第一上海 陈晓霞

　　中国联塑（2128，买入）：上半年毛利率下降，竞争加剧

　　2011 上半年收入增长37.4%，利润增长11%

　　公司2011上半年收入增加37.4%至45.65亿元，净利润增加11%至5.36亿元。每股基本盈利为0.18元人民币，下降14%。

　　塑料管道及管件的总销量约为43.1万吨，同比增长22.9%；平均单价10230元，增长9.6%。毛利率下降2.8个百分点至23.7%，其中，PVC毛利率与去年持平，非PVC毛利率从29%下降至约23%。

　　在市场竞争中，毛利率做出让步

　　从市场竞争来看，公司将在市场份额和毛利率之间做出相应的平衡。从数据上来看，上半年PVC材料成本上升9-10%，非PVC材料采购成本上升16%；从销售单价上看，PVC产品价格同比上升10.5%，非PVC产品价格仅同比上升5.3%。上半年的非PVC毛利率下降足以证明行业竞争正在日益加剧。而且，产能利用率为74%，较历年出现下降。

　　产能和渠道扩大

　　公司目前拥有13个已投产的塑料管道及管件生产基地。集团正在实施第二轮的生产基地兴建计划，在陕西的生产基地正在兴建，计划2012年上半年投产。华南是公司主要的市场，占销售额的68.1%，其次为西南和华中，分别占9%和8.1%。经销商从760家拓展到980家。

　　盈利预测

　　预计2011-2013年销售额分别为100亿元、127亿元和149.5亿元，净利润为12亿、14.2亿和16.6亿，未来业绩的风险主要来自塑料树脂价格的波动及市场竞争加剧。

　　目标价4.89 港元，维持买入评级

　　鉴于联塑在塑料管道及管件市场中的龙头地位，我们给予联塑2011年10倍的市盈率，目标价4.89港元，相当于2012年8.5倍的市盈率，较现价有30%的上升空间，维持买入评级。