尽管当前资金面处于相对宽松格局，但债券一级市场仍显得较为疲弱，14日招标的1年期固息国债中标利率落在3.90%，高出此前预期。分析人士指出，由于年内通胀压力尚难以大幅缓解、未来资金面存在较多不确定性，目前机构投资心态较为谨慎，预计近期债券市场将延续一级带动二级调整的局面。

　　利率高企认购尚可

　　14日，财政部招标发行了今年第20期记账式附息国债。本期国债为1年期固息国债，计划招标总量300亿元，可追加。中债网公布的发行结果显示，本期国债中标利率为3.90%；投标量648.4亿元，当期追加发行25.1亿元，实际发行总量325.1亿元，首场认购倍数2.08倍。

　　从发行定价来看，本期国债中标利率高于机构预期和二级市场水平。此前机构给出的预测均值为3.83%，而13日银行间同期限固息国债中债收益率为3.8642%。不过，本期国债首场招标认购倍数尚可，交易员表示，这主要是由于短期资金面宽松，搏边际的机构比较多。据交易员透露，此次招标的边际中标收益率为3.95%。

　　值得一提的是，作为短期利率品种，1年期国债需求会更多受到短期资金面的影响，然而，从最近资金利率走势看，资金面因素似乎不应构成新债发行的障碍。数据显示，招标当天隔夜、7天回购加权平均利率分别收于2.97%和3.30%的近期低位。对此，业内人士表示，虽然目前情况尚可，但未来资金面仍面临诸多不确定性，因此市场预期依然谨慎，从而压制了机构的拿券需求。

　　或拖累二级市场

　　随着8月份主要宏观数据公布，国内物价和经济增速双双下降的趋势更加明显，债券市场中期转暖的有利因素日渐增多。不过，分析人士指出，8月份CPI涨幅回落主要是由于翘尾因素下降所致，新涨价因素令控制通胀的压力依然较大，因此年内货币政策难言转向，资金面也将维持偏紧格局。在这种背景下，即使债市具备中线机会，短期内收益率也很难出现大幅下行，市场在未来一段时间仍将由配置盘主导，并呈现出新债认购需求减弱、一级带动二级市场调整的特征。

　　近期市场走势印证了上述观点。例如，7日财政部续发行的3年期国债参考收益率达到3.9099%，高出前一日中债估值约5个基点，引发当日中债收益率大涨9个基点。

　　对于近期债券一级市场利率水平率先上行的原因，中金公司指出，由于补缴准备金是渐进式的，所以银行类机构不一定急于在二级市场抛售债券来应对流动性，而更有可能是在未来一段时间减少对新债的认购或贷款的投放，通过降低资金的运用力度来满足法定准备金补缴的要求。这样，新债的发行利率可能会逐步走高。此外，当前国债发行机制也容易导致发行利率走高。因为每期国债的竞争性招标量较大，使得边际需求对加权中标利率和边际中标利率的影响较大，而在市场需求较弱的时候，配置型机构成为新债招标的主要需求方，其为了推高国债的收益率，通常在低标位保证足够的基本中标量之后，在高标位放置更多的量博招标利率走高。

　　中金公司表示，未来一段时间，配置型机构对利率产品的认购需求将延续疲弱的特征，一级带动二级调整的局面将持续。