的原材料已不足应付出口需求,需大量入口原材料才能应付,引发过去十年原材料涨价潮。今年美国同欧洲经济步入消费回落期,加上中国成功开拓原材料新供应来源(例如非洲)。2011年下半年起环球性原材料上升周期是否告一段落?各位在制订下半年投资策略时应考虑上述大方向可能已出现改变。

  例如随着大量铁矿在未来投产,铁矿石价将由今年上半年高峰期每吨174美元,在未来五年回落到100美元甚至更低,到时能否改善炼钢厂边际毛利?巴克莱估计,单单5月份投资者就从商品市场提走69亿美元(在咖啡市场减持79.8%、铜减持77.3%、玉米减持39%、石油减持25.8%合约),是否代表商品价在今年4月见顶?

  我们已进入一段没有廉价石油、没有廉价资源的时代,随着中国与印度冒起,日本及德国决定减少用核能,以及利比亚陷入内战,油价又怎会便宜?但美国与欧洲经济陷入低增长期,亦支持不了油价与资源价再大幅上升。未来要考虑如何适应高能源、高资源价的时代来临。

  传统智慧是,新兴市场跟随OECD国家之后进入高消费期,能取代陷入低增长期的美国及欧洲,但各位是否知道美国2010年的消费是中国的5倍?即美国如减少10%消费,中国必须增加200%消费才能互相抵消。今天美国、欧洲及日本加起来,占去年全球总消费50%。当Kondratieffcycle(康德拉季耶夫周期,1926年俄国经济学家康德拉季耶夫提出的一种为期50-60年的经济周期)进入尾声,往往是通缩而非通胀,即低利率、低通胀率、低GDP增长率及高失业率,将成为经济主流。

  过去十年美国政府利用减息去压低美元汇价,以及量化宽松政策去对抗通缩出现,以美元计,表面上经济看似仍处通胀期,如以金价计全球早已进入通缩期。

  2001年及2002年是美股下跌第一只脚,2008年是第二双脚,何时诱发第三只脚出现?

  过去十二年中国固定资产投资占总GDP50%以上,由此保持GDP高增长。上半年中国固定资产投资仍较去年同期上升25.8%,当中国这个大经济火车头一旦慢下来,将对资源出产国构成一定影响。